汽车行业2018年中期投资策略：行业分化，紧跟龙头向上周期.pdf

请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 Table_Industry 证券研究报告 /投资策略报告 2018 年 06 月 04 日 汽车 行业分化 ，紧跟龙头向上周期 -汽车行业 2018 年中期投资策略 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师：黄旭良 执业证书编号： S0740515030002 电话： 021-20315198 Email： huangxlr.qlzq 联系人：戴仕远 电话： Email： daishiyuanr.qlzq Table_Profit 基本状况 上市公司数 159 行业总市值 (百万元 ) 2087721 行业流通市值 (百万元 ) 15738482115738 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 2018.05.28 2018.05.27 2018.05.23 Table_Finance 重点公司基本状况 简称 股价 (元 ) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 新泉股份 24.8 1.1 1.5 1.8 2.4 33.1 16.7 13.6 10.5 0.62 买入 威孚高科 22.5 2.6 2.7 2.8 3.1 9.4 8.3 8.0 7.3 1.97 买入 精锻科技 14.2 0.6 0.8 1.0 1.2 24.2 17.9 14.4 12.2 0.60 买入 天成自控 26.7 0.3 0.5 0.8 0.9 84.8 53.3 34.6 28.7 0.64 增持 宇通客车 22.1 1.4 1.5 1.7 2.0 17.1 14.9 12.9 11.3 0.83 增持 备注： Table_Summary 投资要点 乘用车： 增速下行、行业分化 。 受益于小排量汽车购置税优惠政策， 2016、 2017 年汽车销售维持了较高的景气度，但也透支了消费 。当前估值 处于底部区间，但购置税政策退出 叠加关税下降的影响，乘用车行业估值仍有下行的风险。 随着乘用车进入低 速 增长阶段，关注自主品牌崛起和消费升级的结构性机会。 新能源汽车： 补贴退去、主流车企优势明显 。 补贴退坡后，新能源汽车真正开始面向消费者，产品不再只为了补贴，更多开始关注用户的需求 。 在补贴普惠的阶段，产品的差异化小，行业服从量的逻辑，不看重品质和品牌，补贴退坡标志无差异的时代结束，主力产品将由 A00 升级为 A0 和 A 级车，主流车企在产品和技 术上的优势将开始体现，表现为增速持续高于行业平均， 市占率将不断提升 。 商用车：重卡持续高增长，关注新能源客车龙头。 1） 2018 年仍有 大量的国三重 卡等待更新，叠加超载治理后单车运力下降 扩容 的需求， 2018 年维持 重卡景气度的因素还在， 2018 年重卡销量有望超 100 万辆。 2） 随着补贴逐渐退出，政策收紧， 将出现小车企没有能力接单的市场格局，行业继续分化， 新能源客车 集中度将提高。 零部件： 关注上汽、吉利、大众 产业链 。 1） 下游 汽车销 量增速放缓叠加进口汽车零部件关税下降的影响，零部件行业承压， ROE 大概率向下 ，行业整体估值压力较大 。 2） 自主品牌已经具有足够的实力与合资 品牌竞争，尤其是上汽、吉利和广汽等自主品牌先行者，伴随着 RX5、 博越、 GS4 等优秀产品的出现，未来销量有望维持高增长。 关注新泉股份、宁波高发、拓普集团等相关产业链。 3） 2018 年 -2019 年将迎来大众最密集的新产品投放期，随着产能建设完成，产业链上的供应商将持续受益于一 汽大众新品周期。从营收弹性上来看，推荐关注星宇股份、继峰股份。 风险提示： 汽车销量不及预期 ；新能源政策收紧； 国三重卡淘汰不及预期； 排放标准执行力度不及预期 。 - 1 5 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %- 5. 00%0 . 0 0 %5 . 0 0 %1 0 . 0 0 %1 5 . 0 0 %2 0 . 0 0 %2 5 . 0 0 %3 0 . 0 0 %汽车与汽车零部件指数 沪深 300请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 2 - 投资策略报告 内容目录 乘用车：增速下行、行业分化 . - 5 - 优惠政策退出、关税下降，行业承压 . - 5 - 自主品牌强者恒强，豪华车渗透率提高 . - 6 - 新能源：补贴退去，主流车企优势明显 . - 10 - 过渡期内，销售超预期，新车高端化明显 . - 10 - 政策护航，行业景气度无忧 . - 11 - 后补贴时代，竞争加剧 . - 13 - 商用车：重卡持续高增长，关注新能源客车龙头 . - 16 - 重卡：持续高增长，全年销量有望破百万 . - 16 - 新能源客车：行业分化，关注龙头 . - 18 - 零部件：关注上汽、吉利、大众产业链 . - 20 - 当前零部件估值存在下行风险 . - 20 - 关注上汽、吉利、大众产业链 . - 20 - 风险提示 . - 23 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 3 - 投资策略报告 图表目录 图表 1：我国乘用车年销量（辆）、增速 . - 5 - 图表 2：我国乘用车月销量增速 . - 5 - 图表 3：我国汽车进口量（辆） . - 5 - 图表 4：我国汽车产品 进口金额（亿美元） . - 5 - 图表 5：申万乘用车 PE-Band . - 6 - 图表 6：申万乘用车 PB-Band . - 6 - 图表 7： 2018 年中国品牌乘用车前十家生产企业销售情况（万辆） . - 6 - 图表 8：上汽通用五菱中宝骏品牌占比逐年提升 . - 7 - 图表 9：自主品牌分车型渗透率情况 . - 7 - 图表 10：国内豪华品牌销量（万辆） . - 7 - 图表 11： 2017 年中国复购用户汽车品牌国别选择 . - 7 - 图表 12： 2017 年中国复购用户购车价格区间变化 . - 7 - 图表 13：豪华品牌分层销量占比 . - 8 - 图表 14： BBA 国内销量（万辆） . - 8 - 图表 15： 2018 年豪华品牌新车上市计划 . - 8 - 图表 16：新能源汽车月度销量（辆） . - 10 - 图表 17： 2018 年新车产品力提升明显 . - 10 - 图表 18：电动车续航和带电量明显提升 . - 11 - 图表 19： 18 年 4 月结构升级明显 . - 11 - 图表 20：热销电动车新能源积分情况 . - 12 - 图表 21：限 牌城市销售占比持续下降 . - 12 - 图表 22： 2017 及 20181Q 新能源整车上市公司业绩 . - 13 - 图表 23：造车新势力融资及车型情况 . - 13 - 图表 24：国内外主力新能源汽车对比 . - 14 - 图表 25： 2017 年全球新能源汽车销量排名 . - 14 - 图表 26： 2018 年 1-4 月新能源汽车车企销售排名 . - 15 - 图表 27：我国重卡月度销量（辆） . - 16 - 图表 28：重卡分种类销量（辆） . - 16 - 图表 29： 2016 年超载标准后单车运力下降 20%左右 . - 16 - 图表 30：国三柴油机主要技术路线比较 . - 16 - 图表 31：多地禁行国三车辆 . - 17 - 图表 32： 2016 年重卡按排放标准保有量构成（万辆） . - 17 - 图表 33： 重卡销量预测（万辆） . - 17 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 4 - 投资策略报告 图表 34： 2017 年新能源客车补贴方案 . - 18 - 图表 35： 2018 年新能源客车补贴调整方案 . - 18 - 图表 36： 2017 年新能源客车销量结构 . - 18 - 图表 37： 2018 年 1-4 月新能源客车销量结构 . - 18 - 图表 38：中国汽车销量（万辆） . - 20 - 图表 39： WIND 汽车行业单季度 ROE （ %） . - 20 - 图表 40：申万汽车零部件 PE-Band . - 20 - 图表 41：申万汽车零部件 PB-Band. - 20 - 图表 42：上汽乘用车销量（万辆） . - 21 - 图表 43：吉利汽车销量（万辆） . - 21 - 图表 44：乘用车月零售销量（辆） . - 21 - 图表 45：乘用车累计零售销量（辆） . - 21 - 图表 46：大 众集团主要新车（含换代）投放计划 . - 21 - 图表 47：今年上半年一汽大众四家新工厂建成并投产 . - 22 - 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 5 - 投资策略报告 乘用车：增速下行、行业分化 优惠政策退出 、关税下降，行业承压 购置税优惠政策 退出， 预计全年销量微增 。 受益于小排量汽车购置税优惠政策， 2016、 2017 年汽车销售维持了较高的景气度，但也透支了消费 。2018 年 1-4 月，我国乘用车销售 801.5 万辆，同比增长 4.5%， 预计全年销量微增。 图表 1： 我国乘用车年销量（辆）、增速 图表 2： 我国乘用车月销量增速 来源： 中汽协、 中泰证券研究所 来源： 中汽协、 中泰证券研究所 关税降低、行业承压， 但 自主品牌影响较小。 2018 年 7 月 1 日起，降低汽车整车及零部件进口关税。将汽车整车税率为 25%的 135 个税号和税率为 20%的 4个税号的税率降至 15%，将汽车零部件税率分别为 8%、 10%、15%、 20%、 25%的共 79 个税号的税率降至 6%。按照 2017 年我国整车进口金额为 510 亿美元、进口数量 124.68 万辆计算，我国汽车平均进口价格约为 26 万元，价格介于 B、 C 级车之间，短期内对价格定位较低的自主品牌产生的冲击较小，但对合资品牌有影响。 图表 3：我国汽车进口量（辆） 图表 4：我国汽车产品进口金额（亿美元） 来源： 中国汽车市场年鉴、 中泰证券研究所 来源： 中汽协、 中泰证券研究所 估值处于底部区间 ，但仍有下行风险 。 从整车行业整体历史的估值来看，汽车购置税优惠取消后， PE 估值 从 2011 年年初的 15 倍左右下降到0%10%20%30%40%50%60%05 0 0 0 0 0 010 00 00 001500 00 002000 00 002500 00 003000 00 002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017销量 增速-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 802000004000006000008000001 0 0 0 0 0 01 2 0 0 0 0 01 4 0 0 0 0 01 6 0 0 0 0 001002003004005006007002013 2014 2015 2016 2017整车 零部件请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 6 - 投资策略报告 2012 年年中的 10 倍左右、 PB 估值 从 2.6 倍下降到 1.5 倍左右。 当前估值已经接近 2012 年年中的水平，处于底部区间，但购置税政策退出 叠加关税下降的影响，乘用车行业估值仍有下行的风险。 图表 5： 申万 乘用 车 PE-Band 图表 6： 申万乘用车 PB-Band 来源： WIND、 中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 自主品牌强者恒强 ，豪华车渗透率提高 优 自主品牌强者恒强，销量持续分化。 2017 年自主品牌中，上汽、吉利、广汽增长明显，长安、长城、东风基本持平，其余品牌有所下滑。自主品牌已经具有足够的实力与合资品牌竞争，尤其是上汽、吉利和广汽，伴随着 RX5、博越、 GS4 等优秀产品的出现，价格区间开始上移，并成功抢占韩系、法系车企的市场份额。 图表 7： 2018 年 中国品牌乘用车前十家生产企业销售情况 （万辆） 排名 2018 年 1-4 月销量 2017 年销量 1 上汽集团 87.44 上汽集团 244.88 2 吉利控股 52.36 吉利控股 130.52 3 中国长安 38.84 中国长安 122.96 4 长城汽车 29.37 长城汽车 95.03 5 东风公司 27.59 东风公司 90.51 6 广汽集团 19.28 北汽集团 72.8 7 北汽集团 19.2 奇瑞汽车 57.67 8 奇瑞汽车 17.5 广汽集团 50.86 9 比亚迪汽车 14.75 比亚迪汽车 40.97 10 湖南江南 11.06 湖南江南 31.7 来源： 中汽协、中泰 证券研究所 新购 +升级，自主品牌 SUV 持续高增长。 本轮自主品牌的消费升级来自于两方面需求的叠加，一方面三四线城市及农村市场首次购车的需求扩张，另一方面来自于工具性汽车向舒适性汽车转变。由于 SUV 价格不断下压，如宝骏 510、长安 CX70 等众多产品价格已经在 5-7 万的区间，小型 SUV 拥有更时尚的外观和更高的舒适性，微型面包车的市场开始一点点萎缩。由于自主品牌率先打开了低价 SUV 的市场，凭借 SUV 的优秀表020004000600080001000012000 收盘价 1 8 . 0 X1 5 . 9 X 1 3 . 9 X1 1 . 8 X 9 . 7 X02000400060008000100001200014000收盘价 3 . 0 X2 . 5 X 2 . 0 X1 . 5 X 1 . 0 X请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 7 - 投资策略报告 现，自主品牌市占率持续提升。 图表 8： 上汽通用五菱中 宝骏品牌占比 逐年提升 图表 9：自主品牌分车型渗透率情况 来源：盖世汽车 、 中泰证券研究所 来源：中汽协 、 中泰证券研究所 汽车消费升级的趋势明显。 随着我国人均收入的增长、消费代际转移以及汽车金融渗透率的提高，消费者对于汽车消费的支付能力和意愿也随之提高，汽车消费升级的趋势明显，主要体现在消费者对于价格的敏感性下降，对品质和品牌的要求提高，愿意为新技术买单，追求个性化。 豪华品牌渗透率提高，复购用户是主力。 2017 年 1-11 月， 11 个品牌豪华车销售 223.78 万辆，同比增长 18.1%，远高于乘用车 1.91%的增幅，渗透率也提高了 1.45%至 10.13%。本轮豪华品牌增长受益于一二线城市换车的消费升级，复购的消费者主体是 70 后和 80 后，大多成家有孩子，倾向于选择更大、更贵、品牌更高端的车辆 ,再次购买汽车的价格区间明显上移， 20-50 万的车辆增长明显。 图表 10：国内豪华品牌销量（万辆） 排序 品牌 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 1-11 月 1 宝马（含 mini） 23.29 32.64 39.07 45.6 46.37 51.64 54.24 2 奔驰（含 smart） 19.33 19.62 23.56 29.94 37.35 47.28 53.97 3 奥迪 31.3 40.58 49.2 57.89 57.09 59.16 52.87 4 凯迪拉克 3 3 5 7.35 7.98 11.64 15.82 5 捷豹路虎 4.28 7.33 9.52 12.2 9.25 11.9 13.08 6 雷克萨斯 5.63 6.4 7.4 8.5 8.69 10.92 11.98 7 沃尔沃 4.71 4.2 6.11 8.12 8.16 9.09 10.43 8 林肯 0 0 0 0 1.16 3. 6 5.17 9 英菲尼迪 1.91 1.6 1.71 4.02 4.16 4.26 10 讴歌 0.4 0.23 0.46 0.5 0.42 0.81 1.41 11 DS 0 0 0.41 2.67 2.74 1.61 0.55 合计 93.85 115.6 142.44 175.77 183.23 211.47 223.78 豪华品牌占比 6.48% 7.46% 7.94% 8.92% 8.66% 8.68% 10.13% 来源：中汽协 、搜狐汽车、 中泰证券研究所 图表 11： 2017 年中国复购用户 汽车品牌国别选择 图表 12： 2017 年中国复购用户购车价格区间变化 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年宝骏品牌 五菱品牌请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 8 - 投资策略报告 来源：艾瑞咨询 、 中泰证券研究所 来源：艾瑞咨询 、 中泰证券研究所 BBA 强势不减，二线豪华品牌增长迅速。 分品牌来看，奔驰、宝马、奥迪依然是国内豪华品牌的第一阵营，宝马、奔驰受益于新产品周期，销量均超过奥迪， 1-11 月奔驰同比销量增速 27.3%，赶超势头强劲，奥迪因为上半年销量不理想， 2017 年可能销量同比下滑。二线豪华品牌受益于国产和新品投放，普遍增速较高，同比均超过 20%，二线品牌的市场份额继续提高。 图表 13：豪华品牌分层销量占比 图表 14： BBA 国内销量（万辆） 来源：中汽协 、 搜狐汽车 、 中泰证券研究所 来源：中汽协 、 搜狐汽车 、 中泰证券研究所 图表 15： 2018 年豪华品牌新车上市计划 品牌 车型 产地 奔驰 全新 A 级 国产 GLC 长轴版 新款 C 级 全新 G 级 /全新 CLS/全新 Sprinter 进口 宝马 新 5 系 530Le 国产 全新 X3 改款 3 系 0%5%10%15%20%25%30%35%40%民族品牌 德系 日系 美系 韩系 其他欧系 其他 首次购车 再次购车 0%5%10%15%20%25%30%35%40% 首次购车 再次购车 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 9 - 投资策略报告 X2/X7/i3/i8/全新 8 系 /Z4/M5 进口 奥迪 Q2 国产 新 Q5 A6 换代 A4/A7/A8/RS4/Q8 进口 凯迪拉克 XT4 国产 捷豹路虎 E-pace 国产 沃尔沃 全新 SUVXC40 国产 全新 V60 进口 来源： 公开资料整理、 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的 重要声明 部分 - 10 - 投资策略报告 新能源： 补贴退去，主流车企优势明显 过渡期内，销售超预期，新车高端化明显 过渡期内，销量超预期 。 自 2016 年以来，新能源汽车补贴方案每年都更加严格， 2018 年新能源汽车补贴方案对新能源汽车的续航里程、能量密度、百公里电耗提出了更高的要求。 新方案自 2018 年 6 月 12 日起施行，之前为过渡期，补贴在过渡期内按旧标准打折，乘用车、客车为 7 折，货车、专用车 4 折。每次新的补贴政策施行之前，都会有抢装行情，在2016 年底和 2017 年底都可以看到明显的放量， 2018 年 1-4 月累计销售新能源汽车 22.5 万辆，同比增长 149.2%，超市场预期，而 2017 年 1-4月销售 9 万辆与 2016 年同期基本持平，在过渡期内存在抢装的行为，预计全年新能源汽车销售有望突破百万辆。 图表 16： 新能源汽车月度销量（辆） 来源： 中汽协， 中泰证券研究所 新车批量上市，产品力刺激销售 。补贴退坡后，新能源汽车真正开始面向消费者，产品不再只为了补贴，更多开始关注用户的需求。从 2018年上市的新车来看，产品外形更加时尚，电动 +智能成为趋势，性价比提升明显，博瑞 GE 价格已经接近燃油车，消费者自发的需求将会开始体现。 图表 17： 2018 年新车产品力提升明显 车型 轴距（ mm） 续航（ km） 价格区间（万元） 电池容量（ kWh） 电池能量密度（ Wh/kg) 百公里电耗(kWh/100km) 车企 纯电动 Marvel X 2800 500 145.76 14.2 上汽集团 逸动 EV 460 2700 405 8-10 52.56 14.2 长安汽车 北汽 EU5 2670 416 22.07-25.27 54 151 12.9 北汽集团 比亚迪 e5 2660 480 15.01-19.99 47.5 140.97 15 比亚迪 秦 EV450 2670 480 18.31-22.99 60.48 140 16 比亚迪 荣威 Ei5 2665 300 13.18-18.3 35 140.74 12.2 上汽集团 威马 EX5 2703 300 型 300 500 型 460 17.98-29.88 300 型 55 500型 73 15 威马汽车