汽车行业18半年度报告总结：营收稳增，盈利承压，关注分化投资机会.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业 点评报告 工业 | 汽车 推荐 （ 维持 ） 汽车行业 18半年度 报告总结 2018 年 09 月 03日 营收稳增， 盈利承压 ， 关注分化投资机会 上证指数 2725 行业规模 占比 % 股票家数（只） 184 5.2 总市值（亿元） 17582 3.7 流通市值（亿元） 13875 3.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8.5 -21.1 -25.8 相对表现 -3.3 -4.0 -13.1 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、行业淡季销量承压，建议关注分化投资机会 汽车行业周报2018-08-28 2、新能源乘用车 7 月同比 +64%，建议相关产业链机会 汽车行业周报 2018-08-12 3、 7 月销量同比 -5.3%，德系品牌增速上升 2018 年 7 月乘用车销量点评 2018-08-09 随着 半年度 报告期结束 ， 18 年 上半年 ， 我们统计 了 187 家 汽车行业上市 公司 情况，共 实现营业收入 14672 亿元，同比 +11.7%，实现归母净利润总额 687 亿元，同比+9.4%。 实现 扣非归母净利润 539 亿 元，同比 -1.6%，营收和 净利润 保持稳步增长 ，但扣非净利润小幅下滑 。 分公司来看 ， 18H1 业绩 整体分化明显， 随着行业进入成熟期，未来行业集中度将进一步提升， 优势 整车 和 优质 零部件 企业 将继续保持 强势 表现 ， 关注分化投资机会 ，维持行业 “推荐 ”投资评级。 Q2 高增速拉动 H1 销量稳步攀升 。 18 年 H1 我国汽车销量总计 1407 万辆，累计 同比增长 5.6%。 其中 ， 2018Q2 销量为 688 万 辆，同比 +8.3%， 环比 一季度 （ +2.6%） 提升明显 。 我们 统计 了汽车行业共 187 家 上市 公司 数据， 共实现营业收入 14672 亿，同比 +11.7%， 归母净利润总额 687 亿，同比 +9.4%，实现 扣非归母净利润 539 亿 元，同比 -1.6%。 营收和 净利润 保持稳步增长 ，但扣非净利润小幅下滑 。 整 车 ：乘用车稳健增长，客车受补贴新政影响，利润下滑 较大 。 18H1乘用车13家公司 共实现营业收入 6960 亿（ +14.0%）， 归母净利润 341 亿（ +11.5%） 。优势 龙头 稳健增长 ； 客车整车方面 由于 过渡期抢装行情， 实现营收 305 亿（ +21.9%），归母净利润 6.7 亿（ -29.6%） ，主要因 补贴退坡所致 ； 卡车整车方面 ，剔除福田汽车后 ， 实现营业收入 490 亿元，同比 +2.6%， 归母净利润 12.6亿元，同比 -4.0%。 零部件和后市场： H1 维持 高增速， 看好 优质个股 。 零部件板块 145 家公司2018H1 营 收 4488 亿（ +14.2%），归母净利润 295 亿（ +21.6%） 。 扣非归母净利润 246 亿（ +12.4%） 。 汽车消费升级下的进口替代和产业升级 的 成果在逐步体现 ，零部件 行业成长速度超越汽车行业增速 。细分到板块 内 企业 来看，具备 “高端化 ，模块化， 国际化 ”的 优质零部件企业整体业绩表现较好 ， 盈利能力保持稳定 ，在 行业内 继续 领跑。 后市场板块 2018H1 呈现 负增速，归母净利润放缓， 受 政策和宏观因素影响，板块业绩短期承压。 新能源汽车： 销量高 增长 ，盈利承压 ， 过渡期后盈利 有望 改善 。 18 H1 新能源汽车销量 41 万辆（ 累计 同比 +113%） 。 从 统计 的 4 家 公司来看， 18H1 实现营业收入 929 亿，累计同比 +12.7%；归母净利润 8.5 亿元，累计同比 -62%。盈利能力大幅下降，主要补贴 退坡政策影响 。 随着新产品换代和强势新车型推出， H2 进入 旺季， 并且高性能新 车型下半年 补贴 不降反升， 因此产品 结构更加优化的新能源车企的盈利水平有望在 H2 得以 改善 。 投资逻辑 ： 重点 推荐 具备竞争力优势的整车龙头 上汽 集团 ， 重卡产业链 机会潍柴动力 ，大众超级周期 产业链 机会 一汽富维、星宇股份 以及优质零部件企业 福耀 玻璃、宁波高发、华域汽车、中鼎股份、 新泉 股份。 新能源 整车 标的短期推荐 比亚迪。 风险提示：汽车销量不及预期，政策落地不及预期。 汪刘胜 0755-25310137 wanglscmschina S1090511040037 研究助理 李懿洋 liyiyangcmschina 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、汽车行业概览： 销量稳步攀升，整体盈利待改善 . 5 1.1 Q2 高增速拉动 H1 销量稳步攀升 . 5 1.2 行业稳步增长 ，整体盈利能力待改善 . 6 二、整车部分： 乘用车稳健成长，商用车分化明显 . 7 2.1 乘用车：营收维持高增长，利润逐步回升 . 7 2.2 客车：盈利 下滑主要受补贴新政影响 . 10 2.3 卡车：行业竞争激烈，重卡持续景气 . 12 三、零部件与后市场： H1 维持高增速，看好优质个股 . 14 3.1 汽车零部件：分化加剧，优质企业继续领跑， . 14 3.2 汽 车后市场：板块增速短期承压 . 21 四、新能源汽车：销量高增长，盈利依然承压 . 23 五、投资策略 . 26 1. 传统车：行业步入成熟期，关注分化投资机会 . 26 2新能源汽车：终端销量高增速，盈利仍承压 . 26 图表目录 图 1：汽车销量及同比增速 . 5 图 2：细分市场销量同比增速 . 5 图 3：乘用车销量及同比增速 . 5 图 4：客车销量及同比增速 . 5 图 5：卡车销量及同比增长 . 6 图 6：汽车营业收入情况 . 6 图 7：汽车营业收入同比增速情况 . 6 图 8：汽车归母净利润情况 . 7 图 9：汽车归母净利润同比增速情况 . 7 图 10：汽车扣非归母净利润 . 7 图 11：汽车扣非归母净利润同比增速情况 . 7 图 12：乘用车营业收入及同比增速 . 8 图 13：乘用车归母净利润及同比增速 . 8 图 14：乘用车盈利能力 . 8 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 15：乘用车期间费用率 . 8 图 16：主要乘用车企业营收增速 . 9 图 17：主要乘用车企业净利润增速 (剔除 以上企业 ) . 9 图 18：主要乘用车企业毛利率 . 9 图 19：主要乘用车企业期间费用 . 9 图 20：客车营业收入及同比增 速 . 10 图 21：客车归母净利润及同比增速 . 10 图 22：客车盈利能力 . 11 图 23：客车期间非费用率 . 11 图 24：主要客车企业营收增速 . 11 图 25：主要客车企业净利润增速 . 11 图 26：主要客车企业毛利率 . 11 图 27：主要客车企业期间费用率 . 11 图 28：卡车营业收入情况 . 12 图 29：卡车营业收入同比增速情况 . 12 图 30：卡车归母净利润情况 . 12 图 31：卡车归母净利润同比增速情况 . 12 图 32：卡车盈利能力 . 13 图 33：卡车期间费用率 . 13 图 34：主要卡车企业营收增速 . 13 图 35：主要卡车企业净利润增速 . 13 图 36：主要卡车企业毛利率 . 13 图 37：主要卡车企业期间费用率 . 13 图 38：汽车零部件营业收入情况 . 14 图 39：汽车零部件营业收入同比增速情况 . 14 图 40：汽车零部件归母净利润情况 . 15 图 41：汽车零部件归母净利润同比增速情况 . 15 图 42：汽车零部件扣非归母净利润情况 . 15 图 43：汽车零部件扣非归母净利润同比增速情况 . 15 图 44：汽车零部件盈利能力 . 15 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 45：汽车零部件期间费用率 . 15 图 46：汽车后市场营业收入和同比增速 . 22 图 47：汽车后市场归母净利润和同比增速 . 22 图 48：汽车后市场盈利能力 . 22 图 49：汽车后市场期间费率 . 22 图 50： 我国新能源汽车月度销量（万辆） - 中汽协 . 23 图 51： :2017H1 新能源汽车产量分车型占比 . 23 图 52： 2018H1 新能源汽车产量分车型占比 . 23 图 53：新能源汽车营业所收入及同比增速 . 24 图 54：新能源汽车归母净利润及同比增速 . 24 图 55：新能源汽车盈利能力 . 24 图 56：新能源汽车期间费用率 . 24 图 57：主要新能源车企营收增速 . 25 图 58：主要新能源车企净利润增速 . 25 图 59：主要新能源车企毛利率 . 25 图 60：主要新能源车企费用率 . 25 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 一、汽车行业概览： 销量 稳步 攀升 ， 整体 盈利 待 改善 1.1 Q2高增速拉动 H1销量稳步攀升 18 年 H1 我国汽车销量总计 1407 万辆， 累计 同比增长 5.6%。分 板块 来看： 乘用车 ：18H1 销量 1178 万辆， 累计 同比增长 4.6%。 其中 ， SUV（累计 同比 +9.9%） 虽然 二季度开始增速放缓 ， 但 上半年仍 保持 较高增速 ， 轿车（ 累计 同比 +5.4%） 二季度 开始 反弹，接力 SUV 成为拉动 乘用车增长的 主要驱动力 。 MPV（ 累计 同比 -13.9%）和交叉型乘用车（ 累计 同比 -28.1%）， 持续 低迷 。 客车方面： 根据 中客 网 数据口径 ， 2018H1 销量 为10.4 万辆， 累计 同比 增长 9.3%。其中 ， 传统客车 上半年累计销售 7.2 万 辆 ， 累计同比-6.3%，小幅下跌。新能源客车上半年累计 销售 3.2 万 辆，累计同比 74.5%，渗透率 达31%。 客车 上半年整体 高 增速 是 因为去年同期较低基数叠加 新能源 客车补贴过渡 期 的抢装行情 影响 。 卡车方面 ： 2018H1 卡车 累计 销 售 206.5 万辆， 累计 同比上升 11.5%，高增长主要由重卡带动，重卡已进入换购升级高峰期，以及 国标 1589 治超驱动重卡超强增长 。我们 认为重卡行业在 15 年已完成中期筑底，目前处于周期性景气上行阶段，未来 2-3 年维持 70-80 万辆以上销量是大概率事件。 图 1：汽车销量及同比增速 图 2：细分市场销量同比增速 资料来源：中汽协、招商证券 资料来源：中汽协、 中 客网、 招商证券 图 3：乘用车销量及同比增速 图 4：客车销量及同比增速 资料来源：中汽协、招商证券 资料来源： 中客 网 、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 5： 卡车 销量及同比增长 资料来源：中汽协、招商证券 1.2 行业 稳步 增长 ， 整体 盈利 能力 待改善 我们统计了汽车行业总计 187 个 上市公司 的业绩情况 ， 18H1 共实现营业收入 14672亿，同比 +11.7%； 实现归母净利润总额 687 亿元，同比 +9.4%； 实现 扣非归母净利润539 亿 元，同比 -1.6%。 根据 18H1 的 数据 ， 乘用车板块 利润水平在回升，主要 源于 优势 整车 龙头的强势 ； 客车 利润 下滑主要是受补贴新政的影响， 客车 优质 龙头 企业 由于 产品结构 更 优化（推出更多 1.21 倍标准 补贴产品 ），未来 盈利能力有望 改善；卡车 盈利水平较弱，但 受益 于 重卡行业持续 景气 ， 相关 产业链 标的业绩亮眼 ；零部件 板块内分化加大，优质企业继续领跑 ； 后市场的汽车经销商业绩短期承压 ； 新能源板块企业受补贴退坡政策业绩上半年 承压 但 H2 有望 得以改善 。 总体 来看，上半年 行业 稳步 增长 ，虽然营收和净利润维持 10%左右增速，但扣非净利润小幅度下滑，盈利能力 承压 。 图 5：汽车营业收 入 情况 图 6： 汽车 营业收入同比增速情况 资料来源： wind、招商证券 资料来源： wind、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 图 8：汽车 归母 净利润情况 图 9： 汽车归母 净利润同比增速情况 资料来源： wind、招商证券 资料来源： wind、招商证券 图 10：汽车 扣 非 归母 净利润 图 11： 汽车扣非归母 净利润同比增速情况 资料来源： wind、招商证券 资料来源： wind、招商证券 二、整车部分 ： 乘用车 稳健成长，商用车分化明显 2.1乘用车 ： 营收维持高增长， 利润逐步回升 我们统计乘用车板块标的共 13 个， 18H1 共实现营业收入 6960 亿元，同比 +14.0%，实现归母净利润 341 亿元，同比 +11.5%。 17 年 共实现营业收入 12182 亿元，同比+14.2%，实现归母净利润 563 亿元，同比 -5.5%。 我们认为 ，得益于 上半年 乘用车销量 稳健 增长 以及上汽 集团 ， 北京汽车，长城汽车和广汽集团的业绩 贡献 ，行业整体营收维持 较高增长。 利润 方面， 除 长安汽车， 一汽 轿车，海马汽车 明显 滑坡 ， 其余企业净利润增速 较 乐观， 行业 利润逐步回升 。 从销售利润率和三费比率来看： 18 年 H1 乘用车上市公司毛利率 15.87%，基本维持稳定，净利率 6.83%，略有上升。其中销售费用占营业收入比重仍然维持在较高的水平（ 6.54%），说明各大厂商持续增加营销的投入，而管理费用率 4.22%和财务费用率0.24%维持相对稳定。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图 12：乘用车营业收入及同比增速 图 13：乘用车归母净利润及同比增速 资料来源： wind 资讯、招商证券 资料来源： wind 资讯、招商证券 图 14：乘用车盈利能力 图 15：乘用车期间费用率 资料来源： wind 资讯、招商证券 资料来源： wind 资讯、招商证券 上市公司表现： 营收增速上，悦达投资、 华泰 股份 、 一汽夏利、 上汽 集团、 长城 汽车、北京 汽车 营业收入增速居前，分别为 36.10%、 17.71%、 17.28%、 17.19%、 16.99%和 15.23，而东风汽车 （同比 -28.93%） 、海马汽车 （同比 -46.66%） 营收则出现了负增长； 在 净利润上，东风汽车表现最好，增速达 2219.83%，其次是悦达投资 （同比+213.08%） 、 北京 汽车 （同比 +59.38） 、 长城 汽车 （同比 +53.01%） 和 华泰 股份 （同比 +25.98%） ； 从盈利能力上看， 北京 汽车 （ +26.58%） 、 小康 股份 （ +23.65%） 毛利率居前，而一汽夏利的毛利率 （ -23.27%） 出现负值。 上汽集团： 中报业绩亮眼，质量与增长并重 。 公司 2018H1 实现收入 4649 亿（ +17.3%），净利润 190 亿（ +19.0%），扣非净利润 172.6 亿（ +10.1%）。其中二季度单季实现收入 2260 亿（ +12.9%），净利润 93 亿（ +20.5%），扣非净利润 84.3 亿（ +12.4%），二季度环比盈利增速加快，略超市场预期 。 下半年， 7 月份以来车市转弱，龙头的集中度提升逻辑及抗风险能力更为强化 ， 2018H1 上汽市占率国内市场占有率达到 24.2%，同比提升 1.2 个百分点 。 同时，近期股价受行业影响有所调整， 18 年潜在股息率已至7%，投资价值凸显。 电动化方面， H1 公司实现新能源产品销售 5.7 万辆（ +275%），中高端的品牌形象进一步巩固加强。智能化方面，公司智能驾驶决策控制器 iECU 开发进入冲刺阶段，伴随 MARVEL X 上市， “最后一公里 ”自主泊车实现量产、同时具备 OTA空中升级、斑马智行 3.0 系统。自主端实现盈亏平衡，实现盈利已经近在眼前，加上 “大众 +通用 ”产品结构已经显现出高端化趋势，公司未来 3 年盈利能力将显著提升 。 广汽集团： 中报业绩符合预期，下半年静待传祺回暖 。 公司 2018H1 实现营收 367 亿（同比 +5.9%），归母净利润 69 亿（同比 +11.8%），其中 Q2 单季度实现净利润 30行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 亿（同比 +28.7%），中报业绩符合预期。 新 增产能方面， 广汽丰田新增 10 万辆 /年产能，广汽乘用车新增 2 万辆 /年产能，上半年已爬坡完毕。新车型方面，传祺新车型 GA4、GM8，同时 GS4 中改款上市，并且在 7 月底旧 款库存基本清除完毕，预计 8 月开始销量环比提升，同时还有 GS5 全新换代，年底推出中型 MPV GM6；广本雅阁第十代和全新锋范上市带动销量稳步增长；广丰全新第八代凯美瑞销量大幅增长，提货周期一度达到 3个月，同时新款 SUV CH-R 上市，叠加汉兰达终改款，预计下半年保持高增速；广菲克7 座版本 SUV K8；广三年底出全新 SUV ， NX 上市。 我们认为上半年受产品换代和 SUV细分市场下滑，公司部分车型销量受影响，随着下半年换代完毕，销量环比 有望持续 提升。 新能源和智能网联方面，公司规划了 40 万产能， 20 万的工厂 19 年底建好，产业园配套电机电控智能网联，打造全新纯电动平台， 2020 年新能源汽车销量有望达到 10%占比，目前项目推进正常。同时，公司陆续与腾讯、电装、中国移动、科大讯飞、蔚来汽车等公司签署战略合作协议，深度布局新能源和智能网联，公司将利用合作方的技术、服务、资源等优势，在汽车电动化、智能化、互联化的进程中保持领先地位。 图 16：主要乘用车企业营收增速 图 17：主要乘用车企业净利润增速 (剔除 以上 企业 ) 资料来源： wind 资讯、招商证券 资料来源： wind 资讯、招商证券 图 18：主要乘用车企业毛利率 图 19：主要乘用车企业期间费用 资料来源： wind 资讯、招商证券 资料来源： wind 资讯、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 表 1： 主要乘用车上市公司 半年报 业绩 一览 上司公司 营业收入 （亿元） YoY 归母净利润 （亿元） YoY 非归母 净利润 （亿元） YoY 东风汽车 57.9 -28.9% 2.9 116.1% 2.9 2219.83% 悦达投资 10.0 36.1% 1.0 1072.3% 0.9 213.08% 北京汽车 769.0 15.2% 27.7 54.3% 79.9 59.38% 长城汽车 479.6 17.0% 37.0 52.7% 37.2 53.01% 华泰股份 74.2 17.7% 3.7 25.7% 3.8 25.98% 上汽集团 4571.8 17.2% 189.8 18.9% 267.5 21.97% 广汽集团 367.1 5.9% 69.1 11.8% 69.4 12.05% 一汽夏利 7.3 17.3% -6.4 7.0% -6.4 7.07% 小康股份 104.5 3.8% 2.4 -39.4% 5.0 -6.16% 一汽轿车 134.8 0.6% 0.8 -70.1% 2.5 -41.72% 长安汽车 356.4 6.2% 16.1 -65.2% 16.2 -65.35% 海马汽车 27.2 -46.7% -2.8 -1228.9% -3.3 -1580.68% 资料来源： wind 资讯、招商证券 2.2客车： 盈利下滑主要 受 补贴新政影响 我们统计客车 7 个标的 ,2018H1 总计营业收入 305 亿元，同比 +21.9%；归母净利润 6.67亿元，同比 -29.6%。 17 年总营业收入 762 亿元，同比 -8.9%，归母净利润 40.3 亿元，同比 +3.9%。 H1 盈利大幅下降，主要源于补贴新政对客车产业的影响 （过渡期补贴退坡 30%） 。 从盈利能力来看 ， 2018H1 毛利率为 16.26%， 净利率下降至 2.56%；销售费用占比 6.05%，管理费用占比 6.30%，财务费用占比 0.72%。总体来看， 18H1 客车营收依然 保持较 高增长，但补贴 退坡 影响利润水平 。 随着下半年补贴进一步退坡，行业盈利能力或继续承压 。 图 20：客车营业收入及同比增速 图 21：客车归母净利润及同比增速 资料来源： wind 资讯、招商证券 资料来源： wind 资讯、招商证券