大国改革系列之一：竞争中性的“3W”.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证券研究 报 告 【 宏观专题 】 大国改革 系列之一 竞争 中性的 “ 3W” 主要 观点 2018年 10月份，易纲行长和国资委发言人密集就“竞争中性”概念进行表态；随后中央经济工作会议首次提出坚持“公平竞争原则”加快国企国资改革；2019 年地方两会亦有近三分之二的省份明确 提出有关“竞争中性”的内容。早在中美经贸摩擦加剧初期， PIIE 等美国顶尖智库就 要求中国在知识产权、国有企业和海外投资领域按照国际规则行事；而中美经贸磋商快速推进之际，美国贸易代表办公室在其 2 月初发布的中国实施 WTO 承诺的年度评估报告中，已经关注到 10月份 中国高级官员对“竞争中性”的表态，但对于其能否实质推进仍然抱有怀疑。在中美经贸磋商紧锣密鼓推进之际，围绕“竞争中性”原则的相关国企改革进展值得期待。 “竞争中性”（ Competitive Neutrality）这一源于海外的 概念究竟如何理解？有哪些具体要求？本文试图从“ 3W（ when、 what、 how）”角度 进行 剖析 。 1W：什么时候（ When）提出的竞争中性？ “竞争中性”一词诞生于上世纪 90年代的澳大利亚 。 1993 年澳大利亚 国家竞争政策调查组 提交的希尔默报告提出竞争中性的政策建议； 1995 年澳大利亚联邦与州和地方政府签订的 竞争原则协议正式明确了竞争中性原则的实施； 1996 年 联邦竞争中性政策声明明确了竞争中性的概念、原则、监督安排和投诉机制； OECD 自 2009 年 开始竞争中性作为研究课题并推广，标志着竞争中性从国内法向国际法层面过渡。 2W：什么是（ What）竞争中性？ 竞争中性 意味着没有一个企业实体仅仅因为其所有权而处于有利（或不利）地位。 其概念包含 三重含义：（ 1） 从性质来看，竞争中性 本质是一系列政策，是一个监管框架 ；（ 2） 其目的 /目标是为了实现“所有制中性” ，并承认企业在 市场经济竞争 基础上形成的规模、资产、文化等诸多差异 ；（ 3） 适用于公有实体参与重要政府商业活动，而不适用于非商业、非营利性活动 。 3W：如何（ How）保障竞争中性的实现？ （ 1） 澳版竞争中性 6 大原则 ： 公司化、税收中性、债务中性、必要收益率、监管中性和完全成本定价 ； （ 2） OECD 竞争中性 8大基石 ： 在澳版 6大基本原则基础之上，新加入两大要点 ：一是政府企业履行公共政策职能应当获得充分、透明和可计量的补偿；二是政府采购政策和程序应当具有竞争性和无歧视性，并且有合适的透明标准作保障。 风险提示 ： 中美经贸磋商大幅不及预期 。 证券分析师：张瑜 电话： 010-66500918 邮箱： zhangyu3hcyjs 执业编号： S0360518090001 联系人：王丹 电话： 010-66500851 邮箱： wangdanhcyjs 【华创宏观】 2019 年外资行一致预期是什么？ 大类资产配置框架系列之三 2018-12-23 【华创宏观】思想汇第五期：国企去杠杆的三问三猜 2019-01-03 【华创宏观】稳增长中“消失”的国开行 2019-01-08 【华创宏观】 2019 年各大央行对风险事件和财政政策如何评估？ 全球央行双周志第 17 期 2019-01-16 【华创宏观】 MSCI 扩大 A 股权重影响几何？ 2019-02-17 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观专题 2019 年 02 月 25 日 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、 1W：什么时候（ When）提出的竞争中性？ .4 二、 2W：什么是（ What）竞争中性？ .5 （一）澳大利亚：旨在消除从事重大商业活动中的实体由于公有制性质导致的资源分配扭曲 .5 （二） OECD：任何企业实体不因所有权而处于有利或不利地位 .5 （三）竞争中性定义的三大基本要素：监管框架、所有制中性、商业活动 .6 三、 3W：如何（ How）保障竞争中性的实现？ .7 （一）澳版 6 大原则：公司化、税收 中性、债务中性、必要收益率、监管中性、完全成本定价 .7 （二） OECD 竞争中性 8 大基石： 6 大原则 +对国企履行公共政策职能的补偿 +政府采购 .8 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 竞争中性原则演变的重要时间节点 .4 图表 2 澳大利亚和 OECD 对竞争中性的定义汇总 .5 图表 3 澳大利亚和 OECD 对竞争中性适用条件的规定 .6 图表 4 澳大利亚关于竞 争中性要求的演变 .7 图表 5 OECD 竞争中性的 8 大基石 .8 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 2018 年 10 月份，易纲行长和国资委发言人密集就“竞争中性”概念进行表态；随后中央经济工作会议首次提出坚持“公平竞争原则”加快国企国资改革； 2019 年地方两会亦有近三分之二的省份明确提出有关“竞争中性”的内容。 外部形势方面 ， 早在 2018 年 中美经贸摩擦加剧初期， PIIE 等美国顶尖智库就要求中国在知识产权、国有企业和海外投资领域按照国际规则行事 （详见 中美贸易谈判，美国“要价”是什么？ ） ；而中美经贸磋商快速推进之际，美国贸易代表办公室在其 2 月初发布的中国实施 WTO 承诺的年度评估报告 1中，已经关注到 10 月份中国高级官员对“ 竞争中性”的表态，但对于其能否实质推进仍然持有怀疑。在中美经贸磋商紧锣密鼓推进之际， 围绕“竞争中性”原则的相关国企改革进展值得期待。 “竞争中性”（ Competitive Neutrality）这一 起源于 海外的概念究竟如何理解？有哪些具体要求？本文试图从“ 3W（ when、 what、 how）”角度 对概念背后蕴含的深意 进行剖析。 一、 1W： 什么时候 （ When） 提出的竞争中性 ？ 1995 年 澳大利亚竞争原则协议标志着“竞争中性”的 正式 诞生， OECD 自 2009 年 开始对竞争中性规则的推广标志着竞争中性向国际规则迈进。 尽管直到 2018 年 10 月份国内高层官员多次提及 竞争中性 原则才将这一概念推向舆论中心，但 这一概念诞生于上世纪 90 年代澳大利亚的 “国家竞争政策（ National Competition Policy）”。 在 1991年 7 月底 召开的特别州长会议，各州州长决定实施国家竞争政策 ； 随后 委托新南威尔士大学希尔默教授为主组成国家竞争政策调查组 ， 1993 年调查组正式提交了调查报告 ， 简称 希尔默 报告 ，报告首次给出实施竞争中性 的建议 ；1995 年澳大利亚联邦政府和各州 、 地区政府联合组成的政府理事会 （ Council of Australian Governments）签署了 国家竞争政策的三项政府间协议 ：竞争原则协议、行为准则协 议和实施国家竞争政策及相关改革的协议，其中竞争原则协议确立了 竞争中性 政策实施 。 2 2009 年 OECD 将竞争中立作为核心课题来研究 并 倡导各国建立竞争中立政策框架 ，标志着竞争中性 由国内法层过渡到国际规则层面 。 3 图表 1 竞争中性原则演变的重要时间节点 资料来源 ： NCP， OECD， 华创证券 整理 1 详见 2018 Report to Congress On Chinas WTO Compliance United States Trade Representative，ustr.gov/about-us/policy-offices/press-office/press-releases/2019/february/ustr-releases-2018-reports-china%E2%80%99s 2 详见 Competitive Neutrality and State-Owned Enterprises in Australia： Review of Practices and their Relevance for Other Countries 3 详见 oecd/daf/ca/achievingcompetitiveneutrality.htm 1995 年 1996 年 2009 年 2016 年1995 年澳大利亚联邦与各州、地区政府签署了 竞争原则协议 （ Comp e t it ion Pr in c ip les Agr ee ment ）协议， 第三条提出了竞争中性政策和原则1996 年澳大利亚 联邦竞争中立政策声明 （ C ommon w ealt h Comp e t it iv e N eu t r alit y P o lic y St a t em en t ）中，明确对“竞争中性”的概念进行了解释2009 年 OECD 发布 国有企业与竞争中立原则 （ St a t e Ow n ed En t erp r ises an d t h e Pr in c ip le o fComp e t it iv e N eu t r alit y ），其中公司治理与竞争中立原则圆桌会议提出“竞争中性”本质是一个规则框架2016 年 2 月，美、日等 12 国正式签署 TPP 协议，其中第 17 章“国有企业和指定垄断企业”提出，“确保行政部门在监管国企和私有企业时保持公允”1993 年1993 年澳大利亚 N a t ion al C o mp e t it ion P olicy R eview （简称希尔默报告）在调查基础上提出实施“竞争中性”的建议，简要介绍了实施竞争中性的原因、基本要求等。宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 二、 2W： 什么是 （ What） 竞争中性 ？ 既然竞争中性 一词 起源于澳大利亚，其在全球范围内的传播又得益于 OECD， 那么 澳大利亚和 OECD 是如何定义竞争中性的 ？ （一） 澳 大利亚： 旨在消除从事重大商业活动中的实体由于公有制性质导致的资源分配扭曲 1993 年希尔默报告明确了 竞争中性 定义的几大关键要素。 1993 年希尔默报告里面提到竞争中性一词时 ， 虽然并未给出其具体定义 ， 但提到了后续竞争中性定义中的几大关键要素 ，（ 1）竞争中性是处理资源扭曲的政策，而当时根据希尔默教授小组的调查来看，当（ 2）政府企业参与（ 3）竞争性市场并（ 4）凭借其所有权享有一系列独特的竞争优势时，市场资源配置出现了最系统的扭曲。 4 1995 年 竞争原则协议和 1996 年 联邦竞争中立政策声明明确了澳版竞争中性的定义。 二者均从政策目标角度对竞争中性进行了定义，旨在消除从事重大商业活动中的实体由于公有制性质导致的 资源分配扭曲。 （ 二 ） OECD： 任何企业实体不因所有权而处于有利或不利地位 OECD 对竞争中性的 定义本身建立在澳版基础之上，同时表述更为普适和“中性” 。 在竞争中立和国有企业：挑战和政策选择一文的定义中，并未 单纯 强调国有企业，而是任何企业实体不因所有权而处于有利或不利地位 ；而国有企业与竞争中立原则中，明确定义竞争中性是“一个监管框架（ a regulatory framework）” 。 图表 2 澳大利亚和 OECD 对竞争中性 的 定义汇总 资料来源 ： NCP， OECD，华创证券整理 4 详见 National Competition Policy Review（简称希尔默报告）第 二部分第 13 章 。 竞争中立政策的目标是消除从事重大商业活动的实体因公有制而产生的资源分配扭曲 ：政府企业不应仅仅因为其公有制而享有任何净竞争优势。这些原则只适用于公有实体的商业活动，而不适用于这些实体的非商业、非营利活动。1995 年竞争 原则 协议C o mp e ti ti o n Pr i n c i p l e sA g r e e me n t在某些情况下，在同一个市场上竞争的公司面临着不同的监管或其他要求，可能扭曲竞争导致效率和公平问题，当政府企业参与竞争性市场时，出现了最系统的扭曲，特别是政府企业往往被视为凭借其所有权享有一系列独特的竞争优势，包括税收减免， 处理这些扭曲的政策可以被描述为“竞争中立”要素。1993 年希 尔默 报告N ati o n alC o mp e ti ti o n Po l i c y R e v i e w1996 年联邦竞争中立政策声明C o mmo n we al th C o mp e ti ti v e N e u tr al i ty Po l i c y S tateme n t竞争中立要求，政府业务活动不应仅仅凭借公共部门所有权而享有与私营部门竞争对手相比的净竞争优势。实施竞争中立政策安排旨在消除在重大商业活动中由于公有制性质导致的资源分配扭曲。2009 年国有企业与竞争中立原则S tate O wned E n te r p r i se s an d th e Pr i n c i p l e o fC o mp e ti ti v e N e u tr al i ty竞争中立可以理解为一个 监管框架（ a r e g u l a t o r y f r a m e w o r k ） ：（ 1 ）在该框架内，公共企业和私营企业面临相同的规则集；且（ 2 ）在该框架内，政府的所有权或参与不会给任何市场参与者带来竞争优势。2011 年竞争中立和国有企业：挑战和政策选择C o mp e ti ti v e N e u tr al i ty an dS ta te - Own ed E n ter p r i ses ：c h al l e n g e an d p o l i c y o p ti o n s竞争中立意味着 没有一个企业实体仅仅因为其所有权而处于有利（或不利）地位。宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 （ 三 ） 竞争中性定义的三大基本要素：监管框架、所有制中性、商业活动 根据上述诸多定义 来源 ，我们可以 总结出 竞争中性 定义 的几大基本要素： 1、从性质来看， 竞争中 性 本质是一系列政策，是一个监管框架 。 2、其目的 /目标是为了实现 “所有制中性”，即任何企业实体 不因 其所有制原因而享有竞争优势 或劣势 。 虽然普适的提法是“所有制 中性 ”，但其诞生的初衷和 解决的现实问题 是国有企业因为其国有属性而相对私营企业享有竞争优势。 另外一层含义在于，竞争中性并不意味着要求所有企业立足于公平地位进行竞争，而主要是为了解决单纯由于所有制不同而导致的资源配置扭曲。 正如希尔默报告中提到的，“规模、资产、技能、经验和文化的差异是每个公司独特的竞争优势和劣势的基础，这些差异是市场经济竞争的标志”。 3、 其适用于公有实体参与 重要政府 商业活动，而不适用于非商业、 非营利性活动 。 澳大利亚和 OECD 都认为 竞争中性 适用于“ 重要 政府商业活动（ significant government business activities）” ，并对如何理解“重要政府商业活动”提出了具体的适用条件。 图表 3 澳大利亚和 OECD 对 竞争中性适用条件的规定 文件 相关要求 具体适用条件 澳大利亚 联邦竞争中立政策声明 Commonwealth Competitive Neutrality Policy Statement 商业活动 business activity 1、用户对商品或服务付费 （用户可以是在私营部门或公共部门）； 2、 必须存在实际的或潜在的竞争对手 （无论是在私营部门还是公共部门），即用户在选择替代供应源时不受法律或政策的限制； 3、 经营管理者对商品或服务的生产或供应以及价格具有一定的独立性。 重要性 significant 1、所有政府企业（ Government Business Enterprises， GBEs）及其子公司 ; 2、其他股份有限公司； 3、其他指定业务单位。 OECD国有企业和竞争中性原则 State Owned Enterprises and the Principle of Competitive Neutrality 政府商业活动 government business activity 1、 政府层级（ Levels of government） -是否所有层级的政府，例如区域和地方政府是否也应该被纳入“竞争中立框架”，虽然大型国有和区域性国企可能对竞争中立构成最大的威胁，但地方政府的经济意义变得越来越明确，地方政府经常在重点行业与私营部门产生竞争，例如 娱乐活动、儿童保育、教育、医疗、住房和交通。 2、 活动的商业性质（ Commercial nature of activity） -适用竞争中立框架的国企活动必须是商业活动，即 实体需要按照商业原则进行组织，并具有商业性质。然而，区分非盈利活动（ non-profit）和不盈利活动（ unprofitable activities）非常重要，国企进行的非营利性活动（ non-profit）应该被排除在竞争中立框架之外。 3、 实际 /潜在竞争对手 （ Actual/potential competitors） -市场上必须有竞争对手，即不应该有任何禁止竞争的法律限制。同时，竞争对手不一定是“实际的”，因为国企享有的已经存在的优势可能阻止“潜在的”竞争对手进入。 4、成本 /效益分析 （ Cost/benefit analysis） -如果改革的效益大于成本，那么竞争中性框架就是有益的。因此，有必要对每个单独的国有企业进行成本 /效益分析，虽然理论上竞争中性框架适用于规模较小的国企，但如果实践中市场潜在竞争很小，并且需要读管理进行实质性改变，则可能不具有成本效益。 资料来源： NCP， OECD，华创证券整理 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 三、 3W： 如何 （ How） 保障竞争中性的实现 ？ 如何保障 竞争中性的实现，或者说实现竞争中性 的基本原则和要求有哪些？ （ 一 ） 澳版 6 大原则 ：公司化、税收中性、债务中性、必要收益率、监管中性、 完全成本定价 从竞争中性 在澳大利亚国内的演变 历程 来看， 1993 年 希尔默报告提出从“私有化、公司化、 针对具体利弊的改革和定价指导 ”四个方面保障竞争中性 的 实现； 1995 年 竞争原则协议进一步将针对具体利弊的改革具体化为“税收中性、债务中性和监管中性”三个原则； 1996 年 联邦竞争中性声明则明确了 “公司化、税收中性、债务中性、必要收益率、监管中性和完全成本定价” 6 项实施原则。 至此，澳大利亚关于“竞争中性”的实施原则得以完全明确和确立，此后 OECD 等关于竞争中性实施的要求也与澳版保持了高度一致 。 图表 4 澳大利亚 关于竞争中性 要求的演变 资料来源 ： NCP，华创证券整理 公司化（ Corporatisation） 是对参与重大商业活动的国企实现竞争中性 的基本原则。 希尔默报告 针对公司化的表述如下，尽管澳大利亚国内各司法管辖区对“公司化”的解释存在不同，但共同的是 “公司化”是一项全面改革，且包含 5 项基本原则：目标的明确性和一致性、管理权力、绩效监测、有效的奖励和制裁 以及竞争中 性 。 竞争中性可以通过确保其他方面，例如劳资关系、融资和税收安排，适用 与 私营部门企业相同的安排来实现。 税收中性 （ Taxation neutrality） 主要针对解决国企享有的税收减免导致的竞争优势，因此 最具成本效益的解决方案就是取消针对特定企业的税收减免 ，同时，联邦竞争中性声明也提到可以保留税收减免，但需要制定税收等价制度，前提是具有成本效益性。 债务中性（ Debt neutrality） 主要针对国企举债享有的显性或隐性的政府担保导致的竞争优势。 主要包括两方面， 一是国企在金融市场融资（ Borrowing in financial markets） ，国企由于显性的政府担保或市场对政府隐性支持的 认知，而给与了国企借贷成本优势，可以通过向国企征收借贷税来保证竞争中性 的实现； 二是通过预算借款 （ Borrowing from the Budget） ，若国企出于重大 商业活动的目的从预算中获得资金，需要支付相当于私营企业从金融市场借款支付的利息。 必要收益率 （ Rate of return requirements） 是对从事重大商业活动 的国企 运营 回报率的要求。 中期，正回报率意味着国企收取的价格必须超过其全部成本；长期，国企的商业运营必须保证以实现经济资本回报率（ Economic rates of return on assets）为最低基准 ，经济资本回报率相当于长期债券收益率加上适当的保证金。 监管中性（ Regulatory neutrality） 要求 将国企置于 与私营部门企业相同的监管环境中 。 私有化 （ P r iv at is at io n ）包括将政府企业的所有权转让给私有部门，完全消除了与政府所有权相关的 竞争 优势或劣势；并且在 许多情况下 ，可能 是最合适 的解决方式。私有化希 尔默报告公司化（ Co r po r a t is at io n ）是解决竞争中立问题的最有效也是首选解决方案。当政府企业传统上直接向公众提供商业服务（与公用事业一样），应优先考虑公司化。如果政府企业主要为政府内其他实体服务，则公司化可能不总是可行或适当。公司化具体利弊的改革（ Re for m o f S peci fic Advan t ag es an d Di s ad vant ag es ），即直接解决特定竞争优势或劣势的具体来源，例如保证联邦和地方政府税费对所有企业都是中性的。具体利弊的改革定价指导（ P r i c i n g Di re c t i o n s ），在不采用私有化和公司化的背景下，采用价格指导确保政府企业利用的所有资源全部反映在其价格中是解决净竞争优势的方法。政府企业需要对企业本身产生的成本（如工资）、其他相关成本（如办公地）和隐性成本（如所得税等价物）进行核算，从而防止其定价低于同等效率的私营企业。定价指导各州和地区政府承诺将酌情针对公营企业（ G o ve r nm e nt bu s in ess ent er pris es ）采用公司化模式（ Co r po r at is at io n m o del ） .公司化竞争原则协议确保公营企业完全遵守联邦、州和地方政府税收制度或类似制度（ F ul l Co m m o nweal t h, S t at e an d Te r r it o r y t axes o r t ax equi valent s ys t ems ）。税收中性要求公营企业向政府提供债务担保费用旨在抵消因政府担保而享有的竞争优势。债务中性私营部门企业通常遵守的规则，例如与环境保护、规划和审批程序规则，保证公营部门企业和私营部门企业规则同等。监管中性确保公营企业的商品和服务的收费完全包括其活动的全部成本全成本定价竞争中性的一个主要组成部分就是采用适当的商业活动的组织架构，“公司化”包含五项基本原则：目标的明确性和一致性；管理权限和责任；绩效监控；有效的奖惩制度和竞争中立。组织结构公司化联邦竞争中立政策声明税收中性（ Tax at io n n eutrali ty ）最成本效益的实现方式是取消特定组织的税收减免，或者在具有成本效益的情况下，保留免税但建立税收等价制度。税收中性债务中性（ D ebt n eutrali ty ）包括两个方面：一是国有企业在金融市场借款，由于存在明确的政府担保和对政府隐性支持的认知，市场赋予国企借贷成本优势，可以通过征收借贷税保证竞争中性；二是如果 国企 出于 重大 商业活动的目的从预算中借款，则需要支付相当于从金融市场借款支付的利息。债务中性监管中性（ Regu lat o ry n eutrali ty ）的实现，要求在适当的情况下，将所有国企置于与私营部门企业相同的监管环境中。监管中性必要收益率（ Rate o f return requ irem ents ）所有从事重大商业活动的国企都必须获得必要的商业回报，以证明其长期保留企业资产的合理性，并从回报中支付相当于行业平均值的商业红利。长期来看，国企的商业运营必须以实现经济资本回报率（相当于长期债券收益率加上适当的风险保证金）为最低基准。必要收益率完全成本定价（ Full co st p rici n g p rin cip les ），如果国企开展重大商业活动，在适当的情况下 应当 支付 所有 使用的税收或税收等价物以及债务担保费用，并确保收取的价格反映这些业务活动的全部成本。完全成本定价宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 完全成本定价 （ Full cost pricing principles） 要求国企在适当的情况下支付所有使用的税收或税收等价物以及债务担保费用，并 确保其收取的价格反映其业务活动的全部成本 ， 从而防止其定价低于同等效率的私营企业。 （ 二 ） OECD 竞争中性 8 大基石 ： 6 大原则 +对国企履行公共政策职能的补偿 +政府采购 2012 年 OECD 提出了 竞争中性 的 8 大基石（ Building Blocks），相比于澳版竞争中性的 6 大原则之外，单独强调两点：一是政府企业履行公共政策职能应当获得充分、透明和可计量的补偿；二是政府采购政策和程序应当具有竞争性和无歧视性，并且有合适的透明标准作保障。 图表 5 OECD 竞争中性 的 8 大基石 资料来源 ： OECD,Competitive neutrality： maintaining a level playing field between public and private business，华创证券整理 竞争 中性“ Buildi n g Bloc k s ”1精简政府企业 组织（ S t re a m l i ni ng gove r n m e n t b u sine ss ） ：在具有自然垄断特征的部门中 竞争性业务与非竞争业务的脱节， 或对 从事竞争性业务的政府企业实行公司化 改造。2确定任何政府企业职能的成本，并指定适当的成本分配机制，以提高透明度和公开性。 其目的是为了确保为履行公共服务义务提供的补偿不被用作交叉补贴商业活动的渠道。3在商业和竞争环境中开展的政府业务活动，应该像可比业务一样获得回报率（ R a t e s o f re t ur n ）。4政府企业被要求履行 公共政策职能时， 应当获得充分、透明和可计算的补偿。5税收中性 ：应当尽可能确保政府企业与私营企业处在相同的税收环境中运营。6监管 中性 ：应当尽可能确保政府企业与私营企业处在相同的监管环境中运营。7债务 中性 ：如果从国家获得融资（无论是国有银行还是公共预算），融资应该以商业条款和市场利率为基准；或者通过补偿等方式予以消除。8政府的采购政策和程序 应该具有竞争性、无 歧视，并且有 合适的透明标准作 保障。宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 宏观组团队介绍 组长、首席分析师：张瑜 中国人民大学经济学硕士。曾任职于民生证券。 2018 年加入华创证券研究所。 高级研究员：齐雯 牛津大学经济学硕士。 2018 年加入华创证券研究所。 研究员：王丹 南开大学经济学硕士。 2017 年加入华创证券研究所。 研究员：杨轶婷 香港大学经济学硕士。 2018 年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujiehcyjs 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboyahcyjs 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyuhcyjs 侯斌 销售助理 010-63214683 houbinhcyjs 过云龙 销售助理 010-63214683 guoyunlonghcyjs 刘懿 销售助理 010-66500867 liuyihcyjs 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuanhcyjs 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdonghcyjs 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyanhcyjs 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 luoyingyinhcyjs 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayinhcyjs 朱研 销售经理 0755-83024576 zhuyanhcyjs 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shiluhcyjs 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyuhcyjs 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjinghcyjs 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjianihcyjs 沈颖 销售经理 021-20572581 shenyinghcyjs 乌天宇 高级销售经理 021-20572506 wutianyuhcyjs 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyanghcyjs 柯任 销售经理 021-20572590 kerenhcyjs 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyunhcyjs 张敏敏 销售经理 021-20572592 zhangminminhcyjs 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyuhcyjs 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 华创行业公司投资评级体系 (基准指数沪深 300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上； 推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10% 20%； 中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10% 10%之间； 回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10% 20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上； 中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5% 5%； 回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不 同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及