汽车行业2020年中期策略：下半年，新起点.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 汽车 行业 2020 年中期策略 推荐 （ 维持 ） 下半年，新起点 上半年乘用车销量恢复较好 ， 预计 下半年批发增速 +4%、明年汽车换购大年加持上行周期 。 乘用车销量 1 季度腰斩、 2 季度迅速恢复，超出季初预期。 基于 2Q20 超预期，以及 宏观持续恢复、后续内外经济共振预期，我们对 3-4Q20汽车销量持乐观预期 ， 同时预计 2021 年 将迎来 2009 年的报废换购峰和 2016年的二手换购峰， 换购大年 +需求恢复双因素叠加，带来 相对强劲 的上行周期。 自主车企正在酝酿新一轮崛起。 本轮汽车下行周期惨烈，但优秀自主车企在逆境中依然保持份额，实现突破 ， 主要来自于 1）自主车企不断强化的性价比优势， 2）疫情加速格局优化， 3）自主车企产品定义 及 商业模式探索更紧扣时代变化。 下一轮行业修复时，优秀自主会再一次迸发活力 ，更上台阶 。 传统零部件有望 实现 业绩逆袭，建议关注大众、丰田产业链。 中国制造 更显著的 性价比优势、更优质的商务关系维护、更持续的资本开支 能力 ，叠加 下游竞争加剧 ，使全球汽车 业 制造重心持续向中国转移 。 2018-2019 年景气下行反而加速自主零部件替代 外资 ， 2020 年可能成为订单节奏加快起点。大众将优质中国零部件公司带向海外，丰田中国战略加速、逐步对华打开千万辆级的 配套 空间，是未来 5-10 年自主零部件成长的 核心来源 。 电动车预计将进入恢复通道，电动智能提供估值弹性。 上半年电动车 销量受疫情、高基数影响，我们预计下半年影响减弱，增速 +27%。特斯拉依旧在高速增长阶段， 产业链有新定点机会、且有潜在催化剂 。市场对电动、对智能、对特斯拉的良好预期，带来了相关零部件估值的巨大弹性。 传统 板块估值解锁需宏观预期稳定。 虽然 2 季度汽车销量表现不错，但年初至今乘用车最终跑平沪深 300，零部件大幅跑输创业板指 27PP， 主要由于 市场对后续宏观经济恢复进而汽车销量没有信心，压制了板块估值。后续传统汽车估值修复依靠 1）宏观预期稳定， 2）汽车销量连续超预期两个因素催化。 投资建议： 我们对行业后续基本面持乐观预期，当前板块估值依然位于历史底部区间，看好未来 1-2 年的板块投资机会， 周期的上行将强化自主车企、零部件的竞争力， 板块整体的估值修复催化依靠宏观预期稳定。 1） 乘用车 首推产品周期 强劲 的长安汽车，中长期继续看好 自主车企 吉利汽车、长城汽车的份额提升、全球扩张， 机会 建议上汽集团、华域汽车、广汇汽车。 2） 传统零部件 看好中国制造的全球替代，估值依靠行业好转与业绩驱动，短期关注 大众产业链 的海外扩张，推荐豪能股份、新坐标，中期关注 丰田产业链 的放开，建议关注星宇股份、德赛西威、敏实集团、拓普集团等。 3） 电动智能 提供估值弹性，电动化整车推荐比亚迪，零部件推荐特斯拉产业链的拓普集 团，建议关注银轮股份；汽车电子建议关注科博达。 风险提示 ： 2H20 宏观、销量恢复不及预期，新车销量新订单节奏不及预期等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 长安汽车 11.6 1.19 1.25 1.5 9.75 9.28 7.73 1.27 强推 长城汽车 8.25 0.44 0.72 0.79 18.75 11.46 10.44 1.39 强推 上汽集团 18.25 1.96 2.34 2.66 9.31 7.8 6.86 0.85 强推 比亚迪 66.99 0.91 1.42 1.8 73.62 47.18 37.22 3.49 强推 广汇汽车 3.38 0.37 0.48 0.49 9.14 7.04 6.9 0.72 强推 拓普集团 26.97 0.61 0.98 1.31 44.21 27.52 20.59 3.86 强推 爱柯迪 13.34 0.54 0.64 0.73 24.7 20.84 18.27 2.81 强推 精锻科技 11.24 0.58 0.69 0.85 19.38 16.29 13.22 2.26 强推 新坐标 25.33 1.72 2.38 2.84 14.73 10.64 8.92 3.31 强推 豪能股份 13.62 0.78 1.14 1.44 17.46 11.95 9.46 1.79 强推 资料来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2020 年 06 月 19 日 收盘价 证券分析师：张程航 电话： 021-20572543 邮箱： zhangchenghanghcyjs 执业编号： S0360519070003 占比 % 股票家数 (只 ) 177 4.57 总市值 (亿元 ) 19,240.29 2.77 流通市值 (亿元 ) 14,199.38 2.78 % 1M 6M 12M 绝对表现 6.32 3.11 5.19 相对表现 2.17 1.08 -1.87 新能源汽车行业重大事项点评：新能源补贴政策落地，重点在于特斯拉 2020-04-24 汽车行业重大事项点评： 4 月销量超预期，跑步进入二季度 2020-05-12 汽车行业重大事项点评： 5 月批发继续恢复，特斯拉再次月销破万 2020-06-09 -10%-2%7%15%19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/042019-06-24 2020-06-19沪深 300 汽车相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 汽车 2020 年 06 月 22 日 汽车 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 报告提炼了未来 2 年汽车板块投资的关键思路， 1）景气恢复、自主崛起， 2）传统零部件在大众海外产业链、丰田产业链的放量机会， 3）电动智能带来股价成长属性。与市场多数观点不同，我们看好汽车的周期向上波动，认为传统整车、零部件具备全球竞争力，当前估值下吸引力显著。 投资 逻辑 预计下半年开始基本面加速恢复 ，但 传统板块估值 催化 需宏观预期稳定。 ： 下半年批发增速 +4%、明年汽车换购大年加持上行周期。 但当前 市场对后续宏观经济恢复进而汽车销量没有信心，压制了板块估值。 自主车企正在酝酿新一轮崛起： 下一轮行业修复时，优秀自主会再一次迸发活力，显现经营弹性，产品结构也将再上台阶。 推荐本轮产品周期强劲的长安汽车，以及自主领军吉利汽车、长城汽车。 传统零部件有望实现业绩逆袭，建议关注大众、丰田产业链： 中国制造优势突出，2018-2019 年的景气下行反而可能加速自主零部件的外资替代速度， 2020 年可 能成为部分公司订单节奏加快的起点。大众将优质中国零部件公司带向海外，丰田中国战略加速、逐步对华打开千万辆级的市场空间，是未来 5-10 年自主零部件成长的核心来源之二。 电动车预计将进入恢复通道，电动智能提供估值弹性： 市场对电动、对智能、对特斯拉的良好预期，带来了相关零部件估值的巨大弹性，使其股价涨幅能够大幅度超过传统零部件。下半年 特斯拉 产业链还将有 Model Y 定点， Model Y 量产，海外车型改款定点等机会，特斯拉本身的销量爬坡、新技术发布也将带来催化。 汽车 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 目 录 1. 总量机会：景气恢复与自主蜕变 . 6 1.1. 回顾： 2 季度逐步恢复 . 6 1.2. 展望： 3-4 季度正增长， 2021 年换购大年 . 7 1.3. 下一轮 自主崛起酝酿中？ . 10 2. 结构机会 1：电动智能的估值弹性 . 12 2.1. 预计电动车下半年恢复 . 12 2.2. 特斯拉产业链的成长属性 . 15 3. 结构机会 2：传统零部件业绩逆袭 . 18 3.1. 中国零部件展现全球竞争力 . 18 3.2. 从大众产业链到丰田产业 链 . 19 4. 中报展望： 2Q20 预计汽车板业绩修复显著 . 22 5. 投资建议 . 29 5.1. 回顾：上半年行业表现弱于大市 . 29 5.2. 展望：下半年机会将明朗 . 31 6. 风险提示 . 32 汽车 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1：狭义乘用车月度批发增速与 M1 月度增速（ %） . 6 图表 2：汽车制造业产成品存货增速与汽车销量增速（ %） . 6 图表 3：狭义乘用车月度批发销量同比增速（ %） . 7 图表 4：乘用车交强 险月度注册量同比增速（ %） . 7 图表 5：渠道库存月度变化（按批发 -交强险 -出口） . 7 图表 6：狭义乘用车年度批发销量季度增速，按指导价（ %，万元） . 8 图表 7：狭义乘用车年度批发销量季度增速，按级别（ %） . 8 图表 8： 不 同情形下 2020 年各季度乘用车上险增速预期 . 8 图表 9： 不同情形下 2020 年各季度乘用车批发增速预期 . 8 图表 10：历年狭义乘用车销量增量（万辆） . 9 图表 11：狭义乘用车当年销量、 5 年换购量、 12 年换购量（万辆） . 9 图表 12：狭义乘用车批发份额前 20 车企 . 10 图表 13：狭义乘用车上 险份额前 20 车企 . 10 图表 14： 2019 年至今车企退出市场相关新闻整理 . 11 图表 15：狭义乘用车行业集中度变化 . 11 图表 16：国内新能源汽车月度销量及其增速 . 12 图表 17：新能源乘用车月度销量及增速 . 12 图表 18：新能源商用车月度销量及增速 . 12 图表 19： 2020 年 1-5 月新能源乘用车前十车型 . 13 图表 20： BEV 分级别月度销量占比（ %） . 13 图表 21： PHEV 分级 别月度销量占比（ %） . 13 图表 22： 2020 年国内新能源汽车销量预测 . 14 图表 23： 2020 年主流车企新能源新车 . 14 图表 24：特斯拉全球季度销量（万辆） . 15 图表 25： PHEV 分级别月度销量占比（ %） . 15 图表 26：国产特斯 拉季度销量（万辆） . 15 图表 27：特斯拉产业链国内供应商 . 16 图表 28：特斯拉产业链核心公司弹性测算 . 17 图表 29： A 股乘用车、零部件板块营收增速 . 18 图表 30： A 股乘用车、零部件板块净利增速 . 18 图表 31： A 股 99 家零部件海外业务营收情况 . 18 图表 32： A 股 99 家零部件国内外业务营收增速中位数 . 18 汽车 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 33：大众产业链 A 股零部件公司 . 19 图表 34：丰田中国市场目标、战略动向等情况梳理 . 21 图表 35：丰田产业链 A 股零部件公司 . 21 图表 36： 规上汽车制造业月度营收增速 . 22 图表 37：规上汽车制造业月度利润总额增速 . 22 图表 38： 规上汽车制造业季度营收增速 . 22 图表 39：规上汽车制造业季度利润总额增速 . 22 图表 40：乘用车板块单 季营收同比增速（整体法） . 23 图表 41：乘用车板块单季净利同比增速（整体法） . 23 图表 42： GAIN 行业整体月度终端优惠指数 . 23 图表 43： GAIN 整体月度价格变化指数 . 23 图表 44：市场平均折扣率中位数（ %） . 24 图表 45：市场平均折扣额中位数（元） . 24 图表 46：狭义乘用车季度产量与同比增速， 12-2、 3-5、 6-8、 9-11 月为当季（万辆， %） . 24 图表 47：狭义乘用车季度产量与同比增速（万辆， %） . 24 图表 48： 重卡季度产量与同比增速， 12-2、 3-5、 6-8、 9-11 月为当季（万辆， %） . 25 图表 49：重卡季度产量与同比增速（万辆， %） . 25 图表 50：零部件板块单季营收同比增速改善 . 25 图表 51：零部件板块单季净利同比增速改善 . 25 图表 52：全球轻型车销 量及增速预估 . 26 图表 53：海外营收占比 20%以上的 A 股零部件公司 . 26 图表 54：申万乘用车指数 vs 沪深 300 . 29 图表 55：申万零部件指数 vs 创业板指 . 29 图表 56：年初至今 A+H 汽车板块领涨标的 . 29 图表 57：汽车行业基金持仓情况 . 30 图表 58： 汽车行业基金持仓占比排名情况（升序） . 30 图表 59：乘用 车板块 PB（倍） . 31 图表 60：零部件板块 PB（倍） . 31 汽车 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 1. 总量机会： 景气恢复与自主蜕变 1.1. 回顾： 2 季度逐步恢复 2Q20 数据表现有一定特殊性 ，但恢复情况依旧超出前期预期 。 乘用车销量在经过 1 季度的近乎腰斩之后迅速恢复，4-5 月批发增速分别达到了 -2%、 +7%，上险增速分别实现 -9%、 -8%，超过了季度初的市场预期。汽车需求的恢复背后是： 1）宏观经济持续恢复 ，经济数据好于此前市场预期 ； 2） 2-3 月需求骤降带来了回补，我们估算大致在 100 万辆左右，全部在 2Q20 释放将带来约 20PP 增速提振； 3）车企、经销商和地方政府共同努力，通过新车上市、折扣促销、地方性补贴（效果较好）将需求快速拉回轨道。 与此同时，批发好于上险有两个重要因素： 1） 3 月未实现季节性的春节后补库，缺口 20-40 万辆，若在 2Q20 补回则拉动批发增速 4-8PP； 2） 2Q19 批发变化较平稳，低基数效应（相对上险而言）。 我们估计 2Q20 乘用车最终批发增速转正