休闲服务行业2019半年度策略：增长绑定龙头，优选成长赛道.pdf

1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业投资策略 Table_First|Table_Summary 增长绑定龙头， 优选成长赛道 休闲服务行业 2019 半年度策略 投资要点： 增长绑定龙头，子板块多层分化。 根据 全行业 2018年年报和一季报的数据显示， 剔除中国国旅的影响 后 ， 全 行业收入增速仅为 7.57%，归母净利润增速仅为 9.96%。细分子板块表现差异化明显，免税、酒店和演艺依旧成为行业增长的 主力 ， 盈利能力大幅领跑其他子板块。 景区板块 收入增长乏力，加上 重点景区门票价格下调政策 的影响， 2019年收入端的压力更大；出境游板块 受商誉减值以及 目的地突发事件的影响， 增长 受挫；餐饮板块仅 广州酒家 收入和利润 实现 双增 。目前行业增长已经深度捆绑 龙头公司中国国旅、宋城演艺和锦江股份 。 门票价格下调的影响将在 2019年集中显现。 去年 6月，国家发改委印发了关于完善国有景区门票价格形成机制降低重点国有景区门票价格的 指导意见，响应国家号召，各地景区开始降价， 十一之前 基本完成门票价格的下调，我们基于 2018年各景区客流量的数据，对此轮门票、索道价格下调对上市公司的影响做了测算， 其中 对 乌镇和丽江旅游收入影响较大。门票价格下降能否 通过 带动客流量增长 来对冲影响， 目前景区数据尚未得到明显的验证，但是 峨眉山、丽江、长白山 2018年 已经出现客流复苏 迹象 。 离岛免税 +机场免税 +市内免税 ，牌照渠道多重优势 助力国旅腾飞。 2018年国内 离岛免税销售 额破百亿 ， 购物限额放宽至 3万 的政策红利逐渐显现，2019年将延续高增长的 态势 ；新增 13家进境免税店以及 7家市内免税店（境内 5家 +香港 1家 +澳门 1家）， 其中 中免中标 8家机场进境免税店 ， 同时运营 7家市内免税店， 未来存在整合 海免牌照 的预期，中免 销售势头迅猛。 未来集中采购将进一步拉升毛利率，盈利能力 增强。 酒店中端发展方向不改， 进入存量竞争时代 。 2018年 我国 连锁酒店的家数有望达到 4.4万家，加上现有单体酒店的巨大体量， 市场需求基本覆盖 。未来一线城市以升级改造为主，新增 酒店 逐步向二三线城市转移， 同时 新增 速度 将逐步放缓，且主要集中在中端酒店 ，接下来 市场将进入优胜劣汰的集中阶段。 中期来看 商旅需求的增加会为目前的出租率下滑提供支撑 ，ADR增长 维 稳， 未来 结构调整将 成为拉升 RevPAR增长速度的主要动力 。 行业重点个股推荐： 1） 宋城演艺（ 300144.SZ）：聚焦演艺主业，轻重资产储备项目丰富； 2）中国国旅（ 601888.SH）： 高增长趋势延续，内生 +外延贡献增量 ； 3）锦江股份（ 600754.SH） :结构调整升级持续，中端盈利能力加强； 4）海底捞（ 6862.HK） ： 行业发展热火朝天 ，门店布局 +供应链一体化抢占市场份额。 风险提示 ： 1）宏观经济下行风险； 2）个股项目推进不达预期的风险；3） 突发事件对旅游限制的风险； 4）免税行业政策性风险。 Table_First|Table_ReportDate 2019 年 06 月 17 日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 中性 上次建议： 中性 Table_First|Table_Chart 一年内行业相对大盘走势 11.6% Table_First|Table_Author 钱建 分析师 执业证书编号： S0590515040001 电话： 0510-85613752 邮箱： qjglsc Table_First|Table_Contacter 江甜丽 研究助理 电话： 051082832787 邮箱： jiangtlglsc Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、 2019 年一季度美团亏损收窄，携程业绩高增 休闲服务 2019.05.27 、酒店“六小件”再度热议 ,影响几何 休闲服务 2019.05.21 3、免税、酒店支撑行业增长，看好龙头白马股 休闲服务 2019.05.14 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 -3 0-1 8 %-6 %6%2 0 1 8 -0 5 2 0 1 8 -0 9 2 0 1 9 -0 1 2 0 1 9 -0 5休闲服务2 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 正文目录 1. 增长绑定龙头，子板块多层分化 . 4 1.1 中国国旅拉升行业增速，免税销售额突破 340 亿元 . 4 1.2 酒店 、演艺表现可期，盈利能力持续 . 5 2 景区发展受困，门票价格调整影响几何 . 6 3 机场进境免税店相继开业， 市内免税店卷土重来 . 8 3.1 国内免税销售模式 . 8 3.2 机场进境免税店布局落地，离岛免税销售额高增 . 9 3.3 再战市内 免税店，打开入境游消费增量空间 . 10 4 酒店中端方向不改，增量转存量竞争 . 12 4.1 连锁酒店增速放缓，进入存量竞争时代 . 12 4.2 需求端：商旅出行稳增 . 13 4.3 中高端发展方向不变，新增逐步向二三线城市转移 . 14 4.4 直销渠道 +人力成本管控，有望释放利润弹性 . 15 5 火锅行业规模高增，迎来万亿市场 . 16 6 行业重点个股推荐 . 17 6.1 宋城演艺（ 300144.SZ）：聚焦演艺主业，轻重资产储备项目丰富 . 17 6.2 中国国旅（ 601888.SH）：离岛免税政策红利释放 . 18 6.3 锦江股份（ 600754.SH）：结构调整升级持续，中端盈利能力加强 . 19 6.4 海底捞（ 6862.HK）：行业高速发展带来投资机会 . 19 7 风险提示 . 20 图表目录 图表 1： 2014 年 2019 年 Q1 行业营业总收入 . 4 图表 2：剔除中国国旅后行业营收及增速 . 4 图表 3： 2014 年 -2019Q1 全行业归母净利润及增速 . 5 图表 4：剔除中国国旅后行业归母净利润及增速 . 5 图表 5： 2014-2019Q1 酒店板块营业收入及增速 . 5 图表 6：酒店板块剔除华天酒店后归母净利润增速 . 5 图表 7：宋城现场演艺营收及增速 . 6 图表 8：剔除六间房后宋城演艺的净利润 及增速 . 6 图表 9： 2018 年部分上市景区客流量变化 . 6 图表 10： 2018 年乌镇接待游客人次同比下滑 9.7% . 7 图表 11： 2018 年古北水镇接待游客同比下滑 6.9% . 7 图表 12：目前上市景区中门票价格和索道价格调整预期对公司 2019 年收入的影响 . 8 图表 13：国内免税销售的主要 模式 . 9 图表 14： 13 家机场进境免税店的中标情况及相关细则 . 10 图表 15：离岛免税销售额一季度同比增长 29.24%. 10 图表 16：离岛免 税购物人数接近 300 万 . 10 图表 17： 2018 中国免税行业销售额仅为韩国的 35% . 11 图表 18： 首尔已开业市内免税店已经达到 13 家 . 11 图表 19：中免公司设立的境内和港澳市内免税店情况 . 11 图表 20： 2018 年入境游总人数 1.41 亿人次 . 12 图表 21： 2018 年入境游收入达到 1271 亿美元 . 12 图表 22： 2018 年中国连锁酒店增长速度放缓 . 13 图表 23：国内星级酒店数量逐渐减少 . 13 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图表 24：住宿和餐饮业固定资产投 资额同比下降 . 13 图表 25：国内星级酒店数量逐渐减少 . 13 图表 26： 2018 年国内旅游人数达到 55.39 亿人次 . 14 图表 27： 2018 年实现旅游总收入 5.97 万亿元 . 14 图表 28：国内商旅管理市场交易规模持续扩大 . 14 图表 29： 2018 年中国各等级酒店房间数增长率 . 15 图表 30： 2016-2018 年签约酒店城市分布 . 15 图表 31： 2018 年各级城市新建酒店与翻新改造占比 . 15 图表 32： 2016-2018 年签约酒店城市分布 . 15 图表 33： WeHotel 预订平台酒店品牌数量 . 16 图表 34：华住会目前会员人数已经达到 1 亿 . 16 图表 35：职工薪酬占营业收入比重高达 27% . 16 图表 36： 2018 年职工薪酬占营业收入的比重 . 16 图表 37： 2010-2018 年餐饮行业收入及增速 . 17 图表 38： 2017 年餐饮行业细分类别市场份额 . 17 图表 39：火锅行业龙头企业营收及增长情况 . 17 图表 40：火锅行业龙头企业已开业的门店数量 . 17 图表 41：宋城现场演艺业务收入增速企稳 . 18 图表 42：剔除六间房后宋城净 利润收入增速下滑 . 18 图表 43：中国国旅营业总收入实现高速增长 . 18 图表 44：三亚海棠湾免税销售收入增长提速 . 18 图表 45：锦江股份境内酒店 RevPAR 同比增速 . 19 图表 46：锦江股份境外酒店 RevPAR 同比增速 . 19 图表 47：海底捞客单 价稳步提升 . 20 图表 48：海底捞门店数量 . 20 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1. 增长绑定龙头，子板块多层分化 1.1 中国国旅 拉升行业增速 ， 免税销售额突破 340 亿元 根据全行业上市公司 2018 年披露的年报数据显示， 31 家上市公司合计实现营业总收入 1368 亿元，同比增长 21.97%，增速较 2017 年略有提高 1.3 个百分点 。其中中国国旅 2018 年实现营业收入 470.1 亿元，占全行业营收 份额 超 34%， 今年一季度表现尤为突出， 2019Q1 全行业 实现营业总收入 332.3 亿元，而中国国旅凭一己之力贡献了 136.9 亿元 。 如果剔除中国国旅的影响，我们可以看到 2018 年 行业 营收增速仅为 7.57%，今年一季度持续走低，同比增长仅为 3.41%。 2015 年 -2017 年行业内经历了连续的并购整合，行业营收增速一直维持在高位， 并购贡献 逐步消失后，细分行业和个股的差异化越来越明显，部分个股的内生增长乏力，加上 2018 年并表带来外延增长红利消失，剔除中国国旅后行业营业收入增长承压。 2018 年全行业实现归属于母公司的净利润 97.27 亿元，同比增长 18.61%，增速较 2017 年下滑了 27.61 个百分点； 其中中国国旅实现归母净利润 30.95 亿元， 如果剔除国旅的影响， 2018 年行业归母净利润增长仅为 9.96%， 造成这一大幅波动的原因主要是由于华天酒店、众信旅游、腾邦国际和国旅联合个股的净利润波动较大，其中2018 年华天酒店受控股子公司灰汤高尔夫项目被政府取缔及投资收益减少的影响，大幅亏损 4.8 亿元；众信旅游受目的地事件叠加资产减值损失双重影响，归母净利润较去年同期减少 2.1 亿元。 2019 年一季度实现归母净利润 33.59 亿元，同比大幅增长 54.68%，其中中国国旅实现归母净利润 23.06 亿元，同比大幅增长 98.8%，主要是因为公司今年年初处置国旅总社获得投资收益约 9 亿元，占行业总归母净利的 27%。如果剔除中国国旅的影响， 2018 年行业归母净利润同比增长 9.96%，今年一季度同比增长仅为 4.15%。 图表 1： 2014 年 2019 年 Q1 行业营业总收入 图表 2：剔除中国国旅后行业营收及增速 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 1.2 酒店、演艺表现可期，盈利能力持续 2018 年酒店板块实现营业收入 323.4 亿元，同比增长 6.3%； 2019 年一季度实现营业收入 76.3 亿元，同比增长 4.51%。酒店板块龙头公司锦江股份和首旅酒店去年年报和今年一季报的营收增长速度略低于市场的预期，主要受到宏观经济波动的影响以及直营酒店升级改造的影响。 2018 年酒店板块实现归母净利润 17.4 亿元，同比下滑 8.42%，主要是由于华天酒店 2018 年大幅亏损 4.8 亿元所致。 酒店目前 受到 宏观经济增长放缓的影响，出租率下滑，平均房价增长收窄，但是依然是盈利能力较强的子板块，今年 Q1 板块 实现归母净利润 4.2 亿元，同比大幅增长 45.83%。 目前宋城演艺旗下的六间房已经与花椒平台顺利的完成了 重组 ， 整合后宋城仅 持有六间房 39.53%股权，奇虎三六零合计共持有六间房 39.54%的股权 。六间房剥离后，现场演艺成为公司未来发展的主要方向， 2018 年公司的现场演艺业务实现营业收入16.74 亿元，同比增长 11.6%；剔除六间房以后公司 2018 年净利润 8.67 亿元，同比增长 11.15%。 目前公司杭州宋城、 三亚宋城和丽江宋城 成为业绩增长的支撑，九寨宋城因地震关闭尚未营业，新开业的桂林宋城去年已经实现盈利，今年 6 月底 ，张家界宋城有望开园运营， 我们测算对 2019 年 有望 为收入 带来增量贡献 4500 万 。 图表 3： 2014 年 -2019Q1 全 行业归母净利润 及增速 图表 4：剔除中国国旅后行业归母净利润及增速 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 图表 5： 2014-2019Q1 酒店板块营业收入及增速 图表 6：酒店板块剔除华天酒店后归母净利润增速 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 2 景区 发展受困 ，门票价格调整影响几何 2018 年全国共推出 A 级旅游景区 10300 个，其中 4A 级景区 3034 家， 5A 级景区259 家。 景区板块近年来的发展始终处在一个困顿期， 先是面临 行业 服务乱象的 问题 ，强制购物、黑导游、不合理低价团 等 现象将景区的发展置于风口浪尖，通过限流、监管等诸多措施，目前已经有明显的改善； 接着 迎来 景区客流量增速放缓甚至下滑 的冲击 ； 去年下半年又出台了 降低重点国有景区门票价格的政策 ，目前已经有不少景区门票价格 均有所下调 ， 以上问题 使得对门票收入过分依赖的景区发展 更加 困难 。上市景区中峨眉山景区 旺季门票从 185 元 /人将降为 160 元 /人，平均降幅 13.5%；黄山景区旺季门票由 230 元 /人降为 190 元 /人，降幅为 17.4%；长白山风景区门票 由 125 元 /人降为 105 元 /人 ，降幅为 16%。 图表 9： 2018 年部分上市景区客流量变化 来源： 公司公告，景区管委会， 国联证券研究所 图表 7： 宋城 现场演艺营收及增速 图表 8： 剔除六间房后宋城 演艺 的净利润及增速 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 去年 6 月， 国家发改委印发了关于完善国有景区门票价格形成机制降低重点国有景区门票价格的指导意见 ，响应国家号召，各地景区开始降价， 门票价格的下调对景区的影响到底有多大， 基于 2019 年景区 或者索道接待的游客人次 与 2018 年同期持平的预期 ，我们对 上市 景区中门票价格和索道价格下调带来的影响进行了 测算。 峨眉山、黄山 ：峨眉山和黄山是较早一批上市的 国有 自然风景区， 门票收入扣除了 游山票本身制作、游山票房全部管理费用、游客人身保险费和峨眉山旅游风景资源保护基金等成本和营业税后 ， 上市公司和 地方 景区 管委会各 分 50%。 在次轮门票下调的政策下，峨眉山和黄山均 调整 了旺季的门票， 下降幅度分别为 13.5%和 17.4%。由于门票收入的一部分计入营收， 因此降价直接影响上市公司的收入和利润 。 此次 门票价格下调幅度不是很大，因此 降价对游客的吸引力 并不强 ， 但 如果 综合 考虑到未来客流量 的 增长， 15%左右的客流 增量 有望覆盖掉门票下调 对收入 的影响。 武陵源核心景区： 由张家界国家森林公园、天子山自然保护区、索溪峪自然保护区、杨家界自然保护区组成 。武陵源核心景区的门票价格和环保客运的票价是捆绑销售的， 因此景区门票价格的下调带来相应环保客运的收入也会减少 。 2008 年后上市的景区企业，凡非私有景区的，门票均已不包含在上市公司收入范围内，上市公司主要从事索道、交通车等服务，以及景区酒店、餐饮、旅行社、导游等服务。 长白山 、九华山 ： 长白山景区的门票收费权由控股股东长白山开发建设集团 （长白山管委会下属企业） 享有，公司不参与景区的运营管理和门票分成。 但 2017 年公司与集团就 长白山景区服务运营管理及景区资产经营管理签订 了 委托合同，合同期限为三年， 根据门票收入 比例计提管理费。此次长白山景区门票下调 16%，直接影响门票收入，间接 对 管理费用的 产生 影响。 九华山门票均归属景区管委会所有，上市公司体内主要是索道收入， 但是门票非捆绑销售，门票价格影响客流量从而间接影响公司索道缆车收入 ，影响相对较小。 同年 7 月，云南省政府印发关于加快推进旅游转型升级的若干意见明确提出，在国庆前完成大幅降低国有景区门票及景区内索道、接驳车船价格，降低旅游线路产图 表 10： 2018 年乌镇接待游客人次同比下滑 9.7% 图 表 11： 2018 年古北水镇接待游客同比下滑 6.9% 来源： 公司公告， 国联证券 研究所 来源： 公司公告， 国联证券 研究所 8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 品成本。 丽江旅游 按照云南省政府的要求， 对 索道票价 进行大幅的下调， 其中，玉龙雪山索道票价从 180 元调整为 120 元 ，降幅 33.3%；云杉坪索道票价从 55 元调整为40 元 ，降幅 27.3%；牦牛坪索道票价从 60 元调整为 45 元， 降幅 25%， 索道价格下调的 影响在去年年报和一季报中已经有所显现， 根据 我们的测算， 预期 2019 年 将减少上市公司营业收入 1 亿元左右。 乌镇、古北水镇： 乌镇和古北水镇作为民俗类人造景区，门票的价格也进行了小幅的调整 ，乌镇仅把东栅的门票价格从 120 元调整到 110 元；古北水镇门票从 150元调整到 140 元。根据公开资料显示，乌镇景区的门票价格占营收比重在 50%左右，2018 年客单价达到 208.2 元 /人次， 但是目前乌镇年接待客流人次接近 1000 万， 虽然调整幅度较小，但 根据我们测算， 对景区 2019 年 全年收入影响 约在 5000 万左右 。古北水镇业态丰富，对门票的 依赖 程度较低， 2018 年 客单价达到 389.2 元 /人次 ，门票下调 10 元到上市公司层面影响相对较小。 图表 12： 目前上市景区中门票价格和索道价格调整预期对公司 2019 年收入的影响 来源： 公开资料，公司公告， 国联证券研究所 整理 3 机场进境免税店相继开业，市内免税店卷土重来 3.1 国内免税销售 模式 目前国内免税销售的模式主要有以下几种： 1）口岸免税店 ，指的是机场、港口、车站 、陆路边境等进出境口岸 ； 2）运输工具免税店 ，例如邮轮 ； 3）市内免税店 ， 近期 厦门、大连、青岛市内免税店已经开业 ； 4)外交人员免税店 ，指的是 持外交护照的外交人员，凭外交护照可以购买该免税店供应的免税商品 ，目前北京尚存一家 ； 5）供船免税店 ， 是指国外船舶停靠我国港口，而在港口开设的专门供应外籍船员的免税店，即外籍船员凭外籍船员证可以在该免税店购买免税商品 ； 6）离岛免税店 ，三亚海棠湾离岛免税购物中心 、美兰机场免税店 以及 年初新 的 增海口、博鳌两家 市内免税店 。 随着免税行业在国内的蓬勃发展，机场口岸进出境免税店和离岛免税店成为近年9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 来拓展的主要方向 ，而今年热度 漫延 到了市内免税店 ，国内市内免税店迎来重启。 图 表 13： 国内免税销售的主要模式 来源： 公开资料整理， 国联证券 研究所 在国内拥有免税牌照的经营主体有七家，分别是中免公司、日上免税行、海南免税公司、深圳市国有免税商品有限公司（深免）、珠海市免税企业集团有限公司（珠免）、中国华侨旅游侨汇服务总公司（中侨免）以及中国出国人员服务总公司（中出服）。其中，中免是唯一一家经国务院授权，可在全国范围内开展免税业务的国有专营公司，目前日上免税行目前已经纳入中免旗下，海免也成为中国旅游集团下属子公司，未来存在 牌照 整合的预期。 3.2 机场 进境免税店布局落地， 离岛免税 销售额 高增 2018 年中国免税行业销售额达到 395 亿元，其中出入境免税市场规模达到 294亿元，离岛免税市场规模达到 101 亿元 。 国内免税销售仍然以机场为主，尤其是出境口岸免税店。 在积极引导 境外 消费回流的趋势下， 2016 年 口岸进境免税店管理暂行办法 出台 ， 国务院同意在广州白云、杭州萧山、成都双流、青岛流亭、南京禄口、深圳宝安、昆明长水、重庆江北、天津滨海、大连周水子、沈阳桃仙、西安咸阳和乌鲁木齐地窝堡等机场口岸 （ 共 13 家 机场进境免税店 ） ，深圳福田、皇岗、沙头角、文锦渡口岸，珠海闸口口岸，黑河口岸等水陆口岸各设 1 家口岸进境免税店 。 在维持居民旅客进境物品 5000 元人民币免税限额不变基础上，允许其在口岸进境免税店增加数量的免税购物额，连同境外免税购物额总计不超过 8000 元人民币。 我们统计了 13 家机场进境免税店的中标情况， 其中， 中免中标了 8 家，分别为广州白云机场、杭州萧山机场、成都双流机场、青岛流亭机场、南京禄口机场、昆明长水机场以及沈阳仙桃机场，目前这 8 家机场的 进境免税店已经陆续开业。 此外中出服中标 2 家，分别为重庆江北机场和大连周水子机场；深免中标 2 家，分别为深圳宝安机场和西安咸阳机场；珠免中标 1 家， 为 天津滨海机场。但是这几家机场的出入境旅客吞吐量 远 不如中免中标的 规模大 ， 客流量较大的白云机场、双流机场和萧山机场均被中免拿下， 同时所在城市的 人均 消费 能力 也低于广州、杭州、成都这样的一线城市， 中免竞争优势凸显。 10 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业投资策略 图 表 14： 13 家机场进境免税店的中标情况及相关细则 机场 中标企业 面积 （平方 米 ） 保底销售额 扣点率 经营期限 2018 年出入境旅客量（万人次） 开业时间 广州白云机场（ T1) 中免 300 3224 万元 /月 39% 6 年 1730 2018 年 2 月 广州白云机场（ T2启用后 ) T1 300 2356 万元 /月 42% T2 686.4 3533 万元 /月 42% / 杭州萧山 中免 111 45%左右 4+N 547.63 已开业 成都双流 中免 一期 172 二期 282 / / / 599.82 2017 年 9 月 青岛流亭 中免 70 / / / 363 2017 年 11 月 南京禄口 中免 530 3300 万元 /年 +33% 8 年 342.3 2018 年 7 月 深圳宝安 深免 377 377.3 万元 /月 35% 3+2 458 2017 年 12 月 昆明长水 中免 272 租金： 619 万元 /年 +9%扣点率 / 409 2017 年 12 月 重庆江北 中出服 572 114.4 万元 /月 +27%扣点率 / 324 2017 年 8 月 天津滨海 珠免 110 6000 万元 /年 40% / 302 2018 年初 大连周水子 中出服 300 / / / 180 2017 年 11 月 沈阳桃仙 中免 / / / / / / 西安咸阳 深免 576 / / / 270 2017 年 12 月 乌鲁木齐地窝堡 中免 / / / / 100 / 来源： 前瞻经济学人，公开资料， 国联证券 研究所 整理 离岛免税销售高增，政策红利逐渐显现。 2018 年离岛免税销售额突破 100 亿元，同比增长 25.94%。 2018 年 12 月 1 日，旅客每个自然年能享受的免税购物限额提高到 30000 元，且不限购买次数，同时增加了免税产品的品类 。 从 2018 年的数据上来看，免税购物限额提高的影响甚微，但是从今年一季度的情况来看，销售额的增长已经提速，政策红利逐渐显现。 一季度，海南离岛免税商品销售额 42.4 亿元，同比增加 29.24%；销售数量 547.03 万件，同比增加 33.3%；购买旅客 102.64 万人次，同比增长 20.36%。 3.3 再战 市内免税店 ，打开入境游 消费 增量 空间 图表 15： 离岛免税销售额一季度同比增长 29.24% 图表 16： 离岛免税购物人数接近 300 万 来源： 公司公告， 国联证券研究所 来源： 公司公告， 国联证券研究所