安井食品：成本渠道优势助力龙头再腾飞，小龙虾业务打开新局面.pdf

2018年 4月食品饮料行业深度报告安井食品：成本渠道优势助力龙头再腾飞，小龙虾业务打开新局面核心观点提示 速冻食品行业存在巨大发展空间 ， 其中两大细分领域分别为速冻火锅料和速冻面点 。 速冻火锅料市场规模约 400亿元 ， 增速约 10%， 下游火锅和麻辣烫市场需求稳定 ， 2014年由于产能集中释放导致一轮价格战 ， 目前基本结束 。 速冻面米行业市场规模约 900亿 ， 增速约 12%， 目前市场格局稳定 ， CR3市占率约 70%。 安井食品作为火锅料行业龙头 ， 主业包括火锅料和面点两大品类 。 2017年营业收入 34.84亿元 ， 净利润 2.02亿元 ， 毛利率 26%， 净利率 6%。 其中火锅料制品占收入比重为 73%， 面点占比 27%， 双主业有效缓冲了原材料价格波动的影响 ， 保证营业收入增速稳定在 15%左右 （ 销量拉动 ） 。 每年在 20余款新品中集中资源重点推广 1-2款 ， 其中约 50%被打造成 “ 大单品 ” ， 带动营业收入增长约 50%。 安井的核心优势在于：成本优势下高质量中等价格的产品 、 渠道利润高于同行带来的粘性 、 无缝衔接冷链保证产品质量 、 全自动冷库提高运营效率及 “ 销地产 ” 布局带来的物流费用节约 。 （ 1） 成本方面 ， 安井在 2014-2016年期间 ， 火锅料产品的平均成本每年下降约 7%， 价格平均每年下降约 8%，带来销量平均每年 26%的增长速度 ， 受益于此 ， 2015年左右安井的领先地位确立 。 此外 ， 2018年年初收购上游鱼糜制品第一大供应商宏业食品 19%股权 ， 进一步确保成本优势 。 （ 2） 渠道方面 ， 经销商收入占营业收入比重达到 80%， 经销商渠道毛利率约 10%-20%， 净利率 3%-11%。 经销商粘性好 ， 利润水平明显高于同行 。 2014年开始 ， 随着行业话语权的提高 ， 安井整合资源集中支持区域优质经销商做大做强 ， 1000万规模以上经销商逐年增加 ， 单个经销商利润水平逐年上升 （ 2015年约 400万 ， 惠发约 140万 ） ， 合作 4年以上经销商占比超过 60%。 商超渠道侧重做品牌形象 ， 面点产品中 70%通过餐饮渠道销售 ， 未来餐饮渠道将通过面点产品进一步加强 。 （ 3） 行业领先的无缝链接冷链保证产品质量安全可靠 ， 全自动化冷库提升运营效率 。 作为全国唯一在销售地布局产能的火锅料企业 ， 安井已经形成遍及华北 、 华东 、 华中的全国产地布局 ， 既带来物流费用的节约 （ 同一线路平均降幅约 20%） 、 提高产品配送效率 ， 也提高了产品生产灵活性 。 2018年产能预计大概率扩张约 20%。 此外 ， 公司在湖北潜江小龙虾产区建厂 、 收购洪湖新宏业建设年产 3万吨小龙虾项目 ， 发力小龙虾业务 。 1 01 速冻火锅料行业 10%左右平稳增长，处于存量洗牌阶段 速冻食品行业增速约 10%， 空间来自人均消费量提升及冷链配套的完善 3 各国速冻食品人均年消费量（ kg） 速冻食品行业的两个细分领域情况 冷链行业情况 速冻食品行业的发展受益于城镇化率的提高 ， 居民生活节奏加快带来速冻食品的需求 。 一方面中国的速冻食品人均消费量远低于发达国家 ， 另外一方面 ， 冷链配送的逐渐完善为速冻食品行业发展提供了支持 ， 行业存在巨大发展空间 。 速冻火锅料和速冻面米制品是速冻食品行业的两大细分领域 。 速冻火锅料的上游是鱼糜 、 肉类 、各类粉等农副产品加工业 ， 下游面向农贸市场 、商超和餐饮企业 ， 由于产品形态的多样性 ， 行业天然集中度较低 ， 目前增速约为 10%左右 。 速冻面米制品行业发展更为成熟 ， 集中度较高 ， 目前增速 12%。 来源：招股说明书、统计局、中国物流与采购联合会 3710 4015 4775 9.3 11.5 13.4 024681012141601000200030004000500060002015 2016 2017冷库总保有量（万吨） 冷藏运输车（万辆） 产品 行业规模 （销售口径） 增速 速冻食品行业 速冻火锅料 速冻鱼糜制品、 速冻肉制品、 鱼丸、肉丸、虾滑等 400亿 10% 速冻面点 速冻汤圆、水饺、 馒头、核桃包等 932亿 12% 9 60 40 20 010203040506070中国 美国 欧洲 日本 下游火锅麻辣烫行业增速约 10%，整体需求平稳 4 速冻火锅料的 消费场景 以 麻辣烫 、 火锅 、 烧烤 、关东煮为主 。 其中麻辣烫在火锅料行业终端消费占比最高 （ 25%） ， 火锅则是餐饮行业的第一大品类 ， 占餐饮总营业额的 22%。 2015-2017年火锅业营业额平均增速约 11.5%。 用户群体方面 ，80/90后占比接近 70%， 这一群体最舍得花钱的餐饮品类前三是烧烤 、 快餐 、 火锅 ， 因此火锅麻辣烫的需求有保证 ， 整体上增速约 10%左右 。 21.58% 14.95% 14.15% 14.17% 8.55% 13.51% 0%5%10%15%20%25%门店增速 营业额增速 净利率增速 2015年 2016年 3640 3523 2414 1903 2135 993 267 415 1260 1462 337 637 537 1024 874 1026 382 428 455 550 01000200030004000北京 上海 广州 深圳 麻辣烫 米线 黄焖鸡米饭 沙县小吃 兰州拉面 2015-2016年火锅行业运营情况 麻辣烫成为街边数量最多的餐饮品类 80/90后最舍得花钱的餐饮品类 来源：中国饭店业协会 受产能释放影响， 2014年火锅料行业开始价格战，当前价格战基本结束 5 速冻火锅料行业在 1991年开始起步 ， 2005年进入高速发展期 ， 2012-2013年期间由于各个公司集中新建工厂 ， 2014年产能的集中释放引起了一轮价格战 ， 降价持续到 2016年 ， 2017年价格开始企稳 ， 当前价格战基本结束 。 价格战叠加原材料成本波动 、 环保监管趋严 、 食品安全监管逐渐完善的外部环境 ， 大企业受益于规模化带来的成本优势 ， 规范的环保设施和完善的企业管理等因素 ， 市占率不断扩大 。 18181919202021212222来源：国家统计局、互联网 鱼糜制品价格走势（元 /吨） 50个城市鸡胸肉平均价（元 /kg） 火锅料行业市场集中度较低，行业龙头安井食品市占率约 9%，营收和销量超过海欣与惠发之和；速冻面米 CR3市占率约 70% 6 公司 成立时间 品牌 火锅料营业 收入 (百万） 市占率 （ %） 火锅料销量 (万吨） 产品品类 销售渠道 安井食品 2001 安井 2549.13 6.4% 23.95 速冻鱼糜制品、速冻肉制品、 速冻面米制品、小龙虾 农贸、商超、 餐饮 海欣食品 1996 海欣 967.63 2.4% 7.58 福州鱼丸、鱼皮脆等鱼糜制品、 肉制品 农贸批发、超市、 便利店 海霸王（汕头）食品 1994 海霸王、 甲天下 速冻面米、速冻肉制品、 速冻鱼糜制品、罐头制品 超市、便利店 山东惠发食品 2005 惠发 938.51 2.3% 9.37 肉丸、肉肠、肉串、 油炸系列肉制品 农贸批发市场、 超市 福建海壹食品 1993 海旺 速冻鱼糜、速冻肉、面米制品 农贸批发市场 福建升隆食品 1993 升隆 速冻熏煮香肠、关东煮烧烤油煎 系列、速冻鱼糜、速冻肉制品 来源：招股说明书、公司公告 火锅料行业竞争格局 火锅料行业由于产品形态多样 ， 行业集中度提升速度较慢 。 目前龙头安井食品的市占率约 为 6.4%，海欣食品和惠发食品的市占率约为 2%， 在营收规模和销量上与安井差距巨大 。 速冻面米行业的发展较速冻火锅料更为成熟 ， 目前已经形成以三全食品 、 思念食品和湾仔码头为代表的稳定市场格局 ， CR3市占率约 70%， 其中三全收购了龙凤食品后 2015年市占率近 30%， 湾仔码头市占率约 20%， 思念市场份额约 20%。 速冻面米行业竞争格局 30% 20% 20% 30% 三全 湾仔码头 思念 其他 弘则弥道（上海）投资咨询有限公司 02 安井食品：成本优势下，渠道发力叠加全国产能布局，龙头地位稳固 安井食品主业生产速冻火锅料制品和速冻面米制品 8 安井食品成立于 2001年 ， 总部位于福建省厦门市 ， 是一家从事火锅料制品 （ 以速冻鱼糜制品 、 速冻肉制品为主 ） 和速冻面米制品生产销售的公司 ， 是火锅料行业的龙头 。 公司主营 “ 安井 ” 品牌速冻食品 ，共有 300多个产品品种 ， 火锅料已经实现全国范围内销售 ， 面点主打差异化的发面类点心 ， 销售区域聚焦华东地区 。 销售渠道包括经销商渠道 、 商超和特通 （ 餐饮酒店 ） 渠道 。 目前在全国拥有福建厦门 、江苏泰州 、 江苏无锡 、 辽宁鞍山 、 四川资阳 、 湖北潜江 6大生产基地和 8个工厂 ， 是行业里唯一实现全国产能布局的企业 。 2017年开始生产小龙虾预调速冻产品 ， 2017年 10月在湖北潜江小龙虾产区建厂 ，2018年收购上游小龙虾生产企业新宏业食品 19%股权 ， 将小龙虾业务提升到与两大主业同样的高度 。 速冻火锅料制品 速冻鱼糜制品如爆汁小鱼丸、仿花枝丸等 速冻肉制品如撒尿牛丸、霞迷饺等 速冻面米制品 主要产品如紫薯包、红糖馒头、手抓饼等 调理水产品 来源：招股说明书 2017年营业收入超 30亿，增速约 16%，毛利率稳定在 27%左右，净利率稳定在 6% 9 1786.19 2220.2 2561.22 2996.5 3484.01 24.30% 15.36% 17.00% 16.27% 0%5%10%15%20%25%30%010002000300040002013 2014 2015 2016 2017营业收入 yoy（ %） 104.06 130.29 128.34 177.41 202.43 25% -1% 38% 14% -10%0%10%20%30%40%50%0501001502002502013 2014 2015 2016 2017净利润 yoy（ %） 27.77% 27.41% 27.08% 27.12% 26.27% 5.83% 5.87% 5.01% 5.92% 5.81% 0%5%10%15%20%25%30%2013 2014 2015 2016 2017毛利率（ %） 净利率（ %） 营业收入（单位：百万元） 毛利率及净利率 净利润（单位：百万元） 来源：招股说明书、公司公告 安井的营业收入持续增长 ， 2014年在价格战中增加营业收入 24.3%， 2015年 ， 安井的营业收入增速较 2014年下滑近 9个点 ， 净利润增速 -1%， 主要受价格战进一步发酵的影响 。 截止到 2017年年底 ， 公司营业收入达到 34.84亿元 ，同比增速 16.27%， 净利润 2.02亿元 ， 同比增速14%， 毛利率和净利率一直保持稳定 。