关于水泥价格的研究框架暨H2水泥价格展望.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金非金属类建材指数 3109.54 沪深 300 指数 3315.28 上证指数 2740.44 深证成指 8602.12 中小板综指 8847.58 相关报告 1.低库存，高盈利，重点布局建材板块春季行情 -非金属类建材行业研 .， 2018.2.4 2.玻璃龙头盈利水平进一步提升，水泥价格淡季回落幅度不大 -非金属 .， 2018.1.28 3.水泥玻璃或现淡季不淡行情，关注玻纤长期成长性 -非金属类建材行 .， 2018.1.22 4.水泥玻璃将迎来春季行情，长期看好玻纤行业成长性 -非金属类建材 .， 2018.1.14 5.玻璃水泥价格反季节上涨，奠定开春价格高基数 -非金属类建材行业 .， 2018.1.7 黄俊伟 分析师 SAC 执业编号： S1130517050001 (8621)60230241 huangjunwei gjzq 关于水泥价格的研究框架暨 H2 水泥价格 展望 行业观点 推动 水泥股价的核心因子 是什么 ？ 复盘十年水泥股走势 ， 水泥股价 与水泥价格 同向变动 。 从 EPS 来看，严禁新增产能的情况下量端贡献有限，成本企稳，水泥价格是业绩的核心驱动因子；从 PE 来看，水泥价格影响市场预期，是 PE 的同步指标。 推动 水泥价格的核心因子是什么 ？ 1）超 短期 （一个月）视角 -库容比： 行业认为库容比 在 40 有提价动力 ， 80 有降价压力 ， 至 2016 年 供给侧改革 以来 ，库容比持续走低，目前处于历史 低位 ，短期价格大幅下降 可能性 低。2）通过 复盘 近十年 水泥价格 变化 ， 我们发现 价格主要 受 供需边际变化 和 季节 特征影响 。 目前 ， 需求 动力 不足 ，供给 主导 市场 ， 季节 特征 与往年 无异。 需求 端 ： 稳步增长。 水泥需求主要 由 地产 、基建 、 农村 三部分构成 。 农村 ： 具有消费属性 ， 影响 较小 ；新开工： 拿地高增滞后效应 +去库存效应支撑 2018 年新开工面积，棚改 +长租公寓提供中期支撑 ，预计 2018 年同增5%；基建： 内需趋弱 +贸易战加剧，“稳增长”仍需基建发力。 预计 2018 年同增 5%。 供给端： 在 严禁 新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组 、推行 错峰生产 四套组合拳 下 仍具压缩空间 ，其中错峰生产是近 年来 供给侧 最大的边际变量。 展望 2018 年，从错峰政策的制定到执行力度皆不减，环保加码或促供给边际收紧 。 季节 性 ：水泥 作为建筑工程施工项目 的 原材料，受季节影响 较大。 夏季和冬季为行业传统淡季，春秋 季节气候适宜是行业 传统旺季。 我们 如何 看待 2018 年 水泥价格 ？ 我们尝试利用对价格的研究框架，对标历史年度的价格变化，为下半年价格区间提供参考以寻得概率上的确定性。1） 悲观情景 ：对标 2011 年 水泥价格向下有底。 从环比变化来看， 2018 年H2 需求与 2011 年 H2 相差无几，供给更紧（ 2011 年 H2 拉闸限电已禁止，2018 年 H2 错峰生产不会更松），预测 2018 年 H2 水泥价格均价为 407 元 /吨，同增 13%。 2）乐观情景：对标 2017 年水泥价格向上有压力，从环比变化来看， 2018 年 H2 需求弱于 2017 年 H2，供给更严的空间也有限（ 2017 年冬季错峰 +环比超预期），预测 2018 年 H2 水泥价格均价为 464 元/吨，同增 29%。 3） 我们 预计 H2 水泥 增速空间为 13%-29%， 从季节变化来看更接近 29%， 价格大概率维系高位。 我们 如何看待 2018 年 区域性机会？ 1） 由于水泥运输成本的限制， 区域水泥价格 具有分化行情 。 需求端 ： 上半年东北需求改善明显， 中央政治局会议提出“加大基础设施领域补短板的力度”，预计下半年中西部基础设施建设或将加码 。 供给端 ： 考虑错峰生产、环保督查回头看的区域性变动，预计 2018 年西南、东北供给略有放松，华东、中南、华北、西北供给边际收缩，考虑 总书记 再一次考察调研长江经济带发展时多次强调环保工作，预计长江经济带（华东、中南）供给边际压缩或超预期。 季节 性： 9 月 后 华东、中南将进入传统旺季 ， 10-12 月旺季 特征更明显 。 投资建议 主要推荐需求持平，环保趋严下供给边际收紧、 10 月进入旺季的的华东、中南地区区域龙头， 以及需求提速、供给收紧的西北地区 。 首推海螺水泥、华新水泥 、祁连山、宁夏建材 、天山股份 。 风险提示 宏观 经济下行 ， 错峰 生产 环保督查 不及预期 ， 产能 置换超预期 风险。 2815303932643488371339374161170803171103180203180503180803国金行业 沪深 300 2018年 08月 03 日 资源与环境研究中心 非金属类建材 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、推动水泥股价的核心因子是什么？ .4 二、短期视角我们如何看水泥价格走势？ .6 2.1 库容比：超短期供需的放大镜 .6 2.2 推动水泥价格的核 心因子是什么？ .6 三、需求端：基建房建稳增，供给收缩或致产量下滑 .7 四、供给端：错峰生产成主力，看好环保再接力 .9 4.1 严禁新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组、推行错峰生产四套组合拳联合出击 .9 4.2 2018 年错峰力度不减，环保加码或促供给边际收紧 .14 五、季节性：淡季旺季年无异，环比趋同价可期 .16 六、我们如何 看 2018 年水泥价格？ .17 七、我们如何看 2018 年区域性机会？ .19 7.1 需求端：上半年东北需求明显改善，下半年中西部需求或发力 .20 7.2 供给端：错峰生产 +环保督查回头看下华东、中南、华北、西北供给边际收紧，长江经济带供给收紧或超预期 .21 7.3 季节性：南北差异显著，淡季旺季不尽相同，南方地区下半年更旺 .24 7.4 价格：最看好供给收缩、 10 月进入旺季的华东、中南地区 .24 八、风险提示 .25 图表目录 图表 1：水泥价格与股票价格相关性强 .4 图表 2：水泥价格是水泥股价的核心因子和同步因子 .4 图表 3：水泥 行业利润和水泥价格相关性强 .4 图表 4： 水泥价格是水泥企业业绩的核心驱动因子 .4 图表 5：海螺水泥营业成本拆分 .5 图表 6：冀东水泥营业成本拆分 .5 图表 7：当前动力煤供需处于平 衡阶段 .5 图表 8：动力煤价格基本稳定 .5 图表 9：水泥价格是 PE 估值的同步指标 .5 图表 10：库存位于历史低水位，短期价格无降价压力 .6 图表 11： 水泥价格走势复盘：供需的边际变化和季节特征共同决定水泥价格的走势 .7 图表 12：地产投资完成额与水泥需求有相关性 .8 图表 13：基建增 速与水泥需求有相关性 .8 图表 14： 2016 年以来，销售面积的领先性失效 .8 图表 15：拿地面积高增 +去库存效应支撑 2018 年新开工面积 .8 图表 16： 6 月社融不及预期 .9 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 17：固投增速下滑，需求趋弱 .9 图表 18： 2020 年主要 发展目标分析 .9 图表 19：新增设计产能五年处于下跌趋势 .10 图表 20：熟料设计产能 2017 年首次下滑 .10 图表 21：水泥行业产能置换政策 .10 图表 22：淘汰落后产能基本完成，现已转向熟料产能过剩 . 11 图表 23：取消 32.5 系列等级水泥的发展进程 .12 图表 24：置换率为 1:0.76 情况下取消 P.C.32.5R 水泥将会提升近 3pc 熟料产能利用率 .12 图表 25： 2017 Vs 2018 水泥行业采暖季错峰生产计划 .13 图表 26： 2017 年六大地区 CR10 产能集中度 （东北 CR5） .14 图表 27： 2018 年错峰力度不减，环保加码或促供给边际收紧 .14 图表 28： 2017 Vs 2018 水泥行业夏季错峰生产计划 .15 图表 29：环保督查趋严 .16 图表 30：相较于上次环保督查，回头看更为严苛 .16 图表 31：环比视角下水泥季节性明显 .17 图表 32：剔除 2012、 2015 年水泥价格季节性尤著 .17 图表 33： 2011 年水泥价格环比增速 .18 图表 34：悲观条件下 2018H2 同增 12% .18 图表 35： 2017 年价格环比增速 .18 图表 36：乐观条件下 2018H2 同增 29% .18 图表 37：价格环比增速均值 .19 图表 38：季节性视角下 2018H2 同增 26% .19 图表 39：预测 2018年 H2 水泥价格维持高位 .19 图表 40：区域水泥价格走出分化行情 .20 图表 41：从固定资产投资完成额增速看东北地区需求边际改善 .20 图表 42：全国及各地区（不含港澳台） 2018 下半年公路水路投资增速测算 .21 图表 43：各地错峰 +环保对比 .21 图表 44：采暖季各省份错峰对比 .23 图表 45：夏季高温错峰天数对比 .23 图表 46：环保督查时间及督查省份 .23 图表 47： 2017 年 -东北 +华北 +西北水泥价格 .24 图表 48： 2017 年 -中南 +华东 +西南水泥价格 .24 图表 49： 2018 年 1-6 月三北地区价格变化 .25 图表 50： 2018 年 1-6 月南方地区价格变化 .25 图表 51：建议关注东北、华东、中南区域龙头 .25 行业深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、 推动水泥股价的核心因子是什么？ 复盘水泥股过去十年的走势，水泥股价 与水泥价格 同向变动 。 究其原因，从 EPS 来看， 严禁新增产能的情况下 量端贡献有限，成本企稳，水泥 价格是业绩的核心驱动 因子；从 PE 来看，水泥价格影响市场预期，是 PE 的同步指标。 图表 1： 水泥 价格与股票价格相关性强 图表 2： 水泥价格是水泥股价的 核心因子和同步因子 来源： wind，国金证券研究所 来源：国金证券研究所 从 EPS 来看： 水泥价格是 PE 估值的核心驱动因子。 1）收入端：量：考虑现阶段行业限制新增产能，需求相较平稳，量端对收入贡献极其有限。价：在供需错配的情况下，价格的陡峭变化是驱动收入端的核心因素。 2）成本端：通过拆解企业成本，燃料和动力成本占到成本的 50%，考虑工业用电价格变动有限，动力煤将是驱动成本的关键因素。 2017 年四部门联合发布 关于印发平抑煤炭市场价格异常波动的备忘录的通知 ，有助于平抑煤价波动。 2018 年以来动力煤供需处于平衡状态，价格维持在绿色区域（ 500-570 元 /吨） ； 2018 年 2 月以来动力煤供需缺口处于弱平衡状态，2018 年 5 月供需缺口仅 -21 万吨； 预计后期煤炭在政策市场双重博弈下价格弹性趋弱。 3）从历史数据来看，行业利润与价格 同向变动 ，相关系数达0.7。 图表 3： 水泥 行业利润和水泥价格 相关性 强 图表 4： 水泥价格是水泥企业业绩的核心驱动因子 来源： wind，国金证券研究所 来源：国金证券研究所 01002003004005000.000.501.001.502.002.503.00CS水泥 /wind全 A 水泥价格（右） 01002003004005002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017全国水泥平均价格（元 /吨） 上市水泥公司利润（亿元） 业绩 收入 量稳 价 成本 量稳 价稳 行业深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 5： 海螺水泥 营业 成本 拆分 图表 6：冀东水泥 营业 成本 拆分 来源：公司 年报 ，国金证券研究所 来源：公司 年报 ，国金证券研究所 图表 7： 当前 动力煤供需 处于 平衡阶段 图表 8：动力煤 价格基本稳定 来源： wind，国金证券研究所 来源： wind，国金证券研究所 从估值来看：水泥价格是 PE 估值的 同步指标 。 1） 为剔除业绩对 PE 的影响，我们采用静态 PE 来衡量板块估值，而非 为剔除牛熊市对估值的影响，我们以 水泥 市盈率比（ CS 水泥 PE/全部 A 股 PE）来衡量板块估值 。 2）受 2016 年和 2017 年的 业绩提升影响，水泥板块估值下降，但阶段性估值仍随水泥价格同向波动。 图表 9： 水泥价格是 PE 估值的同步指标 0%10%20%30%40%50%60%70%2014 2015 2016 2017燃料及动力 原材料 折旧费用 人工成本及其他 0%10%20%30%40%50%2014 2015 2016 2017燃料及动力 原材料 折旧费用 人工成本及其他 -4,000-2,00002,0004,0006,0008,0002009-03 2009-10 2010-05 2010-12 2011-07 2012-02 2012-09 2013-04 2013-11 2014-06 2015-01 2015-08 2016-03 2016-10 2017-05 2017-12供需缺口 :动力煤 :当月值（万吨） 02004006008001000综合平均价格指数 :环渤海动力煤 (Q5500K) 0.000.501.001.502.002.503.003.500501001502002503003504004505002009年5月2009年10月2010年3月2010年8月2011年1月2011年6月2011年11月2012年4月2012年9月2013年2月2013年7月2013年12月2014年5月2014年10月2015年3月2015年8月2016年1月2016年6月2016年11月2017年4月2017年9月2018年2月水泥价格 CS水泥 /wind全 A（ 右） 行业深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源： wind， 国金证券研究所 二、 短期视角我们如何看水泥价格走势？ 2.1 库容比： 超短期供需的放大镜 库容比 ：反应超短期（一个月） 的供需， 40 有提价动力， 80 有降价压力 。 1）由于 水泥产 量大且 价格低廉 ， 一般 采用 露天 存放 ，且 存放时间不宜过长 （一个月 左右 ）否则 受潮结块后抗压强度将直线下降 ， 因此 水泥企业 通常以销定产，库容比 表示现有库存 占库容量的比值 ，其 变化 一定程度 上能够反映行业超短期（一个月）供需 。 2） 比 值 低说 明供需 相对平衡，企业对市场预期较为 合理； 比 值 高则说明 短期 供需出现错配，面临 降价 压力。 一般行业认为库容比在 40 有提价动力，到 80 有降价压力。 2016 年 受行业 供给侧 改革的影响， 库容 比持续走低 ， 目前处于历史 低位 ， 短期内价格 大幅下降可能性较低。 图表 10： 库存 位于历史 低水位 ，短期 价格 无降价压力 来源： 数字 水泥 ，国金证券研究所 2.2 推动水泥价格的核心因子是什么？ 通过复盘水泥 价 格 过去 近 十年的走势，我们发现供需 的边际变化和 季节特征共同决定水泥价格的走势。 2010 年 9月： 拉闸限电 供给受阻 ，四万亿促 需求爆发，多因素叠加推动水泥价格短时间迅速上涨。 1） 需求： 2009 年的四万亿刺激仍处于消化阶段叠加 9 月 后 进入传统旺季，共同 推动需求旺 上 加旺 。 2）供给：十一五规划进入尾声，为完成节能减排目标，江苏、浙江等地轮流拉闸限电，水泥企业首当其冲，生产供给一度紧张。 2011 年下半年： 需求 增速边际 放缓，供给 集中 释放，多地爆发价格战。 1）需求： 2011 年我国地产调控最为严厉的一年， 新开工面积增速断崖式下滑（ 40.6%至 16.2%），基建增速放缓（ 18.5%至 6.5%）。 2） 2009 年受四万亿刺激扩张的水泥 产能，经过 1 年多的时间设计投产下半年纷纷落地，新增产能释放大量供给。多地爆发价格战，海螺冀东为抢占市场份额，在陕西、四川的主战场连续竞相降价多达 5-6 次。 2012 年 9 月 -2013 年： 需求增速边际提升，供给增速边际下滑 ，价格回升 。1）需求： 2012 年 9 月进入水泥传统旺季， 地产需求仍弱 但基建 复苏 ， 一增一减有所对冲。 2013 年需求端发力，地产增速由负转正（ -7.3%至13.5%），基建增速上行（ 13.7%至 21.2%）。 2）供给：新增产能边际下滑 ，新增产能由 2012 年的 1.6 亿吨下滑至 2013 年的 0.9 亿 。 2014 年 -2015 年 ： 需求萎缩产能增长，旺季不旺淡季更淡。 1）需求：2014 年新一轮地产调控 开始 ， 新开工增速降至负数（ 13.5%降至 -10.7%、-14%），基建增速放缓（ 21.2%降至 20.3%、 17.3%）。 2）供给：产能持续0100200300400500455055606570758085库容比 (%) P.O.42.5价格 (右 ) 行业深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 增长 ，效益下滑使得出现恶性竞争，水泥价格一路下跌，旺季不旺淡季更淡，行业进入严冬期。 2016 年 10 月 -2017 年 ： 需求回暖，供给 收缩 ，价格一路飘红。 1）需求：受益于城镇化建设规模增加，新开工增速由负转正（ -14%至 8.1%），需求端回暖。 2）供给： 供给侧改革开始发力， 5 月 国务院 颁发关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见，主要内容 为 严禁 新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组及 推行 错峰生产四个部分。 尤其是 2016 年年末，随着采暖季错峰生产政策首次出台，企业积压的库存情况得到改观。行业前两年价格一路压低的情况得到扭转，水泥价格一路飘红。 图表 11： 水泥 价格 走势 复盘 ： 供需的边际变化和季节特征共同决定水泥价格的走势 来源： wind、 国金证券研究所 三、 需求端： 基建 房建 稳增 ， 供给 收缩或致产量下滑 水泥需求与基建投资、新开工面积高度相关 。 1）考虑水泥库存周期较短，业内一般以水泥产量作为衡量需求的指标 。 2）水泥的需求主要源自基建、地产、农村市场。考虑农村市场数据缺乏且具有一定的消费属性，整体波动不大，市场主要研究水泥产量与基建、地产的联系。 3）历史上，产量与基建、地产相关度高。基建投资完成额增速、地产新开工面积增速与水泥产量增速相关性强，基建增速与水泥产量相关系数达 0.88，新开工面积增速与水泥产量增速相关系数达 0.82。 2002503003504004505002009-01-012010-01-012011-01-012012-01-012013-01-012014-01-012015-01-012016-01-012017-01-012018-01-01P.O.42.5平均价 2010年 9月： （ 1）四万亿促需求爆发。 （ 2）拉闸限电供给受阻。 2011年下半年： （ 1）房产限购，新开工面积增速放缓（ 40.6%至16.2%）；基建增速放缓（ 18.5%至 6.5%）； （ 2）新增产能过多供给释放； （ 3）价格战爆发。 2014、 2015： 产能严重过剩，新开工增速降至负数（ 13.5%降至 -10.7%、 -14%），基建增速放缓（ 21.2%降至 20.3%、 17.3%） 。 2016： （ 1）十三五规划，供给侧开始发力； （ 2）新开工增速由负转正（ -14%至 8.1%）。 2017： 供给侧发力 错峰生产 +环保督查超预期 2012 年 9 月 -2013 年 ： （ 1） 9 月 为 水泥传统旺季 （ 2） 13 年需求端 发力 ，地产增速由负转正 ，基建增速上行 。 （ 3）新增供给边际下滑。 行业深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 12： 地产投资完成额 与 水泥需求有相关性 图表 13：基建增速与水泥需求 有相关性 来源： wind，国金证券研究所 来源： wind，国金证券研究所 拿地高增滞后效应 +去库存效应支撑 2018 年商品房新开工面积，棚改 +长租公寓提供中期新开工面积支撑（年均 3.6 亿平米新开工面积）。 1）市场一直将销售面积视为新开工面积的前瞻指标，由于商品房销售面积自 2016年 4 月开始回落，市场对未来的新开工面积存在一定疑虑。从历史数据来看 2009-2016 年新开工面积增速滞后于销售面积增速变动，但 2016 年之后销售面积增速的领先性消失转为同步指标。 2） 2017/2018 年 H1 地产销售面积同增 7.7%/3.3%，新开工面积同增 7%/11.8%，我们认为 2018 销售和新开工的背离值得关注， 而 支撑此轮新开工的主要源自 2017 年拿地面积高速增长的滞后效应和去库存效应， 新开工面积表现出较强的韧性。2017 年拿地面积同增 15.8%，商品房待售面积持续下滑， 2017/2018 年H1 同减 15.3%/14.7%。 3）同时棚改和长租公寓的推进也支撑着新开工面积。 2017 年 5 月国务院推出 2018-2020 年三年棚改计划，计划改造棚户区 1500 万套，我们按 50 平米 /套测算未来三年棚改提供新开工面积约7.5 亿平米，年均新开工面积 2.5 亿平米；预计租房人口约 1.79 亿人，假设 2020 年我国长租公寓新开工面积可满足 10%的租房人口的需求， 按2016 年长租公寓 2%的占比、人均租客面积 30 平米测算， 2017-2020 年长租公寓 提供新开工面积约 4.3 亿平米，年均新开工面积 1.1 亿平米。 3）2018 年 H1 新开工面积 同增 11.8%，保守预计全年地产新开工面积同增5%。 图表 14： 2016 年以来，销售面积的领先性失效 图表 15： 拿地面积高增 +去库存效应支撑 2018 年新开工面积 来源： wind，国金证券研究所 来源： wind，国金证券研究所 内需趋弱 +贸易战加剧，“稳增长”仍需基建发力。 1） 6 月社融数据仅11800 亿元，环比增长 55%（前值 7608 亿元），同比下滑 33%，环比虽有回升，但明显低于市场预期，新增人民币贷款 16742 亿，环比增长 32%，-0.2-0.100.10.20.30.40.52008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017产量 :水泥 :同比 房屋新开工面积：同比 -0.100.10.20.30.40.52008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017产量 :水泥 :同比 基础设施建设投资：同比 -40-200204060802009-02 2009-08 2010-02 2010-08 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02房屋新开工面积 :累计同比 商品房销售面积 :累计同比 -40-2002040602012-02 2012-07 2012-12 2013-05 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05房屋新开工面积 :累计同比 商品房待售面积 :累计同比 本年购置土地面积 :累计同比 行业深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 表外融资依然是主要拖累因素。 2） 1-6 月全国固定资产投资（不含农户）29.73 万亿，同比 +6%，狭义基建投资同比 +7.3%，需求仍弱。 3）内需趋弱，贸易战加剧的情况下，展望下半年，经济下行压力大，“稳增长”依然需要基建发力，政策支持下基建有望在下半年企稳回升。 保守预计全年基建增速同增 5%。 图表 16： 6 月社融不及预期 图表 17： 固投增速下滑，需求趋弱 来源： wind，国金证券研究所 来源： wind，国金证券研究所 四、 供给端： 错峰生产 成主力，看好 环保 再接力 4.1 严禁 新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组 、推行 错峰生产 四套组合拳联合出击 对标国务 院 2020 年 发展 目标 ， 供给端仍具压缩空间 。 2016 年 5 月，国务院颁发关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见，主要内容 为严禁 新增产能、淘汰落后产能、推进联合重组及 推行 错峰生产四个部分。发展 目标为 ： 到 2020 年 产能利用率回到合理区间 （水泥 协会 提出 熟料 、水泥产能 利用率 目标 为 80%、 70%） ，水泥熟料产 能 排名前 10 家企业的生产集中度达 60%左右。 图表 18： 2020 年 主要发展目标分析 来源：中国 水泥协会 、 国务院、 国金证券研究所 注 ：灰色区域为 2016 年数据 严禁新增产能： 存量博弈下， 龙头企业 依靠成本优势提高市占率 。 1）2017 年 产能置换效果 初现 。 意见规定新建熟料生产线必须以落后产能指标进行等量或减量置换。根据工信部数据 ， 2016 年淘汰 水泥熟料产能559 万吨 ，但当年新 建 投产 19 条 熟料生产线，新 增 熟料设计产能 2558 万吨。 扣除淘汰量 净增 2000 万吨。 市场认为产能置换 偏离 了 严禁 新增产能的 发展目标 。然而随着 落后产能 的替换进程逐步推进 ， 2017 年 新增 水泥熟05000100001500020000250003000035000400002015-01 2015-04 2015-07 2015-10 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04社会融资规模 :当月值 0510152025302015-01 2015-03 2015-05 2015-07 2015-09 2015-11 2016-01 2016-03 2016-05 2016-07 2016-09 2016-11 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03