化工2019年策略报告：寒冬中孕育机遇确定中寻找成长.pdf

请参阅最后一页的重要声明 证券 研究报告 行业深度研究 2019 年投资策略报告 寒冬中孕育机遇，确定中寻找成长 以日为鉴，化工何去何从 以日为鉴， 日本化学工业在 70 年代 石油危机后逐步由资本密集型大宗化工品向知识密集型新材料和精细化工转化 ， 我国传统化工行业在 2012 年开始逐步转入下行通道，由整体数量短缺转变为结构性短缺 。以日为鉴 ，我国化工行业将逐步由初、中级阶段过渡到精细化工阶段，传统大宗通用级产品占比将逐渐下降，高端产品将陆续实现突破，化工新材料和精细化工行业将迎来崛起。 固定资产投资增速转正，内忧外患需求增速放缓 2018 年 1-10 月化工行业固定资产投资 累计同比增速达到 2.8%， 历时两年半的景气周期， 逐步 进入消化周期的尾声 ；内需方面， 2018年 1-10 月商品房销售面积 、汽车产量、纱产量 累计同比增速 分别放缓 至 2.2%、 -0.4%、 0.6%；外需则面临中美贸易战、美国经济近乎繁荣顶点的下行风险。库存方面， 化工 PPI 指数同比增速 已经开始 放缓，而产成品存货金额同比增速则在持续上行，我们认为当前补库存 已近 尾声，进入被动型的库存增加，未来面临去库存的压力。 原油：供需与博弈间需求平衡点 10-11 月份原油价格跌幅超过 30%，主要系美国库存、产量上升，OPEC 产量上升，伊朗制裁不及预期，美国投行为对冲风险敞口而抛售期货等诸多原因；长期角度而言，各大主流机构对 2019 年需求预期下滑、美国管道运输瓶颈的疏通，对 2019 年原油价格中枢产生压力， OPEC+最新会议达成减产 120 万桶 /天的协议，供需宽松形式有所缓解，综合各国博弈、 2019 年供需，我们预计 2019 年布油中枢价格为 60-70 美元 /桶，此价格也是各国可接受区间。 投资策略之周期篇：寒冬中孕育机遇 基础化工 整个板块的 PE 估值距离历史底部仅有一步之 遥， PB 估值已达历史最低点，各板块龙头股 2019 年悲观情景估值也进入 10倍左右区间，而其长期发展路径仍稳步向上，包括 万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、三友化工、桐昆股份、卫星石化 等；另一方面，农化和天然气仍具备景气或复苏或向上的特征，重点关注复合肥中的新洋丰、农药中的 利尔化学、扬农化工 ，天然气板块中的新奥股份、中国石化 。 投资策略之新材料篇： 确定中寻找成长，新材料领衔产业升级 中国正处于破局时代，新材料正领衔产业升级，面板、半导体等加速国产化，相关国产化工新材料技术壁垒不断突破，迎来绝佳的替代机会；我国新能源汽 车 2016 年、 2017 年销量连续两年超过全球新能源汽车销量的一半，新能源汽车板块加速催化，上游相关材料迎来需求暴增。 重点推荐电子化学品、 OLED 和锂电材料等相关材料板块。主要推荐： 濮阳惠成（蓝光材料中间体龙头）、万润股份（沸石放量）、光华科技（锂电回收新贵）、国瓷材料（蜂窝陶瓷载体龙头）、飞凯材料（混晶龙头）、强力新材（光刻胶龙头）等。 风险提示 宏观经济大幅波动、贸易摩擦加剧、原油价格大幅波动 维持 增持 郑勇 zhengyongcsc 13811910975 执业证书编号： S1440518100005 于洋 010-86451150 执业证书编号： S1440518080001 邓胜 021-68821600 执业证书编号： S1440518030004 黄帅 010-85130726 执业证书编号： S1440518010001 研究助理 : 胡世超 010-86451498 hushichaocsc 发布日期： 2018 年 12 月 10 日 市场 表现 相关研究报告 -30%-20%-10%0%10%2017/12/112018/1/112018/2/112018/3/112018/4/112018/5/112018/6/112018/7/112018/8/112018/9/112018/10/112018/11/11化工 上证指数化工 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 目录 以日为鉴，化工何去何从 . 1 似曾相识：日本化学工业的发展对我国有着现实的指导意义 . 1 形似 神异：日式道路中国版复刻 . 2 以日为鉴：新领域精细化学品和新材料将是化工未来前进方向 . 3 固定资产投资增速转正，内忧外患需求增速放缓 . 6 宏观经济难言乐观，下游需求增速放缓 . 8 中美贸易加剧，外需下行风险加大 . 10 库存持续累积，未来将面临 去库存 . 14 原油：供需与博弈间需求平衡点 . 16 回顾 2018，油价先扬后抑 . 16 OPEC+会议减产，原油在供需与博弈间需求平衡 . 17 投资策略之周期篇：寒冬中孕育机遇 . 22 农化：估值近历史低位，关 注农产品价格触底回暖 . 23 化肥：关注复合肥（行业拐点已至）、钾肥（国内价格洼地）、磷肥（磷矿限产成本推动） . 25 农药：环保边际放松，优选成长农药和制剂龙头 . 30 提升天然气消费占比是大势所趋，行业进入黄金发展期 . 31 确定中寻找成长，新材料领衔产业升级 . 32 芯屏崛起，国产加速 . 33 液晶面板起国产化大潮 . 33 全球 PCB 行业复苏，重心向中国转移 . 34 集成电路产业正在加速向中国大陆转移 . 36 国内 OLED 面板迎密集投产期，上游材料市场空间迅速扩大 . 37 国六落地，催化剂需求提前放量 . 41 重型车国六标准落地，蓝天保卫战重点区域提前实施 . 41 排放标准大幅趋严，沸石分子筛与蜂窝陶瓷需求大增 . 41 印刷新术，环保油墨发展正当时 . 42 环保严格，油墨市场面临变革 . 42 UV 油墨：新型高效环保油墨 . 43 UV-LED： UV 油墨发展的新阶段 . 43 油墨新技术市场广阔，布局蓝海未来可期 . 44 锂电回收：新能源汽车产业发展迅猛，动力锂电回收势在必行 . 44 主要推荐标的 . 46 1 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 以日为鉴，化工何去何从 似曾相识：日本化学工业的发展对我国有着现实的指导意义 不同 国家间的工业化进程中存在着 诸多的 相似性，化工行业作为 与 国民经济 息息相关 的 基础性行业，其发展历程大多遵循相似的逻辑。 我们可以借助工业化国家在工业化过程中化工行业的结构变迁和各阶段的普适规律，来探讨对当今中国化工发展的借鉴意义。在宏观经济前景不甚明朗的当下，我们从历史经验的角度出发，选取工业化完成 时间 最接近当代的日本，对日本化工行业战后的发展， 特别是在经济进入转型期之后的发展脉络和结构性变化 进行总结概括 ， 由此得到日本 化工行业 转型升级的基本 逻辑， 并 对中国化工行业中长期的 发展趋势进行预测，进而对我国化工行业的中长期投资策略提供指导。 战后日本制造业结构跟随经济发展不同阶段，成功实现了三次转换：轻工业为中心向重化学工业为中心的转换；由重化学工业中原材料工业为中心向加工组装工业为中心的转换 ；以及 由一般机械工业向高级机电一体化的机械工业的转换。日本产业结构转变完整演绎了克拉克产业结构变化理论，一国的产业结构重心由第一产业向第二产业转移，再从第二产业向第三产 业转移；前一个转移即工业化过程，又深刻呈现为工业重心从轻工业向重化工业转移，重化工业上升到主导地位，也就是实现“重化工业化”，而重化工业的重心从材料工业向加工组装工业转移；整个过程中产业中心表现为劳动密集型向资本密集型，再向技术、知识密集型产业转移的过程。 图 1： 战后日本经济增长情况（ 1950-1985） 单位： 十 亿日元 数据来源：战后日本经济社会统计，中信建投证券研究发展部 而日本重 化学工业的发展则可分为两个阶段： 1955 1964 年，重化学工业通过替代进口、扩大国内市场为主得到壮大发展。日本大量引进国外先进技术，完成了对国内设备的初步改进，进而以“投资拉动投资”实现了重化学工业的重装备化，各个部门的设备投资飞速增长。传统基础产业，如钢铁、石化、电力工业都采用了现代化生产方式，电气机器、汽车的生产也逐步现代化，造船业和产业机械部门达到世界领先水平。 1965 1973年，优势产业朝着大型化、国际化的方向发展，这一阶段设备投资和对外贸易成为经济增长的双引擎。重化学工业化既是日本经济高速增长的重要结果，也是实现高速经济增长的重要原因； 1968 年日本超过联邦德国，成为仅次于美国的资本主义第二经济大国，重化学工业在工业生产中的比重也不断提高。 05 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 5 0 , 0 0 02 0 0 , 0 0 02 5 0 , 0 0 03 0 0 , 0 0 03 5 0 , 0 0 01950 1951 1952 1953 1954 1955 1956 1957 1958 1959 1960 1961 1962 1963 1964 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 19850%5%10%15%20%25%30%35%40%GDP （现价） GDP 增长率经济恢复期重化工业化的高速增长期开始向知识经济转型2 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 图 2： 战后日本的轻工业、重化工业的发展及分别在制造业产值中占比 单位： 十 亿日元 数据来源： 日本国家统计局 ，中信建投证券研究发展部 70 年代两次石油危机使日本严重依赖海外资源的重化学工业受到重创， 不得不进行产业转型， 而此时适逢以微电子、新材料、新能源和生物技术为代表的第四次科技革命的兴起，日本产业结构由资本密集型向高附加值的知识密集型转化 。 1980 年日本政府明确提出了“技术立国”战略。在这个阶段日本经济低速稳定增长，三大产业的 GDP 结构相对稳定；而日本产品的国际竞争力增强，出口快速增加，日本工业在国际市场上的攻势强劲，产品席卷欧美市场，加冕为名副其实的“世界工厂”。 此后，由于日本出口增长日益增大， 日美贸易摩擦 终迎来爆发 ，“广场协议”后日元升值使得制造业出口受到严重影响，日本国内的经济泡沫终在 90 年代初破灭，日本开始陷入长期的经济萧条。尽管日本仍然拥有世界第二的闪耀光环，作为经济核心的日本制造业在世界上也仍占有重要位置，但其增长步伐缓慢乏力，日本经济进入持续结构调整阶段。 在参与国际产业分工的条件下，中国在今后中长时间尺度上的转型期面临和日本 1970 年代产业结构调整时类似的困境， 如国内环境问题突现、 国际贸易摩擦增大等。日本在经济结构调整阶段发生的产业升级更替、结构变迁、组织变化，在一定程度上具有落后经济向发达经济形态转变发展的普适性，对中国产业升级，尤其是对化工行业这种作为制造业基石的中游行业有重要 的参照价值。 形似神异： 日式道路中国版复刻 目前中国正处于工业化中期的重化工业阶段，正在向低能耗、高附加值的装配加工业，进而向知识密集型产业转换的过渡时期。在资源、环境和贸易摩擦诸多压力下，中国在国际分工价值链中低附加值、低技术含量、低层次的地位难以持续，中国制造业也有向高附加值、高技术含量、高层次的产业升级的自发动力 ，但与日本道路形似神异的是，中国在产业升级的道路上无法完全放弃低端的轻工业和基础加工业。 传统经济理论认为在经济由起飞阶段向成熟推进阶段过渡中，工业向多样化发展，新的工业部门加速发展，老的工业部门停滞，新主导产业部门逐渐取代旧的主导产业部门。如日本在战后初期，纺织工业作为主要工业02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 08 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 2 0 , 0 0 01 4 0 , 0 0 01955 1957 1959 1961 1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 19890%10%20%30%40%50%60%轻工业 基础加工业 组装加工业 基础加工业占比 轻工业占比3 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 部门，其本身得到很大发展在技术上达到了世界先进的水平，产品出口为发展重化工业积累了大量资金，但在重化学工业迅速发展起来，纺织工业就开始迅速衰落。 但中国的重工业化阶段是一个不完全同于过往先进工业国家的重工业化阶段，它既有国际先进工业化国家所具有的基本内容，又是一个具有“中国特色”的重工业化，即包含有浓厚农业色彩和极大的不 均衡性，是一个新型的重工业化而不是主流理论所描述“经典”的重工业化。中国特殊的城乡二元经济结构导致农业从业人数始终占相当大的比例， 2013 年以前一直是第一大就业产业，虽然 2014 年第二产业从业人数首次超越第一产业，但仍无法拉开差距，工业部门对农业劳动力的吸收仍显不足，城市化水平提升空间巨大。而 1978 年以来，中国工业化主要以东部沿海地区重点展开，使得今天东部和中西部经济存在全方位严重差距，东部地区已进入工业化中后期阶段，而中西部地区还处于工业初级阶段。 图 3： 2003 2017 年中国三大产业从业人数比例 图 4： 1980 1994 年日本三大产业从业人数比例 数据来源： wind， 中信建投证券研究发展部 中国制造业的升级转型实质上特指的是东部沿海工业发达地区的产业结构调整，东部地区的产业转移并非如传统国际间分工向海外转移，而是向中西部内陆地区的转移。中西部地区需要承接东部淘汰产业，实现经济起飞，转移农村就业人口，弥补和东部的巨大基础设施和城市化差距。可见，中国在相当长时期内，传统轻工业和初级制造业仍有广阔的市场需求和发展前景。中国东部地区发展电子信息产业、新材料、生物技术产业等新兴产业，而中西部地区发展纺织服装业等劳动密集型产业，甚至重化工业将是中国产业发展的可能前景。中国制造业在国民经济中的首要位置在较长 时空范围内可能都将保持不变，结构将同时包含轻工业，资本密集型和技术密集型工业，从中国东部沿海回溯中西部，将是一副完整的工业化进程倒叙画面。 以日为鉴： 新领域精细化学品和新材料将是化工 未来 前进方向 化学工业是国民经济的基础产业，为三大产业各种经济部门提供配套服务和产品；我们只有把化工行业放在整个国民经济这个宏观图景中，才能理解其转变发展的脉络。以我们在前文中所呈现的日本战后化工简史作为参照：在经济起飞阶段，化学工业作为重化工业的支柱性产业，是拉动经济发展的直接动力，基本和国民经济以及工业的增长呈同步关系。在一 国经济进入工业化后期，向成熟阶段推进后，重化工业转变为装备加工型工业结构，继而向知识密集型过渡，工业部门开始呈现多样化，同时第三产业逐步发展壮大；在这种发展范式中，大宗基础化学品的需求增长随之趋缓，传统化工行业的技术装备、企业规模和产业形态也日益成熟，化学工业在工业中比重逐渐下降。 我们认为，中国传统化工产业已经开始缓慢迈入相对衰落的阶段： 2012 年开始，中国工业增加值占 GDP 比4 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 重开始大幅衰退，代表了传统工业的衰落。而在传统工业中，化工产业的毛利占比在 2012 年开始显著低于营收占比，传统化学工业已经开始进入 下行通道。 图 5：中国（ 1990-2017）和日本（ 1970-1997）工业对比 图 6：中国化工产业在工业中比重（ 1998-2017） 图 7：日本化工产业在工业中比重（ 1957-2003） 图 8：中国化工行业营收、利润及其增速（ 1998-2017） 数据来源： wind， 日本国家统计局 ，中信建投证券研究发展部 中国石油和化学工业经过多年迅速发展，大多数产品产能快速增加，目前产品供应已由“整体数量短缺”转变为“结构性短缺”：技术壁垒较低的通用型产品，如纯碱、烧碱、氮肥、尿素、鞣料、颜料、通用塑料橡胶等产品，国内市场饱和，产品向国外输出；而技术含量较高的高端化产品，如药品、特种塑料、橡胶以及细分领域的精细化学品等国内自给率不足仍需进口。虽然目前我国化工品仍处于贸易逆差状态，与外贸总体顺差相反，但近年来我国化工产品贸易逆差已经大幅收窄， 2016 年化工品贸易逆差为 91 亿美元，与 2013 年的 278 亿美元相比，已经收窄近 70%，除药品外，其余化工产品总体已经呈顺差状态，国内大部分大宗化工原料市场已经趋于饱和。 日本在石油危机后，化工行业面临的困境是生产能力过剩，国内市场饱和，原料成本高昂产品竞争力下降导致国外输出受阻，在转型前夜日本基础化工品供应属于“整体过剩”；中国当前化工行业所处阶段与日本转型期已经较为类似，大部分大宗化工原料市场已经趋于饱和，少数品种仍存进口替代空间。 对于少数仍然短缺的大宗化学品如 PC、己内酰胺等，国内巨大的市场需求会推动上述产品产能的持续扩张，增加的产量可以替代进口产品的市场为目标。不过，中国作为资源 短缺国，石油和天然气等原料进口量逐年递增，化工产品成本直接受国际价格影响；在原材料成本上涨和国内市场需求趋于饱和的情况下，化工部分子行5 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 业在市场压力和国家政策推动下已经先期进入结构调整阶段，落后产能逐渐淘汰，产业集中度逐步提高。 图 9： 2017 年中国部分化学品净出口（单位：亿美元） 数据来源：中国石油和化工经济分析，中信建投证券研究发展部 纵观日本化工产业的发展，可以发现，在石油危机后，日本基础化工品行业面临长期劣势，原油资源非可再生性注定其价格上涨长期趋势不可逆，发展中国家的新兴石化产业使得市场越发拥挤，原料成本增大和利润下降决定生产设施更新缺乏经济动力，设备陈旧和规模偏小愈加不可避免。 当 基础石化工品生产发展受阻 时，转入高附加值的精细化工和专用化学品领域成为日本 石化企业发展的必然选择。精细化学品附加值较高，利润受原油价格影响较基础化工品小，且包括众多差异性强的子行业；精细化学品应用领域广泛，接近终端消费市场，随着经济发展和社会消费水平提高，对各种新产品需求将不断涌现，市场规模会逐渐成长。从日本化工行业的转型可以看出，相比较基础化学品产业，精细化工和专用化学品属于朝阳产业；而精细化学品生产工艺复杂，开发难度大，属于知识密集型产业，对新兴发展中国家有较大难度的技术壁垒，长期来看市场参与者数量有限，市场盈利前景良好。 精细化学品分为农药、染料、涂料、颜料、试剂和高纯物、 信息用化学品、食品和饲料添加剂、胶粘剂、催化剂和各种助剂、化学药品和日用化学品、高分子聚合物中的功能高分子等类别。精细化率（精细化工产值占化工总产值的比例）既是代表化工行业产品结构，也是代表化学工业技术水平的一个标志，发达国家高达60%-70%，而我国尚在 50%左右；目前我国化工产业正处于由初、中级阶段向精细化工阶段过渡时期，传统大宗通用级产品占比将逐渐下降，高端产品将陆续实现突破，整体来看，我国化工行业将逐步打破结构性短缺局面。 中国精细化工行业分为传统精细化工和新领域精细化工。传统精细化工包括染料、有机 颜料、无机颜料、助剂、农药及其制剂、涂料及其配套原料、染料和农药的配套中间体等行业在内，已形成比较完整的工业体系，部分产品向外大量出口；新领域精细化工包括饲料添加剂、食品添加剂、表面活性剂、水处理化学品、造纸化学品、皮革化学品、油田化学品、胶粘剂、生物化工、电子化学品、纤维素衍生物、聚丙烯酰胺、气雾剂等产品，整体市场自给率已经达到 80%以上。中国精细化工产业虽具备了较大规模的生产能力，但产品结构以中低档产品为主，难以满足细分市场需求，以电子化学品为代表的高端市场精细化学品严重依赖进口。 6 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 而化工新材料一般是指：通用工程塑料，包括聚甲醛（ POM）、聚碳酸酯（ PC）、聚酰胺（ PA）、聚对苯二甲酸丁二醇酯 (PBT)、丙烯腈丁二烯苯乙烯共聚物 (ABS)；特种工程塑料，如聚砜（ PF）、聚酰亚胺（ PI）、聚苯醚（ PPO）、聚醚醚酮（ PEEK）等；特种纤维，如碳纤维、纺纶；以及有机硅材料，有机氟材料等。化工新材料是汽车、电子、机械、通信、航空航天和国防工业等是现代工业和尖端科技必需的配套材料。经过十二五的发展，国内化工新材料严重依赖进口的局面已经得到了一定程度的改善，至 2015 年我国化工新材料整体自给率为 63%，大部分依赖进口的局面已经一去不复返。不过某些品种依赖进口的情况依然较为严重， 2015 年我国工程塑料自给率为 49%，高性能膜材料自给率为 43%，而碳纤维自给率只有 28.6%。十三五期间，化工新材料自给率将得到进一步提高。据估计，到 2020 年，我国化工新材料整体自给率将达到 80%以上，高性能树脂、工程塑料、高端聚烯烃塑料、特种橡胶、高性能纤维、功能型膜材料及电子化学品等产品目标消费量分别达到 2986 万吨、 574万吨、 1115 万吨、 557 万吨、 15 万吨、 61 万吨及 109 万吨，目标自给率分别达到 83%、 76%、 69%、 80%、 92%、75%及 66%。化工新材料将在“十三五”大放异彩，引领化工领域的投资热点。 固定资产投资增速转正， 内忧外患需求增速放缓 2016 年化工行业固定资产投资十年来首次出现负增长， 并且一直延续至 2018 年 8 月份， 2018 年 9 月份化工行业固定资产投资增速 转正 并开始抬升、逐步缩小与全社会固定投资增速之间的差距， 历时 两年半的 景气周期，最终不可避免的踏入 历史 循环，产能扩张逐步抬头， 进入消化周期的尾声。 2014-2016 年伴随原油价格下行、前期高 景气 下 规划 产能的建成释放，化工行业 经历了痛苦的供过 于求以致产品持续下跌 ， 2015 年“最严环保法”实施， 2016 年第一批中央环保督查正式展开； 轰轰烈烈的供给侧改革开始全方位发力，而 2016 年初部分传统化工周期行业甚至进入全行业亏损时期，自发去产能同时开展， 2016 年下半年 行业盈利触底反弹， 2017 年习近平总 书记提出“绿水青山就是金山银山”，供给侧改革效力加大，国内整体需求仍为旺盛，刨除淡季影响，化工行业景气持续，价格整体延续上涨态势，在 2017 年周期的效力已经开始发挥作用，环保比较优秀的上市企业 2017 年资本开支开始持续攀升，根据我们统计， 2017 年基础化工 和石化（剔除两桶油）资本开支同比增速分别达到 25.6%、 110.2%；进入 2018 年中美贸易战愈演愈烈，国内去杠杆提上日程，下游整体需求走弱，考虑到民生经济，最新的 京津冀及周边地区 20182019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案 中 要求 2018 年 10 月 1 日至 2019 年 3 月 31 日 ， 京津冀及周边地区细颗粒物 （ PM2.5）平均浓度同比下降 3%左右 ，并且取消了具体的限产比例；各地相继表态严厉禁止环保“一刀切”，至此环保边际开始放松，供给需求的两相利空，化工和石化景气阶段性见顶回落。 7 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 图 10：化工行业固定资产投资 增速转正 单位 ： 亿元、 % 数据来源： Wind 中信建投证券研究发展部 图 11：基础化工资本开支及增速 单位：亿元 图 12：石化（剔除两桶油）资本开支及增速 单位：亿元 数据来源： Wind 中信建投证券研究发展部 化工 PPI 指数自 2016 年 10 月份转正以来，连续两年保持同比正增长，根据我们周度的化工行业景气指数追踪，化工行业景气指数已经连续多周为负值，化工 PPI 近期开始有所掉头 下行 ，相应的化工利润总额累计同比增速开始下滑， 叠加四季度至春节的传统淡季，此期间难言乐观。 8 行业深度研究 报告 化工 请参阅最后一页的重要声明 图 13： PPI 指标与盈利 指标增速相继放缓 单位： % 数据来源： Wind 中信建投证券研究发展部 宏观经济难言乐观，下游 需求 增速放缓 化工 下游 应用极为广泛，牵扯到生活中的方方面面 -“衣食住行”均有所涉猎，若以单纯的 GDP 增速指标来衡量 国内全部生产总值 ， 目前我国经济进入结构调整期 ， 产业结构升级正在加速进行 ， 中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段 ，正如前期策略报告所言，在结构调整期内需大幅回暖可能性小， 国内 GDP 2010 年以来持续放缓 。 图 14：中国 GDP 季度增速持续放缓 单位： % 数据来源： Wind 中信建投证券研究发展部 从我们跟踪国内化工行业几大核心下游 行业 -房地产、汽车、 空调、 纺织服装等行业的情况来看 ， 2018 年以来表现不一，多数放缓： 2018 年 1-10 月份 商品房销售面积 累计同比增速大幅放缓至 2.2%，但是 2018 年 1-10