全球房地产市场历史专题之七：新加坡篇：震荡中前行.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 07 月 22 日 专题 研究 固定收益 研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 证券分析师： 张赢 S0350519070001 021-60338169 新加坡 篇 ： 震荡中前行 （ 1976-2000） 全球房地产市场历史专题之 七 相关报告 全球房地产市场历史专题之三：美国篇：泡 沫、崩溃与变革（ 1914-1945 ） 2021-06-30 全球房地产市场历史专题之四：美国篇：美 丽新世界（ 1946-1981） 2021-06-30 全球房地产市场历史专题之五：美国篇：暗 藏祸根的新经济（ 1982-2019 ） 2021-06-30 全球房地产市场历史专题之二：美国篇：城 市之光（ 1874-1913） 2021-06-30 全球房地产市场历史专题之一：美国篇：最 后的田园牧歌（ 1800-1873） 2021-06-29 投资要点： 20 世纪 70 年代 起 ，新加坡的商业地产和私人住宅迎来了发展期。 新加坡政府启动市区重建计划，以乌节路为代表的新加坡商业地产 繁荣发展。 得益于新加坡经济的繁荣发展以及当地居民收入水平的提升， 新加 坡私人住宅市场迎来了黄金发展期 。 此外， 新加坡移民政策的逐渐 放开和对私人住宅市场态度的转变也起到重要推动作用。私人住宅 价格在 1983-1984 年达到了高峰，而后因 1985 年新加坡出现经济 危机才大幅回落。 公共住房方面， 新加坡政府的住房政策开始向提供改善型住房 转变 ， 针对中等收入人群提供了更加多样化的住房保障。 随着公共住房种 类的增加，越来越多的新加坡人民选择购买组屋，组屋居住人口占 总人口的比重也进一步提升。 与此同时， 新加坡组屋转售市场的逐 渐开放也无形中促进了新加坡私人住宅市场的发展。 20 世纪 80 年代末 至 90 年代初 ，新加坡实现经济快速增长，跃居成 为“亚洲四小虎”之一。国际资本的加速流入推高了新加坡私人住 宅的价格水平， 从 1990 年到 1996 年，新加坡私人住宅价格指数翻 了 2 倍多，这 也是新加坡私人住宅市场史上第一个超级大牛市。 然 而随着亚洲金融危机开启，新加坡私人住宅价格指数 下跌了 50%左 右 ，私人住宅市场泡沫破裂。 20 世纪 90 年代，集约了 现代化城市功能、土地的“城市综合体”快 速崛起， 顺应了城市化过程中出现的高人口密度和土地稀缺特性 。 这一时期，在新加坡房地产企业进军海外市场的同时，外资房地产 开发商也开始在新加坡投资 。从本土化走向国际化成为了新加坡房 地产市场后续发展的大趋势。 风险提示：市场波动风险。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 1、 1976-1985 年：美好生活之花 自 1965 年独立以来，新加坡依靠劳动密集型产业迅速实现了工业化，也解决了 人们的就业问题。但随着世界其他发展中国家的崛起，新加坡劳动力成本优势开 始不断减弱，于是， 新加坡开始重点发展资金密集型和技术密集型产业。 20 世纪 70 年代的石油危机无形中为新加坡经济的转型发展提供了机遇。 1973 年爆发石油危机后，新加坡坚持奉行自由开放的经济政策，没有干涉原油储备的 出口，这赢得了众多石油公司的信任，巨头石油公司将新加坡认定为可靠的石油 交易场地。而且，随着全球石油危机的爆发，能源价格水涨船高，欧美国家迫不 得已将重化工产业外移，来应对石 油危机对经济的冲击。新加坡的石化产业便是 借助这一产业转移的机遇获得了发展， 20 世纪 80 年代 ，新加坡先后设立了 8 家大型石化公司，石化产业集群初步形成。 除此之外， 1979 年 以来 ，新加坡政府开始通过各种优惠政策吸引从事电脑、电 脑配件的跨国企业落户新加坡 ，以发展技术密集型产业 。到 1985 年，新加坡已 经有 150 多家从事电子或电脑配件生产的跨国企业。 可以说， 这一时期，以石化行业为代表的资本密集型产业和以电子行业为代表的 技术密集型产业在新加坡国内取得了突飞猛进的发展，进而助推新加坡经济顺利 实现了转型升级。到 20 世纪 80 年代末，新加坡已经逐渐发展成为仅次于美国 休斯敦和荷兰鹿特丹的世界第三大炼油中心和第一大计算机磁盘制造国。 也正是因为如此，从 20 世纪 60 年代中后期到 20 世纪 80 年代，新加坡经济整 体保持 着 快速 的 增长，新加坡人民也变得富裕以来。新加坡人均可支配收入在 1965 年还只有 1600 新元左右，而后便呈指数爆发式增长，在 1980 年顺利突破 1 万新元大关，到 1984 年 已经达到 1.5 万新元 1（见图 1） 。 而随着新加坡人民收入的提升，新加坡中等收入群体在不断扩大，人们对衣（购 物）、食（餐饮）、住（住房）、行（汽车）有了新的要求。 所以， 从 20 世纪 70 年代，商业地产和私人住宅迎来了发展期。与此同时，新加坡政府也与时俱进， 针对中等收入人群提供了更加多样化的住房保障。 1 1 新加坡元 (SGD) 5 人民币 (RMB)。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图 1： 新加坡人均可支配收入变化情况（ 1960-1985 年） 资料来源： Wind， 国海证券研究所 1.1 “ 乌节地王 ”的诞生 乌节路（ Orchard Road）是新加坡著名的旅游购物街，就如同纽约的第五大道， 香港的铜锣湾 。 然而，在 20 世纪 70 年代初期，这片新加坡的繁华之地还只是一条绿树成荫的 街道，两旁只有一些简单的商业建筑和普通商店，更不是新加坡人们购物与休闲 的主流去处。不过，到 20 世纪 80 年代这一切已经变得不一样了，而乌节路 之 所以能发生 翻天覆地的变化 ， 离不开 新加坡政府的市区重建计划和“ 乌节地王 ” 黄廷芳的贡献。 黄廷芳是新加坡著名房地产开发商远东机构（ Far East Organization）、香港信 和集团（ Sino Group）的创始人，有 “ 地产大王 ” 的称号，曾多次蝉联新加坡首 富。其中，远东机构成立于 1960 年， 业务 涵盖住宅、酒店、商业零售以及工业 等多个房地产领域，是新加坡最大的私人住宅开发商之一，据统计，每 6 个新加 坡私宅中便有 1 个是远东机构开发的。 20 世纪 70 年代，新加坡政府启动 了 市区重建计划，并于 1974 年设立了市区重 建局 （ Urban Redevelopment Authority，简称 URA），负责城市用地、规划和建 设管理，推动城市更新重建 ，其中乌节路被规划为区域的重要购物带 。而敏锐的 黄廷芳 也 意识到，随着居民收入水平的提高，人们不仅会对更好的住房有追求， 而且也会对生活的其他方面有所追求，包括购物和用餐的选择。因 此，他有了在 新加坡建立一条充满活力的购物街的想法 ，这与新加坡政府重塑乌节路的想法不 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 人均可支配收入 (左、新元 ) 同比 (右 ) 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 谋而合 。 于是，他凭借着自己早期购进的大量地皮，开始在乌节路 大展拳脚 。 1974 年， 远东机构修建了远东购物中心（ Far East Shopping Centre），这也是远东机构的 首个零售地产开发项目。紧接着， 1978 年，远东机构又修建了好运商业中心 （ Lucky Plaza），并在当时取得了巨大的成功。好运商业中心作为新加坡第一个 多层全空调购物中心，不仅吸引了一大批新加坡本地的有钱购物者，而且还引得 马来西亚和印度尼西亚的有钱人纷 至沓来。 1983 年，远东机构还在乌节路修建 了在当时号称 “ 东南亚最大旅游购物中心 ” 的远东商业中心（ Far East Plaza）。 后来，远东机构陆续在乌节路一带兴建了不同的购物中心、酒店以及私人住宅公 寓。伴随着乌节路的繁荣发展，乌节路及其周围的土地价格也翻了好多倍。黄廷 芳凭借其在乌节路的众多资产而被称为“乌节地王”，而“远东机构”也成为了 金字招牌，其要开发地区周围的土地通常会受到大家的追捧。 不过， 乌节路繁荣发展背后的核心驱动力还是新加坡经济的持续增长 。而乌节 路的崛起也只是当时新加坡商业地产发展的一个缩影， 更重要的是，这仅仅是开 始，新加坡商业地产的发展故事还在继续。 1.2 公共住房多样化 20 世纪 70、 80 年代，在商业地产蓬勃发展的同时，新加坡住宅市场也迎来了 新变化。 随着 “ 屋荒 ” 问题的解决， 基于人们对于美好生活的追求， 新加坡政 府的住房政策开始转向提供改善型住房。 前期，为解决住房紧缺的问题，建屋发 展局提供的房屋多为一房式、两房式这类小房型住宅。 而 这一时期 ， 建屋发展局以提供 三房式、四房式，甚至五房式等 较 大房型的组 屋 为主，同时对一、二房式小型住宅进行拆建和改良，以满足更多中等收入家 庭的需求 。 到 1985 年，大部分一、二房 式组屋已经逐渐退出了自住市场，两者 占组屋总量的比重从 40%降低到了 20%左右。相反地，四、五房式组屋所占比 重则提升到了 30%多的水平（见表 1、图 2）。 为了增加改善型住房的供给，早在 1974 年，新加坡政府还成立了国营房屋与城 市开发公司（ Housing & Urban Development Corporation，简称 HUDC） 2，专 门提供 中等入息公寓（也被称为 HUDC 公寓），家庭月收入在 4000 新元以下者 均可以购买。 中等入息 公寓 相较于普通组屋而言面积更大，而且也有泳池、网球 场等基础设施。 该类组屋主要用于 满足收入比较高但是还没有经济实力购买私人 商品房公寓 的中等收入人群。 随着公共住房种类的增加，越来越多的新加坡人民选择购买组屋，组屋居住人 口占总人口的比重也进一步提升 ， 1980 年已经有 2/3 的新加坡人住进了政府提 供的不同种类的组屋，到 1985 年这一比重已经超过了 80%，新加坡真正地实现 了居者有其屋。也正是因为其高住房自有率，新加坡多样化的公共住房供给体系 2 1982 年， HUDC 将住房发展业务转给了建屋发展局。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 受到了众多国家的追捧与效仿。 表 1：不同类型的新加坡组屋及其特点 类型 特点 1 房式 /2 房式 1 间卧室，实用面积不到 50 平方米 3 房式 2 间卧室，实用面积为 60-70 平方米 4 房式 3 间卧室，实用面积为 85-105 平方米 5 房式 3/4 间卧室，实用面积为 110-125 平方米 HUDC 公寓 3/4 间卧室，户型与 5 房式相似，实用面积为 140 平方米左右 资料来源： 新加坡统计局 ， 国海证券研究所 图 2： 新加坡建屋发展局管理的不同类型组屋的数量（ 1977-1985 年） 资料来源： CEIC， 国海证券研究所 与此同时，新加坡组屋转售市场也发生了一系列的变化。 在 1971 年之前，新加 坡组屋是不能进行转售的，只能按照原价卖给政府。 1971 年之后，新加坡政府 允许居住满 3 年的居民按市场价出售组屋，但也规定一年之内不可以再次申请政 府组屋。直到 1979 年，政府才放松限制，满 3 年居住期后，居民可以出售组屋， 并且出售后便可再次申请组屋。 由于新加坡的组屋新购仅限于符合条件的新加坡公民，其余公民和永久居民可以 参与组屋的转售交易，所以，组屋的转售价格与新购价格相比肯定会有明显的溢 价，这相当于给诸多新加坡居民带来了一笔重大的财富。另外，转售市场的发展 也给富裕起来的新加坡居民提供了有效的退出渠道，这无形中也促进了新加坡私 人住宅市场的发展。 1.3 小高峰降临 从 20 世 纪 70 年代末开始，新加坡私人住宅市场迎来了黄金发展期 ，私人住宅 0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1-room 2-room 3-room 4-room 5-room HUDC 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 价格也是持续飙升，从 1979 年到 1981 年，短短几年时间之内，新加坡私人住 宅价格指数便上涨了 200%多（见图 3）。新加坡私人住宅市场之所以发展火热， 归根结底是因为新加坡经济的繁荣发展以及当地居民收入水平的提升。不过，除 此之外，新加坡政府的移民政策和对私人住宅的态度也起着极其重要的推动作用。 随着新加坡计划生育的推进，人口自然增长率逐渐降低，再加上新加坡经济转型 升级的需要，新加坡开始逐步放开移民政策。 1977 年 ， 新加坡正式推出 了“ 国 外人才居住计划 ” （ Scheme For Housing Foreign Talent），向有住房需求的国外 人才提供援助，帮助外来移民更好地融入新加坡的生活，以吸引更多的国际优秀 专业人才。因此， 20 世纪 80 年代以来，新加坡净移民数量与前期相比出现了大 幅的增加（见图 4）。 当然，各个地区的人们愿意移民到新加坡不仅仅是因为其开放的移民政策，还与 新加坡的经济发展、教育资源、居住环境有很大的关系。 图 3： 新加坡私人住宅价格指数（ 1975-1990 年） 资料来源： Wind， 国海证券研究所 图 4： 新加坡净移民人数变化情况（ 1960-1990 年） 资料来源： Wind， 国海证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 19 75 1Q 19 76 1Q 19 77 1Q 19 78 1Q 19 79 1Q 19 80 1Q 19 81 1Q 19 82 1Q 19 83 1Q 19 84 1Q 19 85 1Q 19 86 1Q 19 87 1Q 19 88 1Q 19 89 1Q 19 90 1Q 私人住宅价格指数 (20,000) 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 新加坡净移民人数 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 但是，由于组屋只面向新加坡公民家庭，永久居民和外国居民更多的需要通过私 人住宅市场来满足住房需求，因此随着移民的持续涌进，私人住宅购买需求自然 不断增加。而面对人民日益增长的私人住宅购买需求， 1981 年，新加坡政府进一 步制定了 特批居住物业计划 （ Approved Residential Properties Scheme，简称 ARPS）， 允许中央公积金用来支付私有住房的抵押贷款月供，在资金方面支持私 人住宅市场的发展。 就这样，私 人住宅市场在新加坡经济发展、移民与富裕人口不断增加以及政府政 策支持等多重因素刺激下保持火热发展，私人住宅价格也在 1983-1984 年达到了 高峰，而后因 1985 年新加坡出现经济危机才大幅回落。 好在 1985 年经济危机出 现后，新加坡政府及时调整发展策略，新加坡经济很快便重新回到了原有水平。 相应地，新加坡私人住宅市场价格也开始回暖，一轮史无前例的房地产大牛市即 将到来 2、 1986-2000 年 扩大开放中的危与机 1985 年，对于新加坡而言是充满挑战和机遇的一年，也是新加坡经济发生重大转 折的一年。这一年，新加坡经济遭受重挫，自独立以来第一次出现负增长。危机 发生后，新加坡政府立即针对经济衰退的原因进行了大量的调查，并发现之前推 行的高工资政策导致了工业成本的提高，高强制储蓄比例则无形中限制了国内需 求的增长，再加上石油危机下外部经济不乐观，而新加坡又是外向主导型经济发 展模式，所以多重因素共同作用下新加坡经济出现了衰退。而后，新加坡政府采 取了减税降费、冻结薪金等一系列有力的措施，扭转了经济衰退的局面。 同一年 9 月，美、德、日、英、法 五国达成“广场协议”。广场协议后日本本币大 幅度的升值，按照比较优势，日本不同产业开始加速向低成本区域流动。在这样 的背景下，越来越多的日本电子设备工厂在新加坡等国家设立。新加坡也利用自 身 IT 生产能力强的特点吸引到了更多相对高技术的企业，新加坡技术密集型产业 进一步得到了发展。自 1987 年开始，新加坡经济增速又重新回到了危机之前的 水平。 紧接着，在 1990 年，新加坡国内又发生了一件重大事件，那就是吴作栋接任国 父李光耀出任新加坡的第二任总理。 他坚持对外开放的政策，自上任后就带领新 加坡政府制定了新的经济发展方向 加 速新加坡经济国际化、自由化、高科技 化，使新加坡成为亚洲地区贸易的门户。 在新的发展方向的指引下，新加坡政府一方面提供优惠政策鼓励外国企业到新加 坡投资建厂，另一方面鼓励国内企业向马来西亚、印度尼西亚等国家扩展业务。 因此， 20 世纪 90 年代，新加坡国内掀起了一场企业国际化的浪潮，大批量的企 业开始走出新加坡的国门进行海外投资，新加坡房地产市场也从本土化走向了国 际化。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 另外，在新加坡政府的推动下，东盟 3国家于 1992 年签订了自由贸易协定（ Free Trade Agreement，简称“ FTA”），以加强东南亚区域经济 合作。在这样的背景下， 新加坡加大了向其他东南亚国家的投资活动，逐渐将一些劳动密集型产业转移给 了这些国家。受益于此，很多东南亚国家也迎来了一段经济高速发展的黄金期， 与之相伴的是包括新加坡在内的众多东南亚国家的房地产市场大牛市，只不过这 一切最终还是被亚洲金融危机所终结。 2.1 被戳破的泡沫 20 世纪 80 年代末 90 年代初，包括马来西亚、印度尼西亚、泰国、菲律宾在内 的“亚洲四小虎”快速崛起，这些国家整体实现了每年 10%左右的经济增长。当 时，恰逢多个东南亚国家在加速推进金融自由化改革 4，放宽了外汇管制以及对金 融机构的管制 。国际资本加速流向了这些地区，进而推高了东南亚各个国家的股 市和楼市。 新加坡也不例外。虽然新加坡政府为 80%左右的居民提供了组屋，但是国际资本 的加速流入还是推高了新加坡私人住宅的价格水平。再加上，新加坡与马来西亚、 印度尼西亚等国家相邻，这些国家的富人们又热衷于投资新加坡的私人住宅，所 以在其他东南亚国家房价飙升的同时，新加坡私人住宅价格自然水涨船高。 从 1990 年到 1996 年，新加坡私人住宅价格指数翻了 2 倍多（见图 5），这也是新 加坡私人住宅市场史上第一个超级大牛市。 图 5： 新加坡私人住宅价格指数变化（ 1986-2000 年） 资料来源： Wind， 国海证券研究所 然而，从 20 世纪 90 年代开始，美国政府加大了对科技产业的政策支持，鼓励科 技创新，促进产业升级，美国经济也在科技产业发展的带动下逐步走强。而随着 3 东南亚国家联盟（ Association of Southeast Asian Nations），简称东盟（ ASEAN），于 1967 年 8 月 8 日在泰国曼谷 成立，现有文莱、柬埔寨、印度尼西亚、老挝、马来西亚、缅甸、菲律宾、新加坡、泰国、越南 10 个成员国。 4 金融自由化也称为金融深化，是美国学者萧（ E.S.Shaw）在经济发展中的金融深化中倡导的一种理论。萧 认为，发展中国家要想使经济得到发展，就应重视金融对国民经济的影响，发挥金融对经济的促进作用，放弃他 们所奉行的 “金融压制 ”政策，实行 “金融深化 ”或 “金融自由化 ”。 0 20 40 60 80 100 120 140 19 86 1Q 19 86 3Q 19 87 1Q 19 87 3Q 19 88 1Q 19 88 3Q 19 89 1Q 19 89 3Q 19 90 1Q 19 90 3Q 19 91 1Q 19 91 3Q 19 92 1Q 19 92 3Q 19 93 1Q 19 93 3Q 19 94 1Q 19 94 3Q 19 95 1Q 19 95 3Q 19 96 1Q 19 96 3Q 19 97 1Q 19 97 3Q 19 98 1Q 19 98 3Q 19 99 1Q 19 99 3Q 20 00 1Q 20 00 3Q 私人住宅价格指数 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 美国经济的回暖，从 1995 年开始，美元也进入了强势周期，美元指数大幅上涨 （见图 6）。 但是，由于东南亚国家多数采用钉住美元的固定汇率制度 5，所以这 些国家的货币也随着美元的升值而被迫升值。这便使得这些国家产品出口的竞争 力被大幅削弱，而它们又是出口导向型国家，因此经济便受到了严重的冲击。 图 6： 新加坡美元指数走势变化（ 1986-2000 年） 资料来源： Wind, 国海证券研究所 雪上加霜的是， 以资本大鳄索罗斯量子基金为首的国际金融炒家 开始了金融狙击 战 亚洲金融危机开启，在以索罗斯为主的国际炒家狙击泰铢大获全胜之后，他们又 进一步横扫了 印度尼西亚、菲律宾、缅甸、马来西亚等众多国家，所到之处一片 狼藉， 这些国家的汇市、股市、楼市都出现了断崖式地下跌， 大量的金融机构和 生产企业破产倒闭，数十年的发展成果毁于一旦。 由于东南亚各国之间的联系比较紧密，这场金融风暴很快便席卷了新加坡。新加 坡的汇率、股市、楼市也纷纷受到重挫， 1997 年新元兑美元贬值了 20%多，富 时新加坡指数下跌了 30%多， 而新加坡私人住宅价格指数则下跌了 50%左右 。 一 场泡沫吹起的资本市场盛宴就此画上了凄惨的句号 。 2.2 “ 城中之城” 20 世纪 90 年代，新加坡商业地产与新加坡私人住宅一样经历了过山车般的大涨 大跌，最终随着亚洲金融危机的结束而归于平静。不过除此之外，这 一时期，新 加坡商业地产的发展也出现了一些其他的明显变化，那就是“城市综合体”的快 速崛起。 5 固定汇率制度 (Fixed Exchange Rate System)，是国家间货币采用固定兑换比率进行交换的制度。 70 80 90 100 110 120 130 美元指数 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 事实上， 自 20 世纪 70、 80 年代乌节路崛起以来，新加坡商业地产的发展便从未 停歇，起初主要是一些单独的购物中心，包括前面提及到的 远东购物中心 、 好运 商业中心 等，绝大部分都分布在乌节路附近。而后，随着经济的日益发展，商业 活动的日渐繁多，对于人多地少的新加坡而言，如何充分利用土地这类稀缺资源 显得尤为重要。正是在这一大趋势下，“城市综合体”在新加坡便应运而生了。 作为功能集约、土地集约的聚集体，“城市综合体”刚刚好顺应了城市化过程中出 现的高人口密度和土地稀缺特性。而“城市综合体”由于基本上具备了现代化城 市的全部功能，因此也被称作“城中之城”。 1986 年完工的大名鼎鼎的来福士城（ Raffles City）就是当时新加坡“城中之城” 的典型代表。作为一个极具代表性的大型城市综合体，新加坡来福士城坐落在新 加坡中央商务区的核心地段，由一个 4 层的购物中心， 1 栋 40 多层的办公大厦， 2 栋酒店和 1 个会议中心组成。它荟萃了众多时尚大牌、国际高级餐厅以及高端 精品酒店，被称作是“ 一国活力 的象征 ”、“吸引旅游者的磁石”。 此后，随着来福士城的成功运行，凯德集团（ Capita land）还将“来福士”这一 品牌带到了中国，在北京、上海、深圳、杭州等多地建造了来福士广场，并取得 不错的反响。凯德集团作为亚洲规模最大的上市房地产集团之一，公司业务主要 分布在新加坡、中国、马来西亚、印尼等国家，其中中国是集团的核心市场，有 1/3 以上的资产分布在中国。 而凯德集团正是在 20 世纪 90 年代，开始进入中国、马来西亚等这些国家进行投 资的。当时，新加坡政府不断加大对外开放的力度，在引进外资的同时也鼓励本 国企业对外投资 ，希望借此可以让企业获取更大的市场空间。于是，新加坡国内 便掀起了一场企业国际化的浪潮，各大企业纷纷走出国门开始进行对外投资，包 括远东机构、凯德集团等在内的各大房地产企业也在这一趋势下进军海外市场， 而它们的主要投向便是中国、马来西亚、印度等新兴市场。 当然， 这一时期，在新加坡房地产企业进军海外市场的同时，外资房地产开发商 也开始在新加坡投资 ，其中最负盛名的投资项目便是香港财团共同开发的新达城 （ Suntec City） 。 与来福士城一样，新达城在新加坡也是一座广为人知的“城中之城”，是新加坡商 业地产项目的优秀代表 。新达城于 1997 年建成，坐落于滨海中心区，建筑面积 达 65 万平方米，包括世界顶级的新加坡国际会议与展览中心、 1 栋购物中心、 5 栋办公大楼和财富之泉。 自开业以后，新达城平均每年的游客数量可以达 2000 多万人次，是当时新加坡 总人口数量的 4 倍多。再加上，新达城每年会举办各种各样的会议和展览活动， 这为新达城附近的商场和酒店做出了不菲的贡献。此外，新达城位于交通枢纽的 位置，也是各大企业办公地点的重要选择，建成没多久便成为了新加坡金融和商 业的聚集地。所以说，新达城真正地做到了集金融、商务、观光、娱乐、购物于 一体，是名副 其实的城中之城。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 事实上，来福士城和新达城的崛起只是新加坡商业地产发展的缩影，它们的出现 反映出了新加坡商业地产发展形态的改变，城市综合体也成为了新加坡商业地产 后续发展的主要形态。与此同时，来福士城缔造者凯德集团的海外扩张、新达城 背后的香港财团进入新加坡房地产市场，也侧面展示了当时新加坡房地产市场从 本土化走向国际化的发展现象，而这也是新加坡房地产市场后续发展的大趋势。 风险提示： 市场波动风险。 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【 固定收益 研究 小组介绍 】 靳毅，首席分析师，北京大学理学硕士、经济双学士。曾累计参与管理债券规模超 1000 亿， 2016 年加入国海证券。 吕剑宇，乔治华盛顿大学统计学硕士，目前主要负责宏观、利率方向研究。 张赢，上海财经大学应用统计硕士，目前主要负责可转债、银行研究。 姜雅芯，武汉大学金融硕士，目前主要负责信用债、可转债研究。 周子凡，伊利诺伊大学厄巴纳 -香槟分校金融硕士，目前主要负责海外宏观方向研究。 【 分析师承诺 】 张赢 、靳毅，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、 客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐 意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简 称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的 唯一 参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的 信息或所表述的意见均不构成对任何人 的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有 。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。