新冠疫情影响专题报告：先抑后扬不改长期走势，生活用纸、线上办公个股受益.pdf

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 轻工 制造 报告原因 ： 专题研究 新冠疫情影响 专题报告 维持评级 先抑后扬不改长期走势，生活用纸、线上办公个股受益 看好 2020 年 2 月 4 日 行业 研究 /深度报告 轻工制造板块近一年市场表现 投资要点： 复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长；受疫情冲击的敏感度，家具 文化办公用品 生活用纸。 回顾 SARS，轻工板块在 2003年24 月触底，家具行业受到冲击程度较大，文化办公用品、日用品的下滑幅度较小。轻工制造板块 2003全年业绩保持较快增长，家具板块营收增速相对 2002年还有所加快，而且 20042006年行业财务指标正常， SARS疫情冲击没有留下“后遗症”。 对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情后市演变逻辑和趋势的“不变”与“变”。 （ 1）疫情影响下轻工行业整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面。消费需求只会滞后释放，但不会消失。（ 2）轻工消费属性与特点不变，决定了受疫情冲击敏感性不变：家具 文化办公用品 生活用 纸。（ 3）消费升级 +政策支持，轻工行业不断转型变革，部分领域在新冠疫情影响下，甚至存在进一步普及和增长的机会。（ 4）轻工行业上市公司数量今非昔比，如今轻工板块百花齐放，面对疫情，比 2003年具有更强的防御属性和更多的潜在投资机会。 生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期。 （ 1）有利于生活用纸普及千万家，目前我国生活用纸人均消费量和渗透率处于较低水平，长期看有很大增长空间。（ 2）有利于培养我国居民生活用纸的消费习惯走向多元和成熟，特别是手帕纸、消毒湿巾和其他中高端纸类，未来有望迎来快速增长， 高毛利产品占比逐步提升，释放盈利弹性。 文具：线上办公显著受益， B2B办公集采订单充足无虞。 （ 1）远程线上办公成为主流，利好后续普及和客户转化。齐心集团云视频会议服务系统被广泛使用，近期新注册客户和使用量较往年同期有数倍增长。（ 2） B2B办公集采订单充足无虞，疫情促使 MRO需求增加。 家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹。 （ 1）地产竣工改善超预期，家具消费或在下半年集中释放。 2019年全年住宅 竣工面积重现正增长，一扫持续三年之久的下行阴霾，回暖程度显著。（ 2） 工程业务处于快速放量期，装配式整 体卫浴发挥作用。家具企业工程订单都是先前已经签约确定的，原定在 Q1的安装量推迟释放，但不影响全年收入。 重点关注个股。 （ 1）家具：建议关注尚品宅配、欧派家居、帝欧家居、江山欧派、海鸥住工。（ 2）文具：建议关注齐心集团、晨光文具。（ 3）生活用纸：建议关注中顺洁柔。 相关报告 ： 【山证轻工】轻工行业 2020 年度投资策略： C 端受益轻工消费升级， B端正处高速增长轨道 2019-12-26 【山证轻工】轻工行业周报：新冠疫情后市展望：家具先抑后扬，文具、生活用纸稳健 2020-02-02 分析师： 杨晶晶 证书编号： S0760519120001 电话： 15011180295 邮箱： yangjingjingsxzq 地址： 太原市府西街 69号国贸中心 A座 28层 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 i618 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 风险提示： 宏观经济增长不及预期；疫情持续扩散恶化风险； 地产调控政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；经销商管理风险；整装业务拓展不及预期；大宗业务回款风险等。 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目录 1.复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长 . 6 1.1 SRAS对轻工板块业绩的影响：短期受到负面冲击，下半年修复反弹 . 6 1.2 SRAS期间轻工板块市场表现：自二季度持续下跌， 11月中旬触底反弹 . 8 2.对比分析疫情影响下行业演变逻辑和趋势的 “不变 ”与 “变 ” . 8 2.1疫情影响下整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面 . 8 2.2受疫情冲击敏感性不变：家具 文化办公用品 生活用纸 . 9 2.3消费升级 +政策支持，部分领域无惧疫情影响 . 10 2.4上市公司数量今非昔比，增加防御性和投资机会 . 10 3.生活用纸：疫情防控促进短期销售，卫生消毒意识提升利好长期 . 12 4.文具：线上办公显著受益， B2B办公集采订单充足无虞 . 15 4.1远程线上办公成为主流，利好后续普及和客户转化 . 15 4.2 B2B办公集采订单充足无虞，疫情促使 MRO需求增加 . 17 5.家具：基本面向好、精装修放量，看好疫情解除后业绩反弹 . 18 5.1地产竣工改善超预期，家具消费或在下半年集中释放 . 18 5.2工程业务处于快速放量期，装配式整体卫浴发挥作用 . 19 6.风险提示 . 21 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 图表目录 图 1 ： 非典时期轻工消费品零售额当月同比（ % ） . 6 图 2 ： 2003年轻工板块单季度营业收入同比（ % ） . 6 图 3 ： 2003年轻工板块单季度归母净利润同比（ % ） . 6 图 4 ： 20002006年 SW 轻工板块营业收入同比（ % ） . 7 图 5 ： 20002006年 SW 轻工板块归母净利润同比（ % ） . 7 图 6 ： 非典时期轻工制造板块市场表 现 . 8 图 7 ：定制家具上市公司销售渠道收入占比 . 9 图 8 ：家具行业部分上市公司终端门店数量 . 9 图 9 ： 晨光文具线上销售额及增速 . 10 图 10 ： 中顺洁柔线上销售额及增速 . 10 图 11 ：卫生消毒纸巾使用方法 . 12 图 12 ：纸巾被广泛放置于电梯等公共场所 . 12 图 13 ： 中顺洁柔提供 50万元卫生消毒湿巾和其他生活用纸供医护以及救援人员使用 . 13 图 14 ：生活用纸人均消费量不断增长 . 14 图 15 ：世界各地生活用纸人均消费量（千克） . 14 图 16 ：非厕用纸消费量占比不断提升 . 14 图 17 ：此次疫情纸巾被广泛放置于电梯等公共场所 . 14 图 18 ：中顺洁柔非卷纸类产品收入占比持续提升 . 15 图 19 ：中顺洁柔非卷纸类产品毛利率优势显著 . 15 图 20 ： 齐心好视通网络视频会议系统 . 16 图 21 ： 疫情期间，齐心好视通向所有用户免费提供同时 500人在线的云视频会议 . 16 图 22 ： MRO工业品样例 . 18 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 5 图 23 ：商品房住宅销售面积及同比增速 . 19 图 24 ：住宅竣工面积及同比增速 . 19 图 25 ：全国精装修商品住宅开盘规模及变化 . 19 图 26 ：近年来全国精装修渗透率持续提升 . 19 图 27 ：定制家具上市公司大宗业务收入占比 . 20 图 28 ：定制家具上市公司大宗业务收入同比增速 . 20 图 29 ：海鸥住工援建河南“小汤山”医院 . 20 图 30 ：科逸为雷神山医院供货 500余套 . 20 表 1 ： SW 轻工制造上市公司 家数对比 . 11 表 2 ： 2003年 SW 轻工制造个股年涨跌幅排名 . 11 表 3 ： A股办公直销平台中标客户情况 . 17 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 6 1.复盘 SARS：短期导致负面冲击，全年业绩平稳增长 1.1 SRAS对轻工板块 业绩的影响：短期受到负面冲击，下半年修复反弹 短期行业受到负面冲击，疫情后期业绩出现修复反弹。受疫情冲击的敏感度方面，家具大于文娱用品、生活用纸。 回顾 SARS，轻工行业零售表现在 2003年 24月触底，家具行业受到冲击程度较大，文化办公用品、日用品的下滑幅度较小。 据国家统计局数据显示， 2003 年 ，家具 和文化办公用品类 零售额 的月度同比增长率均在 4月达到全年最低，增速相对 2002年 4月分别下滑 41.7、 7.3个百分点；日用品类零售额的月度同比增长率在 2月达到全年最低，增速相对 2002年 2月下滑 7.3个百分点 。 图 1： 非典时期轻工消费品零售额当月同比（ %） 数据来源：山西证券研究所 、 Wind 图 2： 2003 年轻工板块单季度营业收入同比（ %） 图 3： 2003 年轻工板块单季度归母净利润同比（ %） 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 7 数据来源：山西证券研究所、 wind 数据来源：山西证券研究所、 wind 轻工制造板块 2003全年业绩保持较快增长，家具板块营收增速相对 2002年还有所加快，而且 20042006年行业财务指标正常， SARS疫情冲击没有留下“后遗症”。 2003年， SW轻工制造板块营业收入同比增长23.20%，增速相对 2002 年增加 5.66 个百分点，其中， SW 家具板块营业收入同比增长 54.48%，增速相对2002年提升 5.08个百分点； SW造纸板块营业收入同比增长 18.35%，增速相对 2002年下降 8.08个百分点；SW包装印刷板块营业收入同比增长 33.99%，增速相对 2002年回落 7.54个百分点 。 图 4： 20002006 年 SW 轻工板块营业收入同比（ %） 图 5： 20002006 年 SW 轻工板块归母净利润同比（ %） 数据来源：山西证券研究所、 wind 数据来源：山西证券研究所、 wind 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 8 1.2 SRAS期间轻工板块市场表现： 自 二季度 持续 下跌 ， 11月 中旬 触底 反弹 2003年 ，轻工制造指数 与沪深 300走势 基本保持一致 ， 具体来看 ， 一季度震荡上行 ，二季度开始持续下跌 ， 在 11月 12日 触底 ， 年初至该日的 跌幅达到 20.24%。 图 6： 非典时期轻工制造板块市场表现 数据来源：山西证券研究所 、 Wind 2.对比分析疫情影响下行业演变逻辑和趋势的“不变”与“变” 对比两次疫情所处年代的轻工行业发展情况异同，寻找此次新冠疫情后市演变逻辑和趋势的“不变”与“变”。 1) 疫情影响下轻工行业整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面。消费需求只会滞后释放，但不会消失。 2) 轻工消费属性与特点不变，决定了受疫情冲击敏感性不变：家具 文化办公用品 生活用纸。 3) 消费升级 +政策支持催生变化，轻工细分行业不断转型变革，近年来新业务、新渠道处于快速增长轨道，部分领域在新冠疫情影响下，甚至存在进一步普及和增长的机会。 4) 轻工行业上市公司数量今非昔比，如今轻工板块百花齐放，面对疫情，比 2003年具有更强的防御属性和更多的潜在投资机会。 2.1疫情影响下整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面 家具、文具、造纸和包装印刷都具有很强的消费属性，与终端需求紧密相关，消费需求只会滞后释放，证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 9 但是不会消失。因此，疫情影响下轻工行业整体趋势不变：先抑后扬，长期看基本面。 我们认为疫情影响叠加春节因素，轻工板块整体或将在一季度达到业绩低位，待疫情解除后，各细分板块有望走出不同程度的修复行情，长期趋势依然取决于细分行业基本面。核心竞争力突出、现金流充足、经营管理稳健、勇于探索转型的企业依然有望在此次洗牌中拉大与竞争对手的差距、实现创新商业模式的更迭。 2.2受疫情冲 击敏感性不变：家具 文化办公用品 生活用纸 轻工细分行业的消费属性与特点有所区别，与疫情紧密相关的是可选 or必选、服务属性、销售渠道和标准化程度。受疫情影响的敏感性程度排序：家具 文化办公用品 生活用纸。 疫情的出现导致全民“宅”、自主隔离措施升级等现象，旨在减少外界暴露、避免人与人之间直接接触，因此受到冲击最大的就是服务属性较强、重度依赖人、实体店经营、产品标准化程度较低的行业。 家具属于可选消费，具有“面对面”、“人对人”、重服务、多环节、长周期、重线下销售、产品非标化、低频次、高单价等消费属性，因此家具 行业受到疫情冲击的敏感度较高，疫情当前，消费者往往推后家具购买计划。 在家居建材领域，终端销售大多以实体店形式为主，包括 To C 的经销商、直营店，以及 To B的大宗渠道，线上渠道目前多用于导流，下单后仍需对接到线下店面进行面对面服务。 图 7：定制家具上市公司销售渠道收入占比 图 8：家具行业部分上市公司终端门店数量 数据来源：山西证券研究所、 wind 数据来源：山西证券研究所、 wind 文具、生活用纸属于必选消费、相对刚需，具有标准化、可囤积的特点，而且可以通过电商下单、快递到家等与外界接触较少的方式进行采购，随时随地需要用到、渠道替代性效应较强，预计受到此次疫情的冲击较小。 如文具龙头品牌晨光文具、得力文具等 加快发展线上分销渠道，开发多个除京东、天猫之外的线上新渠道，晨光文具淘系、京东及其他平台有效授权店铺超过 1,000家。 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 10 图 9： 晨光文具线上销售额及增速 资料来源：山西证券研究所 、 wind 图 10： 中顺洁柔线上销售额及增速 资料来源：山西证券研究所 、 wind 2.3消费升级 +政策支持，部分领域无惧疫情影响 在消费升级、政策支持和行业竞争加剧等多重因素的推动下，轻工企业不断创新变革销售渠道、延伸业务范围、开拓 B 端客户、提升产品质量与档次，在相对传统的轻工制造行业中，出现了多个适应时代发展、满足消费者需求的业务和产品类型，这些新的“变化”已经成为行业快速增长的拉动力，某些新业务甚至能在疫情背景下得到快速放量和普及，比如卫生消毒湿巾、线上办公、装配式整体卫浴等新领域。 2.4上市公司数量今非昔比，增加防御性和投资机会 轻工行业上市公司数量今非昔比， 2003年 SW轻工制造板块上市公司只有 37家，并且细分板块没有文娱用品数据，如今上市公司数量达到 132家，包括 SW家具 29家， SW文娱用品 12家， SW造纸 22 家，SW 包 装印刷 38 家。轻工板块百花齐放，面对此次新冠疫情，比 2003 年具有更强的防御属性和更多的