当前时点京津冀水泥需求怎么看.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑材料 证券 研究报告 2018 年 12 月 05 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 盛昌盛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517120002 shengchangshengtfzq 武浩翔 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518010003 wuhaoxiangtfzq 侯星辰 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518090004 houxingchentfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 建筑材料 -行业研究周报 :当前重点关注基建提振，部分区域或将供需改善 2018-11-24 2 建筑材料 -行业研究周报 :水泥涨价需关注，消费建材估值低 2018-11-18 3 建筑材料 -行业点评 :金十众 “ 旺 ”所 归 ， 供 需 边 际 变 化 影 响 显 著 2018-11-16 行业走势图 当前时点 京津冀水泥需求怎么看 全国基建落地加速，交运或成主要投向 基建的逆周期属性决定低点或已出现。 2018 年 是我国 内忧外患共振低点，并且或将持续。 拉动 GPD 的三架马车 中 出口、消费纷纷下行，投资增速拉动将成为可行性 最 强的贡献来源。在房住不炒的长效逻辑下，房地产销售持续承压，投资恐难持续，基建或将逐渐发力。基于此我们判断基建投资低点大概率已经出现。固投项目审批量额齐升，交运基建成为主要投向。 京津冀地区基建项目落地带动水泥需求平稳 2019 年是京津冀交通一体化的建设大年。 2019 年，除 京沈高铁 北京段尚在建设 ，新增雄商高铁之外，其余项目也将处于如火如荼的建设高峰期。 根据我们测算，上述高铁、高速及公路、机场、港口建设项目投资额总计分别约 3351 亿元、 2379 亿元、 844 亿元、 488 亿元，根据建设年份分摊之后， 2019 年的投资额有望分别达到 2644 亿元。考虑到单位里程高铁建设对水泥需求更高，我们认为这部分投资带来的水泥需求有望达到约 1440 万吨，相比 18 年的增量约为900-1000 万吨。 雄安新区基建有望加速推进。随京津冀一体化进程加快，雄安新区投资建设有望加速推进。 京津冀一体化为雄安新区进一步 建设铺路，目前雄安新区规划和在建的铁路有五条铁路在雄安交汇。随着高铁、城际等轨道建设推进、完成，雄安自身城市基建节奏有望逐步展开。 雄安新区短期基建带来水泥需求增量年均 150-180 万吨左右。 19 年华北水泥价格有望保持稳定 四季度水泥价格有望高位过冬。差别化错峰政策下，小产线产能继续受抑制。同时在环保禁止一刀切政策下，京津冀多地采取差别化错峰调控。目前京津冀地区水泥库存仍处于历史低位，水泥价格有望高位越冬。同时华北区域整合有望加快，区域价格控制力或将增强。 基建带动下京津冀水泥需求增速十分显著 水泥产量与固 定资产投资相关性显著， 京津冀水泥需求受基建驱动增长明显， 19 年水泥需求有望释放。 2018 年 1-10 月，京津冀地区水泥累计产量 0.85 亿吨，京 、 津 、 冀水泥产量累计增速分别为 10.8%、 47.6%、 4.1%，三地开发投资额分别为 2.8%、 3.7%、 -9.1%，固定资产投资额分别为 -7%、 -9.4%、 5.9%， 就河北而言， 2018 年以来，固投增速相对稳定，而地产增速持续处于低位，但水泥产量增速开始回升，可以推知河北水泥需求并非地产主导，大概率来自基建投资； 同期的京津地产投资增速、固定资产投资增速和水泥需求 增速 关系 也验证了水泥需求主要来自基建投资的假设。 冀东水泥：京津冀基建受益明显，量弹性有望释放 四季度及明年水泥量弹性有望释放 。前三季度公司业绩明显受益于西南、西北地区 （陕西）及京津冀 水泥 价格和需求量的增长 ，且四季度以来高价继续保持。同时华北水泥价格预期平稳，我们看好四季度及明年销量弹性释放。综合来看，我们预计 18、 19 年公司水泥 和熟料 销量或将有 5%左右的增速。据此预测公司 2018、 2019 年归母净利分别为 19.3 亿元、 21.1 亿元，对应 EPS 分别为 1.43 元、 1.56 元，对应 PE 分别为 8.3X、 7.6X，维持“增持”评级。 风险 提示 ： 水泥价格大幅降低，地产水泥需求大幅下滑，基建投资不及预期 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2018-11-27 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 000401.SZ 冀东水泥 11.80 增持 0.08 1.43 1.56 1.79 147.50 8.25 7.56 6.59 资料来源： 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -34%-28%-22%-16%-10%-4%2%8%2017-11 2018-03 2018-07 2018-11建筑材料 沪深 300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 全国基建落地预期加速，交运或成主要投向 . 3 1.1. 逆周期属性决定 19 年基建增速不弱 . 3 1.2. 固投项 目审核量额齐升，交运基建成为主要投向 . 3 2. 京津冀地区基建项目落地带动水泥需求平稳 . 3 2.1. 京津冀交通一体化交运先行 . 3 2.2. 雄安城区基建有 望加速推进 . 5 3. 基建带动下京津冀水泥需求增速稳中有升 . 6 3.1. 京津冀水泥产量受固定资产投资拉动明显 . 6 3.2. 19 年京津冀水泥需求增速保持平稳 . 7 4. 19 年水泥 价格有望保持稳定 . 7 4.1. 四季度水泥价格有望高位过冬 . 7 4.2. 华北区域整合有望加快，区域价格控制力或将增强 . 8 5. 冀东水泥：京津冀基建受益明显，量弹性有望持续释放 . 9 图表目录 图 1：华北水泥价格保持高位（元 /吨） . 8 图 2：水泥库存继续走低（ %） . 8 图 3： 2018 年 10 月全国各 区域 CR5 市占率 . 8 图 4： 2018 年 10 月华北区域水泥企业市占率 . 8 图 5：京津冀水泥产量累计同比（ %） . 6 图 6：京津冀固定资产投资增速（ %） . 6 图 7：京津冀房地产开发投资增速（ %） . 6 图 8：华东地区水泥库 容比降到 12 年以来低点（ %） . 10 表 1：京津冀协同发展交通一体化项目进展投资情况 . 4 表 2：京津冀 2019 年重要高铁、高速投资项目 . 4 表 3：雄安新区成立五年固定资产投资对标 . 5 表 4：京津冀基建固投与水泥产量相关性 . 7 表 5： 2018 年京津冀水泥需求测算（万吨） . 7 表 6：冀东产能分布地水泥产量情况（ 2018 年 10 月） . 9 表 7：冀东金隅在雄安新区周边有 9 条产线，总产能约 1300 万吨 . 9 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 全国基建落地 预期 加速 ，交运或成主要投向 1.1. 逆周期属性决定 19 年 基建 增速不弱 基 建的逆周期属性决定 其 投资 增速 低点 或 已 出 现 。 2018 年 是 内忧外患共振 的 低点， 19 年或将持续。 一方面中美贸易战正酣， 美方 在 7 月 6 日开始对中 340 亿美元商品征收关税、8 月 23 日美 日 对华 160 亿美元进口商品征税生效、 9 月 24 日美国对中国 2000 亿美元商品加征 10%关税，并将在 2019 年 1 月 1 日起上升至 25%，白宫还称如果中国针对美国农民或其他行业采取报复措施，将会立即启动“第三阶段”，对约 2670 亿美元的中国产品加征关税。而中方对贸易战态度 同样强硬“将不得不同步进行反制”，外需或继续受抑制。 另一方面，消费环境偏弱，内需增速持续下滑，改善仍需时日。 2018 年以来，全国社会消费品零售总额增速处于持续下滑中，前 10 月增速 9.2%，环比下跌 0.1PCT，同比减少 1.1PCT。主要由于我国消费环境相对偏弱，年初以来消费驱动力有所弱化，一方面来自于贯穿全年的去杠杆、棚改货币化 收紧 等宏观政策的调控，另一方面来自于事件性影响如 P2P 大面积爆雷等 ， 持续 压缩 消费 需求 。 拉动 GPD 的三架马车 中 出口、消费纷纷下行，投资增速 的 拉动将成 为可行性 最 强 的贡献来源 。 回顾前 10 月，房地产投资持续 处于 高位，其投资主要来自土地成交价款 ，随土地溢价率下行及流拍率 的 提高，地产投资面临独木难支的境地。另一方面 基建投资 增速 则跌至谷底 ，前 10 月全国基建投资增速实现 3.7%，环比 +0.4 个百分点。 在房住不炒的长效逻辑下，房地产销售持续承压，投资恐难持续，基建或将逐渐发力。 我们 判断基建投资低点大概率已经出现，在短期来看，基建将成为拉动 GDP 增速的主要动力。 2018 年 7 月 23日国常会释放稳定基建投资的信号后， 7 月 31 日的中央政治局会议再次力挺基础设施领域建设 ， 10 月 31 日国务院 印发关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见表示， “ 今年以来整体投资增速放缓，特别是基础设施投资增速回落较多，一些领域和项目存在较大投资缺口，亟需聚焦基础设施领域突出短板，保持有效投资力度，促进内需扩大和结构调整，提升中长期供给能力，形成供需互促共进的良性循环，确保经济运行在合理区间 ”，指向性不能更明确。 1.2. 固投项目 审 核 量额齐升 ， 交运基建成为主要投向 响应补短板， 10 月 单月 发改委 审 核固投 规模堪比二季度 ， 交运基建投资 规模 靠前 。 2018年前三季度，发改委共审批核准固定资产投资项目 147 个，其中审批 117 个、核 准 30 个，总投资 6977 亿 。上半年，国家发改委审批项目 102 个，总投资为 2603 亿元。其中，一季度发改委共审批核准固定资产投资项目 55 个，总投资 1698 亿元，二季度审批核准项目总投资额为 905 亿元。从规模来看，三季度发改委审批核准的 固定 投资项目金额是二季度的4.8 倍，是一季度的 2.6 倍。 10 月单月投资规模与二季度相当，反映出 固 投项目审批核准加速推进。从投向来看，前三季度 项目投向 主要为高科技、能源、社会事业等领域 ，交运基建相对靠后 。 10 月单月 批复投资项目金额达 918 亿， 交运基建、能源项目投资成为最主要的投向 ， 据此我们判断 明年基建 项目建设落地加快， 其中 交通运输领域建设将占据重要地位。 2. 京津冀地区基建 项目 落地 带动水泥需求平稳 2.1. 京津冀交通一体化 交运先行 2019 年 是京津冀交通一体化的建设大年 ，预计高铁高速投资额达千亿以上，带动水泥需求千万吨 。 根据 京津冀 协同发展交通 一体化规划 ， 推进 京津冀地区 由 “单中心放射状”通道格局向“四纵四横一环”网格化格局转变。 虽然规划发布较早，但近年来基础设施才开始加速建设，今年以来交通一体化的建设实现 了 较多 突破， 国家高速公路网首都放射线京内路段全部打通，“四纵四横一环”通道路网格局初步形成。 2018 年京津冀交通一体化重点推进的几个项目有京雄高铁、京沈 高铁 、京石城际 （雄石段） 、京滨城际 ，以及与新机场相关的高速公路项目的建设 ，其中京雄、京滨均为启动之年 ， 19 年 相比 18 年的减量则在首都新机场自身的建设方面 。 2019 年， 除京沈高铁 北京段尚在建设 ，新增雄商高铁 、廊涿城际 之外，其余项目也将处于如火如荼的建设高峰期。 根据我们测算，上述高铁、 高行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 速及公路、机场、港口 建设 项目 投资额总计 分别 约 3351 亿元、 2379 亿元 、 844 亿元、 488亿元 ，根据建设年份分摊之后， 2019 年的投资额有望分别达到 2644 亿元 。 考虑到单位里程高铁建设对水泥需求更高，我们认为这部分投资带来的水泥需求有望达到约 1440 万吨 ，相比 18 年的 增量约为 900-1000 万吨 。 从可行性来看，京津冀 部分高铁 分别为 全国高铁路网 “ 八纵八横 ” 要道 、 为 张家口冬奥会铺路， 具备重要的投资战略意义，投资预算充裕，落地节奏紧凑 。 1）京雄高铁、雄商高铁 为京九高铁枢纽要道 ，是全国 高铁 路网规划“ 八纵八横 ”中的一纵 ，也是雄安新区百年大计建设 的重要通道，具有联通南北 的 重要意义；而京张高铁则是为张家口冬奥会高铁铺路 ，战略地位斐然 。 2）京张城际是为冬奥会建设铺路，目前张家口到北京通勤时间在 3小时以上，京张高铁通车后，两地通勤时间有望压缩到 1 小时以内 。 3）京滨城际是京沪二线的京津段，北京市仅在通州设站（北京东站），建成通车后从北京到滨海新区只需 1小时，对北京市副中心对外联系上具有重要意义。 表 1： 京津冀协同发展交通一体化项目进展投资情况 路段 已完成路段 在建中路段 首都地区环线通道 承德、廊坊、固安、涿州、张家口、崇礼、丰宁 北京新机场北线高速公路北京段 廊 涿 城际（拟建 ） ；北京新机场北线高速公路廊坊段； 沿海通道 秦皇岛、唐山、天津 (滨海新区 )、沧州(黄骅 ) 唐曹铁路、津山铁路、黄万复线、津秦客专 黄大铁路、水曹铁路 京沪通道 北京、廊坊、天津、沧州 京沪高速、京津城际、京津城际延伸线 京津城际二线（京滨城际） 京九通道 北京、北京新机场、廊坊、衡水 京雄高铁、雄商高铁；京雄高速（规划） 京承 -京广通道 承德、北京、保定、石家庄、邢台、邯郸 京广客专、京承、京通、京沈高铁承德段 京沈客专望京隧道、京石城际 秦承张通道 秦皇岛、承德、张家口 张唐铁路 、秦承高速 京秦 -京张通道 秦皇岛、唐山、北京、张家口 京秦、京包、京原铁路 京张 高铁 津保通道 天津 (滨海新区 )、霸州、保定 津保高速、津霸高速；天津绕城北段 津石高速公路河北段 石沧通道 石家庄、衡水、沧州 (黄骅 ) 石济高速铁路 资料来源： 北京、天津、河北政务网 ， 天风证券研究所 表 2： 京津冀 2019 年重要高铁、高速投资项目 项目名称 沿线地区 计划总投资额（亿元） 计划开工时间 计划完工时间 黄大铁路 河北 -山东 111.44 2016 年 9 月 2019 年底 水曹铁路 唐山地区 131.98 2016 年 2019 年年底 京雄高铁 北京 -雄安 335.3 2018 年 3 月 2020 年 雄商高铁 雄安 商丘 985（预测） 2019 年 2020 年 京石城际 北京 -石家庄 438.7 2018 上半年 2020 年 京张高铁 北京 -张家口 584.1 2016 年 4 月 2019 年年底 京滨城际 北京 -滨海新区 243 2018 年 6 月 2022 年 廊涿城际 250（预测） 2019 年 2022 年 京唐城际 北京 -唐山 449 2016 年 12 月 2021 年 崇礼铁路 北京 -崇礼 18.3 2018 年 3 月 2019 年底 邢和铁路 山西和顺 -河北邢台 66.4 2015 年 11 月 2019 年 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 唐曹铁路 唐山 -曹妃甸 93.39 2015 年 6 月 2018 年 6 月 水曹铁路 卑水铁路 -曹妃甸 131.98 2016 年 8 月 2019 年 10 月 京九高铁衡水段 260 2017 年 2020 年底 新建城际铁路联络线一期 184.3 2019 年 1 月 2022 年 12 月 高铁总计 3351.39 高速 +公路总计 2379.046 机场总计 844.43 港口总计 487.85 资料来源：北京、天津、河北政府网站，天风证券研究所 2.2. 雄安 城区 基建有望 加速推进 随京津冀一体化进程加快，雄安 城区 投资建设有望加速 推进 。 1） 雄安新区的选址与京津构成三足鼎立的局面。参考长三角城市群、粤港澳大湾区的建设，均是以重点城市为核心，伴随多所城市组成的都市连绵区，而京津冀地区仅有京津构成双子星 模式 ，其次的城市则多为三四线城市，中间出现断层，雄安新区的规划在战略上比肩浦东新区、深圳特区，有望与京津联合实现三 足 鼎立的局面； 2）京津冀一体化 为雄安新区进一步建设铺路，目前雄安新区规划 和在建的铁路有京雄（京九），京石城际（设有雄安站），未来或还有三条（ 固保城际铁路、津保铁路和津雄铁路 ），配合京津冀一体化，总计五条铁路在雄安交汇。 随着高铁、城际等轨道建设推进 、完成 ， 雄安自身城市基建节奏有望逐步展开。 雄安新区现有开发程度较低 ， 根据浦东新区建设经验判断起步期需 3-5 年，中期需 8-10年，远期 20 年左右基本建成 ， 对 规划面积 的预测 ， 我们 按照 起步区的面积 150 平方公里，中期是 250 平方公里，远期是 2000 平方公里 进行测算 。 雄安新区短期基建带来水泥需求 增量 ，中长期 城区 开发支撑力度强。 从规划建设面积角度估计，新区建设基础设施建设放在首位，未来五年按照建成面积 150 平方公里，作为政府主导型新区建设投资需求参考浦东新区， 浦东新区 在快速建设阶段（ 2002-2006 年） 单位面积固定资产投资 6 亿元 ，用 CPI 平减指数调整后约为 8.7 亿元 ， 我们判断雄安新区建设节奏或更强， 取 单位面积投资 10 万 /平方公 里，五年后固资投资额达 1500 亿，年均投资300 亿，保守估计 1 亿投资金额带动水泥需求 0.5-0.6 万吨。 随 19 年城区基建投资逐渐展开， 预计 带动水泥需 求为 150-180 万吨。 表 3： 雄安新区成立五年固定资产投资对标 设立时间 5 年 后 面积（平方公里） 单位面积固定资产投资（亿元 /平方公里） 土地口径固定资产累计投资总额（亿元） 浦东新区 1992.1 533.45 6.0 3194.9 滨海新区 2009.11 2389 9.7 23090.9 雄安新区（预测） 2017.04 150 10 1500.0 资料来源：和讯网，天风证券研究所 （根据浦东新区情况，选取了 2002 年建设面积，与投资额对应） 雄安新区 建设资金来源 针对不同项目或将采取不同的融资模式，对于 公益性项目，由政府主导投资建设，对于部分 经营性 项目，或将采取政府指引，企业主导投资 ： 1） PPP 融资模式 或将仍然成为 主流。 PPP 融资模式多变，适应多元化融资主体和投资主体。针对雄安新区的建设， PPP 项目融资工具的多样化为不同项目的融资主体提供不同的融资工具，从而也为不同风险偏好和收益率要求的投资者提供多重选择。 2）产业基金相比于 PPP 形式更为灵活。 一方面，相较于 PPP 仅能投资于特定项目，产业投资基金可以以一对多的形式设立，甚至采用 FOF 形式，投资于诸多行业。另一方面，政府参与到产业投资基金的形式灵活多变，既可以直接设立产业基金，也可设立引导基金，行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 或是牵头联系企业和银行。 雄安新区可以发挥当地的政策优势，通过发起产业基金的形式，并结合 PPP 项目，在为基础设施和公共服务项目融资的同时，也提高公用事业的运营效率和质量。 3）迁入央企和地方国企凭借其雄厚的资本实力和信用资质，在融资渠道和可融资金体量上更具优势，迁入国企可以在银行信贷、债券融资、股权融资、资产证券化等领域发挥较大的 作用。 3. 基建带动下 京津冀 水泥需求增速 稳中有升 3.1. 京津冀水泥产量受固定资产投资拉动明显 京津冀水泥需求受基建驱动增长明显 ， 19 年水泥需求有望释放 。 2018 年 1-10 月，京津冀地区水泥累计产量 0.85 亿吨 ，京 、 津 、 冀水泥产量累计增速分别为 10.8%、 47.6%、 4.1%。水泥下游需求主要来自地产（早周期）、基建、农村建设等， 2018 年 前 10 个 月京、津、冀地产开发投资 增速 分别为 2.8%、 3.7%、 -9.1%， 固定资产投资 增速 分别为 -7%、 -9.4%、 5.9%，就河北而言， 2018 年以来， 固投增速 相对稳定，而地产增速持续处于低位，但水泥产量增速开始回升，可以推知河北水泥需求并非地产主导，大概率来自基建投资； 同期的北京地产投资增速回升，但固定资产投资增速处于低位，水泥产量也保持了平稳，天津的固投增速有所回升，地产投资增速下降明显，水泥产量出现大幅上升，也验证了 京津冀 水泥需求主要来自 固定资产投资，即 基建 投资拉动 的假设。 图 1： 京津冀水泥产量累计同比（ %） 资料来源： Wind， 天风证券研究所 图 2： 京津冀固定资产投资增速（ %） 图 3： 京津冀房地产开发投资增速 （ %） 资料来源： Wind， 天风证券研究所 资料来源： Wind， 天风证券研究所 - 4 0 . 0 0- 3 0 . 0 0- 2 0 . 0 0- 1 0 . 0 00 . 0 01 0 . 0 02 0 . 0 03 0 . 0 04 0 . 0 05 0 . 0 06 0 . 0 02016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-10产量 : 水泥 : 河北 : 累计同比 产量 : 水泥 : 北京 : 累计同比产量 : 水泥 : 天津 : 累计同比- 3 0 . 0 0- 2 5 . 0 0- 2 0 . 0 0- 1 5 . 0 0- 1 0 . 0 0- 5 . 0 00 . 0 05 . 0 01 0 . 0 01 5 . 0 02 0 . 0 0河北 : 固定资产投资完成额 : 累计同比 北京 : 固定资产投资完成额 : 累计同比天津 : 固定资产投资完成额 : 累计同比- 3 0 . 0 0- 2 0 . 0 0- 1 0 . 0 00 . 0 01 0 . 0 02 0 . 0 03 0 . 0 04 0 . 0 0河北 : 房地产开发投资完成额 : 累计同比 北京 : 房地产开发投资完成额 : 累计同比天津 : 房地产开发投资完成额 : 累计同比行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 3.2. 19 年京津冀水泥需求增速保持平稳 据此我们对京津冀水泥需求系数计算后发现，单位基础设施建设固投 的 水 泥需求系数逐渐下降， 2017 年 每 1 亿元 基础设施建设 投资带来水泥需求为 0.64 万吨 。考虑到高铁、城际等轨道建设单位投资对水泥需求增加，我们判断 2018 年 基础设施建设 固定资产投资 额 按照去年系数 0.64 作为中性估计值， 如果按照全年固投增速为 5%，预计 2018、 19 京津冀水泥产量 累计增速在 5-10%，按 5%计，对应产量分别为 9142 万吨、 9600 万吨 。 表 4： 京津冀基建固投与水泥产量相关性 京津冀基础设施建设固定资产投资（亿元） 京津冀水泥产量 (万吨 ) 系数 2011 6026 15649.40 2.60 2012 7171 14468.58 2.02 2013 8293 14528.67 1.75 2014 9237 12286.50 1.33 2015 10586 10404.27 0.98 2016 12259 11160.11 0.91 2017 13933 8963.45 0.64 2018E 14212 9142.72 0.64 资料来源： WIND， 北京、天津、河北统计局网站， 天风证券研究所 表 5： 2018 年京津冀水泥需求测算（万吨） 保守 中性 乐观 系数 0.6 0.64 0.7 2018E 8571.3 9142.7 9999.8 2019E 8999.9 9599.9 10499.8 资料来源： WIND， 京津冀统计局网站， 天风证券研究所 测算 根据前文测算， 2019 年 相比 18 年 水泥需求增量约为 1020-1180 万吨 ， 相比 18E 产量提升11%-13%， 根据卓创统计， 京津冀地区 熟料总产能约为 0.96 亿吨，对应水泥产能约 1.6 亿吨， 2018 年水泥产量 0.91 亿吨， 产能利用率约为 57%（ 17 年为 56%） ， 远低于 17 年 全国水泥产能利用率 （ 约为 78%） ， 若要满足 19 年水泥需求， 京津冀 地区水泥产能利用率需要提升 至约 63%，目前京津冀地区小产线占比较高便于整合。 表 6： 京津冀地区熟料产能情况 熟料年产能（万吨） 占比 冀东水泥 （含金隅） 5096 53% 中国建材 130 1% 太平洋水泥（日本） 295 3% 其他 4030 42% 总计 9551 资料来源： 卓创资讯， 天风证券研究所 4. 19 年水泥价格有望保持稳定 4.1. 四季度水泥价格有望高位过冬 差别化错峰政策下，小产线产能继续受抑制。 同时在环保禁止一刀切政策下，京津冀多地采取差别化错峰调控。河北唐山、衡水、廊坊等地纷纷出台差别化错峰生产政策，唐山、衡水对协同处置或生活供暖 的水泥窑 免于 限产，廊 坊则通过对企业生产绩效划分 ABCD 四行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 类分别执行限产，不论是协同产线还是绩效摸排，大企业都更具备优势，小企业产能继续受到抑制。 目前京津冀地区水泥库存仍处于历史低位 ，水泥价格有望高位越冬 。 伴随 冬季 气温下降，施工 率逐渐转低，需求端逐渐收紧。基建项目驱动下 华北水泥需 求低库存进入淡季 ，结合部分地区非强制生产，企业赶工屯库意愿下降，库存持续保持低位，水泥价格有望继续保持淡季不淡。 图 4： 华北水泥价格保持高位（元 /吨） 图 5： 水泥库存继续走低（ %） 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 资料来源： 数字水泥， 天风证券研究所 4.2. 华北区域整合有望加快，区域价格控制力或将增强 水泥的区域属性强决定 了其价格在区域内的一致性较高，而价格的一致性也更容易受到区域内的大企业的影响，因此对于集中度高的区域，水泥价格表现更好。 根据 卓创 数据， 目前华北地区 CR5 产能占 比约为 45%，为全国最低，且远低于全国平均水平 。 图 6： 2018 年 10 月全国各区域 CR5 市占率 图 7： 2018 年 10 月华北区域水泥企业市占率 资料来源： 卓创资讯， 天风证券研究所 资料来源： 卓创资讯， 天风证券研究所 （冀东水泥在这里指冀东金隅，中国建材包含宁夏建材产能） 随 冀东金隅 水泥整合方案落地 ， 华北区市场 整合 节奏 加快。 金隅冀东 水泥产能为京津冀地区龙头（ 产能占比 达 60%），同业竞争得到解决，为水泥价格稳定做出贡献。基于此，公司有动力对地区小产线加快整合，借此提升区域水泥的管控能力；另一方面海螺累计 设立 12家贸易平台公司，通过对区域水泥统购统销，实现对水泥价格控制与外来水泥的抵御，截至三季度贸易量已经有所体现。北方区域有望也通过打造类似的区域水泥贸易公司，提升区域控制力，从而保障价格的问题。金 隅成立的水泥商贸公司已经 通过 首批 出资企业 注入合资公司， 唐山区域和其他企业已经成立销售公司， 有望在 19 年发挥作用。更长期看 ，随 32.5R 水泥标准的取消（ 19 年 10 月 1 日之前），社会粉磨站生存空间受到挤压，低标号水泥生产占比较高的小产线也面临整合加速，区域龙头对小产线的整合后对区域价 格的控制将更加长久有效。 24026028030032034036038040042044046048050052054012/01 12/03 12/05 12/07 12/09 12/11 13/01 13/03 13/05 13/07 13/09 13/11 14/01 14/03 14/05 14/07 14/09 14/11 15/01 15/03 15/05 15/07 15/09 15/11 16/01 16/03 16/05 16/07 16/09 16/11 17/01 17/03 17/05 17/07 17/09 17/11 18/01 18/03 18/05 18/07 18/09 18/11华北地区平均 全国平均40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.0080.0085.002015/3/62015/4/172015/5/292015/7/102015/8/212015/10/162015/11/272016/1/82016/2/262016/4/82016/5/202016/7/12016/8/192016/10/142016/11/252017/1/62017/2/242017/4/72017/5/192017/6/302017/8/112017/9/222017/11/102017/12/222018.02.022018.03.302018.05.182018.06.292018.08.102018.09.212018.11.093 0 . 4 %6 . 4 %5%2%1%0%0%54%冀东水泥 中国建