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1 行业报告行业专题研究 请务必阅读报告末页的重要声明 家 用 电器 对 美出 口 的 预期 差 名义零售景气波动复 苏 据欧睿 国际，家 居/电子 电 器专业 零售 商渠 道占 美国 家电零 售量 过半，零 售销售及 库存 直接 影响 出货。美国家 电相 关零 售销 售 于2023Q4 结 束连 续 6 个季度下 滑恢 复增 长，而2024Q1 读 数边 际转 弱，剔 除1 月高基 数来 看，同 比平稳为 主；个人 消费 支出 家电分 项高 频趋 势与 零售 相近，3 月 季调 环比 弱于疫前季 节性。整 体看，美 国 家电消 费名 义景 气处 于有 波动的 弱复 苏通 道中。实际消费 上行已至新高 商品通缩大背景下，高基数与去库叠加之下的价格走低是美国家电消费 修复斜率 的主 要压 制因 素。美国 CPI 家 电分 项同 比 自2022 年初 回落，2023Q2转负，至今 大家 电低 点降 幅约 10%；剔除 价格，实 际 家电消 费支 出 自 2023H2以来走 出 2021 年中 以来 最为明 显的 上升 走势，绝 对水平 已超 越 近 5 年前高。本 轮北 美产 业演 进以 库存周 期为 主导，除 政策 退出节 点需 求保 持稳 健。库存被动去化或 近尾 声 截至目 前美 国家 居家 电相 关零售 渠道 库 存 低点 在 2024 年1 月，较本 轮周 期高点累 计去 化15%，而当 前绝对 水平 及库 销比 较疫 前十年 中枢 偏高 约 10%。海运运 况/原材 料价 格/关 税货币 不确 定性 影响 下，近 2 月库 存小 幅回 升。考虑贸易环境变迁下自然库存水平的潜在提升，当前库存或已接近充分 去化，库存 周期 行至 底部 左 侧，虽无 大幅 补库 空间，出货端 压制 已显 著减 弱。向后看地产是边际利 好 美国住 宅成 交自 2023 年 中暂停 加息 后趋 势好 转，2024 年初 以来 通胀 就业数据频 超预 期，降息 预期 波动，至 Q1 末30 年 房贷 利率回 升 至 7%以上，利率敏感的成屋销售有所波动。一方面，居民资产负债表 健康背景 下家电 消费对地 产下 滑的 反馈 较弱，且 美国家 电替 换需 求占 比已 超 60%；另 一方 面，当下市 场一 致预 期2024H2 仍有一 次降 息，地产/消 费 边际好 转确 定性 较高。实际份额或远好于表观 中美家 电贸 易依 存度自 2016 年拐 点向 下，2018 年后 下行 加速，两 轮加关税是主要原因，份额预期差来自转口 与海外产能。关税后 东南亚在中国 家电出口目的及美国家电进口来源中的份额普遍有中个位数提升，转口特 征明显；此外，白电 龙头 海外 产能布 局普 遍且 趋势 加强，ODM 龙 头美 的海 外 产能占外 销已达 20%，高度 本 土化的 品牌 业务 也是 北美 市场份 额的 有力 补充。后续表现有望好于预 期 近期美 国 通 胀下 行 缓 慢，PMI 略 超预 期，经济 表现 仍 偏强；5 月以来 30 年期抵押贷款利率 回落，而 降息预期 仍有所 反复。展望后续，经济韧性支 撑实际消费，名义增长或随价格 压力减轻逐步回归，零售库存底部渐近，需求端边际积极因素较多。家电龙头海外供应链布局提速，对直接贸易份 额损失形 成回 补，有望 受益 零售及 成屋 销售 改善，北 美经营 或好于 市场 预 期。风 险提示：外需改善不及 预期，海运运况大幅收紧，美国进口关税提升，原材料 价格 大幅 上涨 证券研 究报 告 2024 年05 月 28 日 投 资建议：强于大市（维持）上 次建议：强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：管泉森 执业证书编号：S0590523100007 邮箱：分析师：孙珊 执业证书编号：S0590523110003 邮箱：分析师：贺本东 执业证书编号：S0590523110005 邮箱：联系人：蔡奕娴 邮箱：相关报告 1、家 用电 器：物美 且价 廉2024.05.27 2、家 用电 器：地 产政 策积 极，后 周期 板块有 望迎来拐点 2024.05.20-20%-3%13%30%2023/5 2023/9 2024/1 2024/5家用电器 沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告 行业专题 研究 正文目 录 1.名义需求在波动中弱 复苏.3 1.1 商品价 格承 压，实际 家电 消费新 高.3 1.2 地产边 际改 善，名义 增长 有望回 归.5 2.实际份额远好于数据 表观.8 2.1 近7 年 中美 家电 贸易 依存 度下行.8 2.2 以转口 及产 能回 追贸 易份 额损失.10 3.底部向上阶段有望超 预期.12 4.风险提示.13 图表目 录 图表 1：过去三年美国家 电进口维持在 600 亿美元 以上.3 图表 2：空调、冰箱冰柜、彩电及电热小电是 美国 进口大品类.3 图表 3：2023Q4 以来美国 电子电器零售销售趋 势 波 动向上.4 图表 4：近2Q 美国家居 家电零售库销比底部 企稳 并小幅回升.4 图表 5：2023 年年中开始，美国实际家电支出 趋势 好转.4 图表 6：美国家电 CPI 自2023 年4 月转负至今持续 下行.4 图表 7：2023 年美国大家电实际消费增速稳健 上行.5 图表 8：2023H2 以来美国 小家电实际消费增速 明显 上扬.5 图表 9：美国疫前及 2024 年前3 月家电消费支出 季调环比.5 图表 10：COSTCO 美国月度可比销售增速（剔 除能 源/汇率）.5 图表 11：美国住宅成屋 销售为主，成交近期 有企 稳回升迹象.6 图表 12：这一轮地产对 需求的影响要较次贷 危机 小很多.6 图表 13：美国大家电中 15%的需求跟新建住宅相关.6 图表 14：美国热水器中 15%的需求跟新建住宅相关.6 图表 15：23Q3 开始美国家电出货重回增长，24Q1 有波动.7 图表 16：23Q4 开始美国家电进口重回增长.7 图表 17：23 年北美主要 家电公司表现多略超 预期.7 图表 18：价格对Whirlpool 增长和盈利拖累较为明 显.7 图表 19：2022Q1-2024Q1 海外主要家电公司北 美收 入季度增速及全年指 引.8 图表 20：美国主要家电 品类进口来源.9 图表 21：2016 年是中美家电贸易双向依存度 的拐 点.9 图表 22：电视、吸尘器 及空调在美国进口中 的份 额下降最快.9 图表 23：中国份额快速 转移到了墨西哥和东 南亚.10 图表 24：洗衣机是为数 不多份额提升的品类.10 图表 25：2017-2023 年主要家电品类中国出口 目的 及美国进口来源份额 变动（美元额口径，pct）.11 图表 2 6：家电主要公司 海外产能进展及规划.11 WUCXuNmRoNqRqOoNrMpQnM6M9R7NsQqQoMtPfQmMtOkPsRoObRmMxPwMsPoMNZsOoP请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告 行业专题 研究 1.名义需 求 在波动中 弱 复苏 1.1 商 品价 格承压，实 际家电 消费 新高 美国是全球最大 的家 电进 口国，空调、冰箱冰柜、彩电和电热小家电进口 规模 均超百亿美元，洗衣机 有较 大本地产能，进口 少，多 数年份 在 20 亿美元以下，估计 家电整体对外依存度约 为 3/4。无重大事件 冲击 的情况 下，进口大盘 比较 稳定，2020 年之前，美国 家电 进口 多 在 400-500 亿美 元；2021 年 因财政 刺激，需求 高涨，进口突破600 亿美 元，之后 两年，一直 维持 在这 一水 平。从过去 16 年数据来看，美 国家电进口共经历过6 次下滑，幅度较大的是 2009 年（-10%）、2016 年（-7%）和2023 年（-7%），没有出现过连续 两年萎缩的情况，表 现稳 健。图表1：过 去三年 美 国家电 进口 维 持在 600 亿美元以上 图表2：空 调、冰箱 冰柜、彩电及 电热小 电是美国 进口大 品类 资料来 源：ITC，国联 证券 研究 所 资料来 源：ITC，国联 证券 研究 所 线下为 主的 专业 零售 在美 国家电 渠道 中占 据主 导，欧睿零 售量 口径 下，家 居 及电子电器 两类 专业 零售 商占 比超 过50%；同时 渠道 层级 少，零售 商销 售 及 库存 直 接影响出货。从零售销售来看，2023Q4 美国 电子 和家 用电 器店的 销额 季调 同比 小个 位数增长，这 一表 现 近 5 年仅 弱 于 2021 年 高景 气时期，22Q2-23Q3 是小 个位 数下 滑；2024年1-3 月表 观零 售增 速再 度走弱，但剔除 2023 年1 月同比+8%的高 基数 影响，2-3 月同比基 本持 平，考虑 商品 通缩 的 宏观 背景，实 际消 费仍在 平稳 的弱 复苏 通道 中。库存方面，至 2024 年 1 月家居 家电 类零 售库 存绝 对水平 较 2022 年高 点累计 去化 15%，当前 绝对 水平 较 疫前均值高 8%-9%；库销比 较高 点下 降 12%，当 前 水平与 疫前10 年中 枢基 本相 当，原 材料价 格及 海运 费波 动影 响下，2024Q1 环比 小幅 回 补。向后市看，考虑 疫情/地 缘冲 突影响 下潜 在的 中枢 抬升，当前库 存水平 或 已接近充分去化，周期 接近 底 部左 侧，虽 无大 幅补 库空间，至少 对出货 的压 制已 大幅 减弱。126 140 133149 147 160 161182 194176 185214185 191225209173282270238263 254258 249264271254273271288317414 437430-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006007008002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023从中国进 口额（亿元）从其他地 方进口 额（亿 元）美国主要 家电进 口额同 比增长(右轴)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023空调类 冰箱冰柜 洗衣机 彩电 吸尘器 电热类 电动类 除毛电器请务必阅读报告末页的重要声明 4 行业报告 行业专题 研究 图表3：2023Q4 以来美 国电子 电器零 售 销售 趋势波动 向上 图表4：近 2Q 美国家居 家电 零售库 销比 底 部企稳 并 小幅回 升 资料来 源：Wind，美 国商 务部 普查 局，国联 证券 研究 所 资料来 源：Wind，美 国商 务部 普查 局，国联 证券 研究 所 另一方面，剔 除 价 格下 行影 响 后 家 电 实 际 消 费在 超越 前 高。从美国商 务部 个人消费支 出 数 据来 看，居民家电名义 消费 支出 虽 稳中 有降，但 价格 指数 自 2022 年年初以来持 续回 落；23Q2 开始 家电 CPI 小个 位数 下跌，大家电 CPI 跌 幅约 为 10%，从剔除价格因素的实际家电 消 费支出 指数来看，美国家 电需求 从 23 年下半年开始 出现了21Q2 以来最明显的上升走 势。这一轮北美产业 演进 更像 是 库存周期而非需求 周期 政策刺激，20Q3-21Q2 家电实际消费量提升，但由 于供应链 担忧，下游 过度 备货导致库存积累，随着 供应链 警报解除，去库 存导致价格 快速下降，需 求 除了政策 退出的节点，始终未有 明 显回落。“量价 皆需 求”建立 在 价 格没有 大幅 外生 扰动 的 基 础上，而 2022 年 10%以上的家电CPI 同 比已 超 历 史高 点，后 期 又有 主动 去库 的压力，政策退出、库存 周期 共振，双位数下行 意料 之中；而价格 波动剧 烈的 情况 下，实 际 消费是 需求 景气 更好 的代 理变量。与此同 时，前 期拖 累明 显 的大家 电价 格2024 年初 以 来 已企 稳回 升，惠 而浦 也 自4 月底将所 有促 销价 格调 涨 5%，名义 增长 或也 将 随 价格 压力解 除逐步 回 归。图表5：2023 年 年中开 始，美国 实际家电 支出趋势 好转 图表6：美 国家电 CPI 自 2023 年 4 月 转负 至今持续 下行 资料来 源：美国 国民 经济 分析 局（BEA），国 联证 券研 究所 资料来 源：美国 国民 经济 分析 局（BEA），国 联证 券研 究所-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%16%20%01020304050607080901002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-01美国:电子和家用电器店零售额:季调（亿美元）美国:电子和家用电器店零售额:季调:同比（右）1.21.31.41.51.61.71.81.92.00501001502002503003504002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-01美国:家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存:季调（亿美元）美国:家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库销比:季调（右）40506070809010011012013014001002003004005006007008009001000Feb-19Apr-19Jun-19Aug-19Oct-19Dec-19Feb-20Apr-20Jun-20Aug-20Oct-20Dec-20Feb-21Apr-21Jun-21Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22Oct-22Dec-22Feb-23Apr-23Jun-23Aug-23Oct-23Dec-23Feb-24Household appliances PCE-nominal（亿美元）Household appliances PCE-Real（亿美元）Household appliances PCE-Price index（右轴/2017=100）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-03美国:CPI:大家电:季调:同比 美国:CPI:家用电器:季调:同比美国:CPI:电视:季调:同比 美国:CPI:季调:同比DAoeOX+lGfq0I2O2hfzdm5KvZxvDHl7CnYBIQwX/6MMHZmd32LukzOoa+nfhX2+J 请务必阅读报告末页的重要声明 5 行业报告 行业专题 研究 图表7：2023 年 美国大 家电实际 消费增速 稳健上行 图表8：2023H2 以来美 国小家 电实际 消费 增速明显 上扬 资料来 源：美国 国民 经济 分析 局（BEA），国 联证 券研 究所 资料来 源：美国 国民 经济 分析 局（BEA），国 联证 券研 究所 综合量 价，从 月度 环比 看 名义家 电消 费 恢 复趋 势，结论与 零售 数据 基本 一致：除2 月家电 消费 季调 环比 在 偏低的 基数 之上 读数 明显 好于季 节性 之外，2024Q1 表现整体偏弱；但 3 月 环比 较 1 月与疫 前 一 般水 平 的 差距 明显缩 小，支持 家电 名义 零售弱复苏的 基本 结论。分品 类，小 家电 及电 视向 上趋 势 明显，大 家电 高频 表现 偏 弱。微观来看，开市 客月 度可 比销 售 增速自2023H2 至今 的表 现 也印证 了消 费景 气的 波动 恢复。图表9：美国 疫前及 2024 年前 3 月家电消 费支出季 调环比 图表10：COSTCO 美国月 度可比 销售增 速（剔除能源/汇率）资料来 源：美国 国民 经济 分析 局（BEA），国 联证 券研 究所 资料来 源：COSTCO，国联 证券 研究 所 1.2 地 产边 际改善，名 义增长 有望 回归 作为后 周期，地 产是 家电 需求展 望绕 不开 的因素，暂停加息后，美国住宅 成 交开始略有好转，接下来地 产 可视为边际上的积极 因素。美国 以二 手房销 售为 主，对利率环境比 较敏 感，2023 年底30 年 按揭 利率 自高 点回 落 大概 60bp 至6.8%，住 宅 成交略有好转。2024 年以 来，尽 管降息 因频 超预 期的 经济 韧性 一 再后 延，长贷 利率 上行，住 宅成交 承压，但 向 后市 看，若 政策 利 率沿 当下 一致 预 期 路径 演 进，降 息仍 有望 于2024 年内到来，而 预期 对 长端利率的前置影响 下，地产及耐用品景气 或 边际 改善。另一方 面，从 美国 家电 与 地产的 历史 拟合 来看，没有 比较 稳定 的结 论，次 贷 危机时地产 是“因”，这一 轮地 产是“果”，居民 收入 增加 且资产 负债 表健 康的 情况 下，家电甚至 后周 期 对 地产 成交 下滑的 反馈 总体 较弱。另外，美国家电需求中，替换 需求占到60%以上，这跟产业放 量 节奏有关，若其 他因素没 有非常 显著 的偏离，很难 扰动需-10%-5%0%5%10%15%20%25%Jan-11Jun-11Nov-11Apr-12Sep-12Feb-13Jul-13Dec-13May-14Oct-14Mar-15Aug-15Jan-16Jun-16Nov-16Apr-17Sep-17Feb-18Jul-18Dec-18May-19Oct-19Mar-20Aug-20Jan-21Jun-21Nov-21Apr-22Sep-22Feb-23Jul-23Dec-23Major Household appliances PCE,yoyReal Major Household appliances PCE,yoy-10%-5%0%5%10%15%20%25%Jan-11Jun-11Nov-11Apr-12Sep-12Feb-13Jul-13Dec-13May-14Oct-14Mar-15Aug-15Jan-16Jun-16Nov-16Apr-17Sep-17Feb-18Jul-18Dec-18May-19Oct-19Mar-20Aug-20Jan-21Jun-21Nov-21Apr-22Sep-22Feb-23Jul-23Dec-23Small Electric Household appliances PCE,yoyReal Small Electric Household appliances PCE,yoy-2%-1%0%1%2%3%4%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20241 月 2 月 3 月2%7%5%0%5%10%15%20%25%30%Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24US Comp.yoy excl.Gas&FX请务必阅读报告末页的重要声明 6 行业报告 行业专题 研究 求大盘，我 国未 来的 情 况 与 之 类似，地产 只是 家 电需 求 中我 们 能够 稳定 量 化 跟踪的部分，仅此而已。图表11：美 国住宅 成 屋销售 为主，成交近 期有 企稳 回升迹 象 图表12：这 一 轮 地产 对 需求 的 影响 要较 次 贷 危机 小 很多 资料来 源：Wind，美 国商 务部，房 地 美，国 联证 券研 究所 资料来 源：Wind，美 国商 务部，AHAM，欧睿 国际，国 联证 券研 究所 图表13：美 国大家电 中 15%的 需求跟新建 住宅相关 图表14：美 国热水器 中 15%的 需求跟新建 住宅相关 资料来 源：Whirlpool，国 联证 券研 究所 资料来 源：A.O.Smith，国 联证 券研 究所 出货方面，2023 年下半年 陆续恢复增长，2024Q1 有波动，绝对 量 也尚未回到 前高。2023Q3 开始 美国 主要 家电出货 结 束了 连续 6 个 季度的 下滑；同 时，美国 家电 进口也 从 2023 年 10 月份 重 回增长，我 国对 美出 口与 美国家 电进 口走势 比 较一 致，幅度受各 自节 奏及 份额 变化 影响，有一 定差 异。基数 角度看，美 国出 货 到 2024Q3，美国家电 进口 到2024Q4，中 国对美 家电 出口 到 2024 年9 月，基 数 上 都没 太大 压力，预计表观 增速 会比 较快。需要注意的是，在 出货端 量 暂未回到新高的情况 下，零售端 量可 能 已经 在超 越 新高，加上 整 体库 存偏 低，伴随 着地缘/大选/成本 等 潜 在的补 库 动因，若 需求延 续 改善趋势，名义增速向实际收敛，库 存周期从被动去库向 主动 补库 顺利切换，可能 带来对美 出 口增速超预期，边际 上 积 极因素占优，展望 可 适当 乐观。01234567801002003004005006007008009002018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04美国新屋销量季调折年数(万套)美国成屋销量季调折年数(万套)美国30 年期抵押贷款固定利率月度均值(%,右)-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024美国住宅成交量同比 AHAM 6 出货量同比 US major appliances Retail Volume-YOY请务必阅读报告末页的重要声明 7 行业报告 行业专题 研究 图表15：23Q3 开 始 美 国家 电 出货 重回 增 长，24Q1 有波 动 图表16：23Q4 开始 美 国家 电 进口 重回 增 长 资料来 源：AHAM，Electrolux，国 联 证券研 究所 资料来 源：美国 商务 部，海关 总署，国联证 券研 究所 企业层面，2023 年 北美 主 要家电和 暖通公司 均 逐季 小幅上修预期，2024 年经营展望略好于2023 年，能够 确认小幅改善趋势。北 美 两大龙 头whirlpool 和GE 2023年的收 入同 比 基 本都 持平，下半 年均 有小 个位 数增 长。Whirlpool 从 23Q2 开 始反馈需求有所 好转，下 半年 销 量 开始 同比 增长，但是 价 格竞争 激烈，根据 公司 自 身披露 的price/mix 对 EBIT 的拖 累 数据，价格 降幅 可能 达到 了中大 个位 数，这跟 产业 及宏观情况也 可以 相互 印证；公司预计 2024 年收入基本 持平，其中 北美需求 跟 2023H2 差不多，增速在 02%之间，更新需求有韧性，升 级需 求偏弱，下半年或好 于上 半年。此外，从 海外 龙头Q1 北 美 收入增 速来 看，商 用好 于 家用/暖通 好于 消费 电器，指向 价格压力 下C 端名 义景 气 仍 在低位 运行，而2023Q4 长端 利率 下行 或 对 B 端 有带 动。图表17：23 年 北 美 主要 家电 公 司 表现 多 略 超预 期 图表18：价格对 Whirlpool 增 长 和盈利 拖 累 较为 明 显 资料来 源：公司 公告，国 联证 券研 究 所 资料来 源：Whirlpool，国 联证 券研 究所-30%-20%-10%0%10%20%30%03Q103Q404Q305Q206Q106Q407Q308Q209Q109Q410Q311Q212Q112Q413Q314Q215Q115Q416Q317Q218Q118Q419Q320Q221Q121Q422Q323Q224Q1US major appliances shipments（QoQ）US Core appliances shipments（QoQ）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301202304202307202310202401中国对美国家电出口同比增长Household&kitchen appliances import-yoy行业 公司 23Q4-24FY 2023FY 23Q3-23F 23Q2-23F 23Q1-23F 22Q4-23FWhirlpool（organic）持平-1.7%(北美-0.1%)-2%-1%美国产业-2%-1%-2%-1%-2%-1%AOS（report）3%5%2.6%（北 美 3.7%）+2%EPS（）0+2%-2%+2%-3%+3%SharkNinja（report）5%7%14.4%（北 美 3.3%）11.5%12.5%9%11%-LENNOX（organic）7%5.6%(美 国 5.7%)+5%EPS（）2%4%0%4%0%4%Carrier（organic）MSD3%(北美3.5%)MSDOPM14.5%MSD LSDMSD 5%10%Trane（organic）6%7%8.7%(美洲8.6%)8%9%EPS（）8%7%8%6%8%JCI（organic）MSD8%（北 美 11%）-HSD 10%+5%+15%消费电器暖通空调2.0 2.0 1.3 6.0 5.0(3.8)-1.5-1.75(6)(4)(2)0246818Q118Q218Q318Q418FY19Q119Q219Q319Q419FY20Q120Q220Q320Q420FY21Q121Q221Q321Q421FY22Q122Q222Q322Q422FY23Q123Q223Q323Q423FY24FY 展望Price/Mix 对EBIT 的影响（同比/pct）请务必阅读报告末页的重要声明 8 行业报告 行业专题 研究 图表19：2022Q1-2024Q1 海外主要 家电 公 司 北美 收 入季 度 增速 及全 年 指 引 资料来 源：公司 公告，国 联证 券研 究 所 综上所 述，目 前美 国家 电 零售库 存去 化已较 充 分，实际 消 费需 求 稳 健向 好，价格二 阶 导边 际 改善，名义 增长 回 归 或已在路 上；从 基数 来 看，富 有弹 性 的增 长延 续 至2024Q3 概 率较 大，而决定实际弹 性 的 关键 是需 求改 善斜率。当 前时 点向 后 市 看，下半年降息 周 期开 启 仍在 一致 预 期之 中，地 产 成交 与耐 用 品消 费 名义 景 气改 善确 定 性较高，此 外北美 B 端暖 通 保持强 劲增 长，实 际需 求 好于表 观，经 营展望 可 适 当乐观。2.实际份 额远 好于数据表观 2.1 近 7 年 中美 家电贸 易依存 度下 行 供给角度看，墨西哥 是美 国家电最大的供应方，2023 年占美国进口 的 42%，我国以 29%的比重位居第二，泰国和韩国分列三、四 位，份额在 6%左右。不 同 产品有一定分化，墨西哥空调/冰箱/彩电 优势明显，我国 强 于小家电，韩国主要 出口 冰箱/洗衣机，泰国主要出口空调/洗衣机，越南主要 出口 吸尘器。以 2023 年 数据 为 例，墨西哥占 美国 电视 进口 份额 的 77%，空调 48%，冰箱/冰柜 46%，其余 品类 份额 均 不超过20%；我 国电 动类 小家 电份额 高达 80%，电 热类 小家 电 56%，吸 尘器36%；泰国 空调和洗衣机 的份 额分 别 为 11%及 18%，韩国 冰箱 和洗 衣 机的份 额都是 16%，越 南 吸尘器 份额高达 23%，彩 电份 额也 逐步提 升 至 10%。公司 区域 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024EWhirlpool North America-8%-2%-7%-13%-2%-4%4%1%-8%持平Carrier United States 18%11%11%13%3%7%6%-6%4%MSDTrane Americas 13%13%19%14%8%9%11%7%15%8%9%JCI North America 6%10%9%10%14%10%8%11%9%MSDLENNOX United States 10%13%20%16%4%3%10%6%5%7%AOS North America 32%23%-1%-3%3%-3%9%7%2%3%5%iRobot United States 33%-29%-32%-22%-53%-6%-42%-20%-4%-8%-3%Daikin Americas 37%47%63%57%35%16%21%10%25%5%Electrolux North America 0%1%2%-6%4%-12%-10%-15%-14%-请务必阅读报告末页的重要声明 9 行业报告 行业专题 研究 图表20：美 国 主 要家 电 品类 进 口来 源 资料来 源：ITC，国联 证券 研究 所 2016 年后中美家电 贸易相 互依存度 进入下行通 道，2018 年后下行加速，背 后 主要是两次关税冲击。第 一 次在 2016-2017 年，美国 商务部 对我国 大 容量 洗衣 机 进行反倾销 调查，并 裁定 征收 超过 50%的反 倾销 和反 补 贴税，这直 接导 致 2017 年 洗衣机对美出 口 较2015 年 下降90%+；2018 年以 后，美国 将 政策调 整为“税率 20%逐 年 下降（目前 14%）且 季度 进口 量 30 万台”，洗 衣机 出口 才 开始触底 回 升。第二 次 是2018年，美国 发起“301 调 查”，最 终大 部分 家电 产品 被 加征 25%关税，仅 少数小 家 电和零部件豁 免，2018 年 也因 为 关税冲 击，对 美出 口冲 高，份额达 到迄 今为 止的 高 点44%。图表21：2016 年 是中美 家电贸易 双向依存 度的拐点 图表22：电 视、吸尘 器及空 调 在美 国进口 中的 份额 下降最 快 资料来 源：ITC，国联 证券 研究 所 资料来 源：海关 总署，国 联证 券研 究 所 42%31%34%36%36%37%38%39%41%42%41%40%44%39%38%35%32%29%0%3%6%9%12%15%0%10%20%30%40%50%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023主 要 国 家 占 美 国 家 电 进 口 的 比 重Mexico China Thailand（右轴）Korea（右轴）Viet Nam（右轴）Canada（右轴）Malaysia（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200620082010201220142016201820202022空调类墨西哥中国泰国加 拿大日本韩国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200620082010201220142016201820202022冰箱冰柜墨西哥中国韩国泰国加 拿 大意大 利0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200720092011201320152017201920212023彩电墨 西哥中国越南泰国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200620082010201220142016201820202022洗衣机墨西哥中国泰国韩国越南德国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200720092011201320152017201920212023吸尘器中国越南马来西亚墨西哥菲律宾印 度 尼 西 亚德国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200620082010201220142016201820202022电热类中国墨西哥泰国马 来 西亚韩国0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200720092011201320152017201920212023电动类中国墨西哥德国韩国 印度尼西亚越南0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2004200620082010201220142016201820202022毛发修剪 类中国印度尼西亚德国荷兰墨西哥越南31%34%36%36%37%38%39%41%42%41%40%44%39%38%35%32%29%28%26%25%27%23%25%22%21%19%18%17%0%10%20%30%40%50%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202323M1-324M1-3中国占美国家电进口比重 美国占中国家电出口的比重34%20%24%18%6%24%31%10%75%38%66%56%58%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023空调 冰箱 柜 洗衣 机 电视 吸尘
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