券商2018业绩前瞻：业绩低点或已过，政策环境持续改善.pdf

行业 报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 证券 证券 研究报告 2019 年 01 月 28 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 夏昌盛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518110003 xiachangshengtfzq 罗钻辉 分析师 SAC 执业证书编号： S1110518060005 luozuanhuitfzq 舒思勤 联系人 shusiqintfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 证券 -行业点评 :中央深改委通过设立科创板并试点注册制总体实施方案，继续推荐龙头券商 2019-01-24 2 证券 -行业点评 :12 月业绩分化明显，继续推荐龙头券商 2019-01-10 3 证券 -行业深度研究 :投资时钟指向券商 证券行业投资时钟理论 &股票质押影响测算 2019-01-07 行业走势图 券商 2018 业绩 前瞻： 业绩低点或已过，政策环境持续改善 2018 年证券行业市场环境回顾 1） 2018 年，证券市场震荡下行，全年累计日均交易额 3687 亿元，同比下滑 19%；行业平均佣金率下滑趋势不改，但幅度略有收窄；平均每周新增投资者 24.3 万人，较 2017 年下滑 23%。 2） IPO 审批标准趋严，发行数量、募集资金规模大幅下滑，集中度提升；全年共有 105 家公司 IPO，募集资金规模为 1378 亿元， YOY-40%；再融资规模持续下滑，全年募集资金规模仅为 7524 亿元， YOY-41%；债券承销恢复性增长，规模达 5.52 万亿元，YOY+32%。 3）股市走弱，债市表现优于 2017 年，自营业务分化明显。 4）两融业务规模震荡下行，年末两融余额仅为 7557 亿元；股票质押式回购业务规模逐渐回落，截至 2018 年末，中证登口径下市场质押市值为 4.23 万亿元。 5） 截至 2018 年 9 月末，券商资管计划规模为 14.18 万亿元，较 2017年 Q1 高点下降 24%。 证券行业 2018 年净利润 666 亿元， YOY-41% 131家证券公司当期实现营业收入 2662.87亿元， YOY-14.47%；净利润 666.20亿元， YOY-41.04%； 106 家券商实现盈利，较 2017 年减少 14 家，占证券公司总数量的 80.92%。总资产为 6.26 万亿元， YOY+1.95%；净资产 1.89 万亿元， YOY+2.16%；净资产回报率为 3.52%。 各主营业务收入均出现不同程度下滑，利息收入下滑幅度最大；从收入结构来看，自营业务是第一大收入来源，占比达 30%，较 2017 年提升 2 个百分点。 上市券商业绩分化明显，预计行业集中度将进一步提升 已有 12 家上市券商公布了 2018 年业绩快报。其中，中信证券、海通证券、中信建投的净利润分别为 94 亿元、 52 亿元、 31 亿元，同比下降 18%、 40%和 23%。 中信建投、中信证券、浙商证券的加权平均净资产收益率分别为6.79%、 6.20%和 5.24%，上市券商间的业绩分化明显，据此我们判断 2018 年行业集中度预计将进一步提升。此外，中小券商计提的资产减值准备增加，成为拖累其业绩主要因素，方正证券、长江证券、光大证券、太平洋和国海证券资产减值计提规模分别为 4.7/2.94/5.53/9.72/0.94 亿元。 2019 年 盈利预测： 中性假设下 ，预计 2019 年证券行业将实现营业收入 2661亿元， YOY+8.50%；将实现净利润 732 亿元， YOY+10.51%。预计全行业的ROE 为 3.71%，预计年末净资产将达到 1.97 万亿元， YOY+4.06%。 投资建议：业绩低点或已过，政策环境持续改善。 2019 年券商基本面改善：资本市场改革与政策纠偏 +投行和直投业务增长 +融资成本下行 +股权质押业务纾困 +集中度提升 +股票市场处于底部 +高 Beta。行业平均估值 1.42x PB，大型券商估值在 0.9-1.4x PB 之间，行业历史估值的中位数为 2x PB。推荐中信证券、中信建投、华泰证券、国泰君安，建议关注中金公司。 风险 提示 ： 政策落地不及预期；市场大幅波动，造成业绩及估值双重下滑；股票质押风险暴露超预期，资产质量承压 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2019-01-25 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 600030.SH 中信证券 18.04 买入 0.94 0.88 1.01 1.15 19.19 20.50 17.86 15.69 601066.SH 中信建投 11.20 增持 0.55 0.39 0.43 0.49 20.36 28.72 26.05 22.86 601688.SH 华泰证券 18.80 增持 1.30 0.96 1.08 1.22 14.46 19.58 17.41 15.41 601211.SH 国泰君安 16.32 增持 1.13 0.88 0.97 1.09 14.44 18.55 16.82 14.97 资料来源： 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -42%-36%-30%-24%-18%-12%-6%0%2018-01 2018-05 2018-09证券 沪深 300 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 2018 年证券行业市场环境回顾 . 3 2. 证券行业 2018 年净利润 666 亿元， YOY-41% . 6 3. 2018 年年报前瞻 . 7 3.1. 龙头券商业绩整体优于其 他中小型上市券商 . 7 3.2. 月度财务数据 . 9 4. 投资建议 . 10 4.1. 中性假设下，我们预计 2019 年行业净利润 732 亿元，同比 +10.51% . 10 4.2. 投资建议 . 11 图表目录 图 1：证券行业经纪业务盈亏平衡测算 . 3 图 2：日均交易额（亿元） . 3 图 3：每周新增投资者数量（万人） . 3 图 4： IPO 发行家数及募集资金规模 . 4 图 5：首发、并购重组、可转债被否率（ %） . 4 图 6： A 股 IPO 发行集中度提升（单位：亿元） . 4 图 7：再融资募集资金规模（亿元） . 4 图 8：券商债券承销规模（亿元） . 4 图 9：沪深 300 指数涨跌幅（ 单位： %） . 5 图 10：中债总全价指数涨跌幅（单位： %） . 5 图 11：融资融券余额（亿元） . 5 图 12：股票质押市值（亿元） . 5 图 13：截至 2018 年 9 月末，券商资管计划规模为 14.18 万亿元（单位：万亿元） . 6 图 14： 2018 年证券行业收入结构 . 7 图 15： 2017 年证券行业收入结构 . 7 图 16：券商板块目前估值 仍处于历史底部区间（中信行业非银金融 -证券） . 12 表 1：证券行业 2018 年净利润 666 亿元，同比下降 41%（单位：亿元） . 6 表 2：已披露业绩预告的 12 家上市券商业绩情况（单位：亿元） . 7 表 3：部分上市券商计提减值损失情况统计（单位：万元） . 8 表 4：截止 2019 年 1 月 25 日，统计范围内的上市券商触及预估平仓线的融出资金规模情况（单位：亿元） . 8 表 5：上市券商 2018 年 1-12 月累计月度财务数据一览（单位：亿元） . 9 表 6：证券行业盈利预测核心假设（单位：亿元） . 10 表 7：证券行 业盈利预测（单位：亿元） . 11 表 8：上市券商盈利预测及估值表（ 2019 年 1 月 25 日） . 12 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 2018 年证券行业市场环境回顾 2018 年，证券市场震荡下行，交易量同比下滑。 2018 年累计日均交易额为 3687 亿元，同比下滑 19%。 9 月份日均股票成交额为 2600 亿元，触及我们测算的经纪业务盈亏平衡线。假设行业佣金率为万分之三，日均股票成交额需要超过 2673 亿元，经纪业务才能实现盈利。假设日均股票交易额为 4500 亿元，经纪业务佣金率高于万分之 1.8 才能实现盈利。 图 1： 证券行业经纪业务盈亏平衡测算 资料来源： wind， 天风证券研究所 ，横轴是经纪业务佣金率，单位为万分之；竖轴是日均股基成交金额，单位是亿元 由于 2015 年 4 月以来放开一人一户帐户限制，我们使用每周新增投资者数量作为潜在市场交易活跃度的指标。 2018 年平均每周新增投资者 24.3 万人，较 2017 年平均每周新增投资者 31.74 万人同比下滑 23%。 图 2： 日均交易额（亿元） 图 3： 每周新增投资者数量（万人） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 IPO 审批标准趋严，发行数量、募集资金规模大幅下滑。 2018 全年，共发行 105 家 IPO，同比下滑 76%；募集资金规模为 1378 亿元，同比下滑 40%。在设立科创板试点注册制、支持新经济的方向指导下，预计传统 IPO 节奏将维持常态化发行，科创板的推出有望带来业绩增量，并对作为中介机构的证券公司投行业务竞争格局带来重大影响，预计投行业务将进一步向龙头券商集中。 IPO 被否率持续提升，并购重组、可转债被否率维持稳定。 根据 wind 数据， 2018 年共有199 家公司上会审核，其中 59 家未通过，被否率达 29.65%，较 2017 年（ 17.27%）提升 12.38个百分点。 2018 年并购重组、可转债被否率分别为 11.81%、 3.74%，较 2017 年变化较小。在 IPO 通过率持续走低、并购重组业务逐渐放开的环境下，券商可向中游开展并购重组业务，帮助企业进行产业整合、产业投资，以改善投行业务收入。 2013年 2,023 2014年 3,216 2016年 5,693 2017年 , 5,025 2018年 , 3,528 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0000 2 4 6 8 1001,0002,0003,0004,0005,0006,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年 2018年 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.000200040006000800010000120001400016000期末投资者数量（万人，左轴） 每周新增投资者数量（万人，右轴） 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 4： IPO 发行家数及募集资金规模 图 5： 首发、并购重组、可转债被否率（ %） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 图 6： A 股 IPO 发行集中度提升（单位：亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 受 2017 年政策收紧影响，再融资规模持续下滑。 2018 年，增发募集资金共计 7524 亿元，同比下滑 40.78%。今年 11 月，证监会修订发布发行监管问答 关于引导规范上市公司融资行为的监管要求，再融资政策有所放松，未来有望扭转下滑趋势。 债券承销呈恢复性增长。 2018 年，券商债券承销规模达 55173 亿元，同比增长 31.99%；除 2 月、 7 月外，其余月份债券承销规模均较去年同比有所增长。 图 7： 再融资募集资金规模（亿元） 图 8： 券商债券承销规模（亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 2018 年股市走弱，债市表现优于 2017 年。 2018 年沪深 300 指数累计下跌 25.31%， 2017年累计上涨 21.78%；创业板指数 2018 年累计下跌 28.65%， 2017 年累计下跌 10.67%；中债010020030040050005001,0001,5002,0002,5002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018首发募集资金 (亿元，左轴 ) 首发家数 (家，右轴 ) 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002014 2015 2016 2017 2018首发 并购重组 可转债 05,00010,00015,00020,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018增发 配股 优先股 可转债 可交换债 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年 2018年 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 总全价指数 2018 年累计上涨 6.17%， 2017 年累计下跌 4.26%。 图 9： 沪深 300 指数涨跌幅 （单位： %） 图 10： 中债总全价指数涨跌幅 （单位： %） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 两融业务规模震荡下行，股票质押式回购业务规模逐渐下滑。 截至 2018 年末，融资融券余额为 7557 亿元，较年初（ 10298 亿元）下降 26.62%。两融业务规模主要受市场需求的影响，随着 2018 年 Q3 以来市场震荡下行，两融余额降幅较大。股票质押业务方面，上半年，股票质押式回购业务成为市场关注焦点，自 3 月份股票质押新规开始正式实施，市场监管趋严，去杠杆力度加大，叠加市场震荡下行，券商对股票质押业务更为谨慎。截至 2018年末，中证登口径下市场质押市值为 42336 亿元，较 2018 年 7 月初下降 21.66%，预计 未来将进一步控制股票质押业务的规模，但不会出现断崖式的下降。 图 11： 融资融券余额（亿元） 图 12： 股票质押市值（亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 资料来源： wind， 天风证券研究所 根据中国证券业协会数据 ，截至 2018 年 9 月末，券商资管计划规模为 14.18 万亿元，较2017 年 Q1 高点下降 24%。其中，定向资管计划规模为 11.85 万亿元，集合资管计划规模为 1.93 万亿元。 -10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.00Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18-1.50-1.00-0.500.000.501.001.50Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-186,0007,0008,0009,00010,00011,00012,00040,00042,00044,00046,00048,00050,00052,00054,00056,000行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图 13： 截至 2018 年 9 月末，券商资管计划规模为 14.18 万亿元 （单位：万亿元） 资料来源： wind， 天风证券研究所 2. 证券行业 2018 年净利润 666 亿元， YOY-41% 证券业协会对证券公司 2018 年度经营数据进行了统计， 131 家证券公司 当期实现 营业收入2662.87 亿元， YOY-14.47%；净利润 666.20 亿元， YOY-41.04%； 106 家券商实现盈利 ，较2017 年减少 14 家，占证券公司总数量的 80.92%。总资产为 6.26 万亿元， YOY+1.95%；净资产 1.89 万亿元， YOY+2.16%；净资产回报率为 3.52%。 表 1： 证券行业 2018 年净利润 666 亿元，同比下降 41%（单位：亿元） 项目 2016 年 2017 年 2018 年 同比变动（ %） 券商数量 129 131.00 131.00 0% 营业收入 3279.94 3,113.28 2,662.87 -14.47% 代理买卖证券业务净收入 1052.95 820.92 623.42 -24.06% 证券承销与保荐业务净收入 519.99 384.24 258.46 -32.73% 财务顾问业务净收入 164.16 125.37 111.50 -11.06% 投资咨询业务净收入 50.54 33.96 31.52 -7.18% 资产管理业务净收入 296.46 310.21 275.00 -11.35% 证券投资收益 568.47 860.98 800.27 -7.05% 利息净收入 381.79 348.09 214.85 -38.28% 净利润 1234.45 1,129.95 666.20 -41.04% 盈利券商数量 124 120.00 106.00 -11.67% 总资产（万亿元） 5.79 6.14 6.26 1.95% 净资产（万亿元） 1.64 1.85 1.89 2.16% 客户交易结算资金余额 14400 10,600.00 9,378.91 -11.52% 托管证券市值（万亿） 33.77 40.33 32.62 -19.12% 受托管理资金本金总额（万亿） 17.82 17.26 14.11 -18.25% 资料来源： 证券业协会， 天风证券研究所 各主营业务收入均出现不同程度下滑，利息净收入下滑幅度最大。 2018 年证券行业利息净收入为 215 亿元， YOY-38%；代理买卖证券业务净收入 623 亿元， YOY-24%；证券承销与保荐业务净收入 258 亿元， YOY-33%；财务顾问业务净收入 112 亿元， YOY-11%；资产管理业务净收入 275 亿元， YOY-11%； 证券投资收益则由 2017 年度的 860.98 亿元降为 2018年度的 800.27 亿元， YOY-7%。 从收入结构来看，自营是第一大收入来源。 2018 年，自营、经纪、投行、资管、利 息净收入、其他的收入占比分别为 30%、 23%、 14%、 10%、 8%和 14%。收入占比提升的分别是自营0.005.0010.0015.0020.00定向资管计划规模 集合资管计划规模 专项资管计划规模 直投基金 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 和其他收入，分别提升 2 个百分点和 6 个百分点。经纪、投行、利息净收入均有不同程度的下滑。 图 14： 2018 年证券行业收入结构 图 15： 2017 年证券行业收入结构 资料来源： 证券业协会， 天风证券研究所 资料来源： 证券业协会， 天风证券研究所 3. 2018 年年报前瞻 3.1. 龙头券商业绩整体优于其他中小型上市券商 截至 1 月 25 日，已有 12 家上市券商公布了 2018 年业绩快报，分别是中信证券、海通证券、浙商证券、国元证券、长江证券、东方证券、光大证券、国海证券、中信建投、东北证券、太平洋和方正证券。 12 家上市券商净利润均同比下滑，同比降幅在 14%到 84%之间。中信证券、海通证券、中信建投的净利润分别为 93.94 亿元、 52.13 亿元和 30.87 亿元，同比分别下降 18%、 40%和 23%，龙头券商业绩整体优于其他中小型上市券商以及行业平均水平。中信建投、中信证券、浙商证券的加 权平均净资产收益率分别为 6.79%、 6.20%和 5.24%，不同上市券商间的盈利能力分化明显，据此我们判断 2018 年行业集中度预计将进一步提升。 表 2： 已披露业绩预告的 12 家上市券商业绩情况（单位：亿元） 营业收入 YOY 净利润 YOY 总资产 归母股东权益 加权平均 ROE 中信证券 372.23 -14.02% 93.94 -17.83% 6,535.41 1,531.41 6.20% 海通证券 238.59 -15.46% 52.13 -39.52% 5,742.95 1,178.38 4.43% 浙商证券 36.82 -20.14% 7.21 -32.16% 570.11 136.65 5.24% 国元证券 25.70 -26.80% 6.84 -43.18% 780.95 246.77 2.73% 长江证券 43.51 -23.19% 2.59 -83.23% 994.58 265.42 0.99% 东方证券 103.01 -2.19% 12.39 -65.13% 2,269.50 518.02 2.37% 光大证券 77.91 -20.81% 13.47 -55.34% 2,057.02 484.49 2.77% 国海证券 21.17 -20.39% 0.85 -77.28% 631.95 135.85 0.63% 中信建投 109.07 -3.50% 30.87 -23.11% 1,950.82 475.77 6.79% 东北证券 - - 2 到 3 亿元 -55%到 -70% - - - 太平洋 - - -12 到 -14 亿 - - - - 方正证券 - - 6-7.2 亿 -50%到 -60% - - 资料来源： 公司公告， 天风证券研究所 2018 年上市券商业绩出现下滑的主要原因包括： 一是： 受市场持续低迷、成交额萎缩、股权融资规模减少等市场因素 影响，上市券商的业务受限，自营、经纪、投行、资管、利息等业务收入均出现不同程度的下滑。 二是： 受前期业务布局与改革成本投入影响， 部分上市券商 当期成本支出较上年仍有所增23% 14% 10% 8% 30% 14% 经纪 投行 资管 利息 自营 其他 26% 16% 10% 11% 28% 8% 经纪 投行 资管 利息 自营 其他 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 长 ，导致利润率下滑。 表 3： 部分上市券商计提减值损失情况统计（单位：万元） 资产名称 方正证券 长江证券 光大证券 太平洋 国海证券 融出资金 33,725.04 2,987.49 4,194.70 买入返售金融资产 11,142.22 7,537.58 31,949.38 94725.51 3982.19 应收以及其他应收款项 77.44 12,763.72 - 4853.01 可供出售金融资产 2,056.64 4,201.80 - 2428.83 其他 - 1,952.91 - 524.96 债权投资 - - 12,920.78 其他债权投资 - - 6,204.49 合计 47,001.34 29,443.50 55,269.35 97,154.34 9,360.16 资料来源：公司公告，天风证券研究所 三是： 计提的资产减值准备增加 。 中信证券业绩大降的一大原因是其大幅计提了信用减值损失， 2018 年前三季度累计计提 12.3 亿元，其中计提以股票质押为主的买入返售金融资产成为信用大幅减值的主因。 方正证券、长江证券、光大证券、太平洋和国海证券的资产减值计提规模分别为 4.7 亿元、 2.94 亿元、 5.53 亿元、 9.72 亿元和 0.94 亿元。此前兴业证券、中原证券、西部证券、南京证券等也因股票质押业务、融资融券等业务计提大额减值准备，导致上市公司业绩下滑。 表 4： 截止 2019 年 1 月 25 日，统计范围内的上市券商 触及预估平仓线的融出资金规模情况（单位：亿元） 证券公司 表内融出资金 归母股东权益-2018Q3 表内融出资金 /归母股东权益 触及预估平仓线的参考市值规模 触及预估平仓线的融出资金规模 触及预估平仓线的融出资金规模 /归母股东权益 预估折损金额 信用 或资产减值损失 计提规模或 预估折损金额 东吴证券 156 204 76.24% 281 56.19 27.51% 16.86 0.91 5.41% 太平洋证 68 113 59.98% 139 28 24.71% 8.34 9.72 116.46% 国海证券 75 136 55.20% 147 29 21.59% 8.81 1.33 15.07% 中信建投 143 485 29.59% 544 109 22.45% 32.65 7.59 23.25% 兴业证券 228 332 68.76% 245 49 14.72% 14.67 6.51 44.40% 东北证券 47 152 30.90% 67 13 8.88% 4.04 1.15 28.59% 海通证券 660 1,177 56.08% 801 160 13.60% 48.05 12.47 25.95% 申万宏源 470 691 68.04% 404 81 11.69% 24.24 1.48 6.11% 东兴证券 80 195 41.05% 119 24 12.14% 7.11 0.13 1.79% 方正证券 74 379 19.48% 213 43 11.23% 12.77 6.75 52.89% 长江证券 110 271 40.54% 148 30 10.95% 8.91 4.25 47.68% 国信证券 347 520 66.73% 259 52 9.94% 15.52 5.86 37.77% 中原证券 40 101 39.60% 44 9 8.70% 2.63 1.04 39.61% 国元证券 82 249 33.04% 118 24 9.50% 7.10 0.99 13.97% 光大证券 193 488 39.51% 168 34 6.89% 10.08 9.13 90.57% 东方证券 246 514 47.81% 183 37 7.11% 10.97 0.96 8.75% 中信证券 535 1,528 35.00% 577 115 7.55% 34.63 12.32 35.59% 国泰君安 499 1,236 40.42% 433 87 7.00% 25.96 5.44 20.97% 广发证券 237 859 27.59% 310 62 7.23% 18.62 1.48 7.95% 华西证券 43 183 23.71% 47 9 5.16% 2.83 -0.25 -8.69% 国金证券 41 193 21.03% 94 19 9.76% 5.64 -0.02 -0.41% 西部证券 24 175 13.44% 45 9 5.18% 2.73 1.31 48.02% 中国银河 368 655 56.20% 159 32 4.85% 9.53 3.17 33.20% 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 招商证券 285 798 35.66% 211 42 5.28% 12.65 0.97 7.64% 山西证券 24 124 19.37% 23 5 3.69% 1.37 0.57 41.86% 华安证券 46 124 37.04% 21 4 3.37% 1.25 0.55 44.04% 华泰证券 361 1,062 33.93% 220 44 4.15% 13.22 2.29 17.34% 财通证券 36 201 17.92% 24 5 2.35% 1.42 -0.15 -10.50% 浙商证券 42 136 31.10% 14 3 2.12% 0.86 -0.63 -72.44% 资料来源： wind， 天风证券研究所，表内融出资金规模： 买入返售金融资产 -股票质押式回购规模， 假设到 2018 年 Q3 较 2018 年 H1 平均下降 10%； 预估折损金额 ：触及预估平仓线的融出资金规模 *30%； 大型券商资产负债表稳健，太平洋等部分中小券商计提资产减值的情况不具有行业代表性。一方面是 大型券商低于平仓线的融出资金规模 /归母股东权益的比例显著低于中小型券商，另一方面 信用 /资产减值计提比例远高于中小型券商。 建议关注 IFRS9 新规下中小券商 2019年信用减值损失计提压力。 3.2. 月度财务数据 我们统计范围内 33 家上市券商， 2018