2022食品饮料行业投资前景研究报告.pdf

nullnullnullnull食品饮料行业投资 前景研究报告 核心观点 1.市场表现：食品饮料年初至今跑输大盘 ， 主要源于估值回落 2021年 1-10月食品饮料板块 下跌 5.1%， 跑 输 沪深 300约 12.1pct， 在一级子行业中排名 倒数第四 。 分子行业看 ， 软饮料 （ +80.9%） 、 啤酒 （ +8.8%） 、 其他酒类 （ +2.8%） 表现较好 ， 且为正收益 。 涨幅分解来看 ， 股价下跌主要源于估值回落： 食品饮料 2021年 1-10 月 PE较 2020年底回落 19.4%， 预计 2021年净利增长 17.7%， 两者共同作用 ， 年初至今板块 股价 下跌 5.1%。 2.2021年 公司 节奏： 全年呈现降速走势 。 预计四季度企稳 （ 1） 从需求端来看 ， 一季度是白酒传统的消费旺季 ， 春节期间疫情控制较好 ， 消费需求有明显增长 。 二季度也将实现较快增长 。 三季度面临高基数以及局部疫情扰动 ， 双节动销平稳 ， 三季度增速略有下行 。 白酒全年整体呈现降速格局 ， 估计四季度增速企稳 （ 2） 疫情导致消费场景缺失 ， 2020Q1基数较低 。 2021Q1疫情得到有效控制 ， 出现较快增长 。 2021Q2高基数效应叠加渠道结构变 化 ， 大众品增速回落 。 三季度消费力偏弱 ， 局部地区疫情影响 ， 导致增速仍处低位 。 3.产业变化趋势： 酱酒合理降温 ， 乌苏快速突围 、 社区团购渠道兴起 2021年 我们观测到的 食品饮料产业变化在于： 一是酱酒有降温现象 ， 一方面反映出白酒行业持续升级以及头部集中趋势 ， 另一方 面也降低白酒过热风险 。 二是大单品乌苏快速突围 ， 带动重庆啤酒持续增长 。 三是社区团购渠道兴起 ， 渠道结构的变化对传统渠 道形成冲击 ， 短期带来扰动 。 随着厂家的严格管控以及社区团购自身逐渐规范 ， 影响正逐渐收敛 。 4.投资主线： 消费升级 、 提价主题 、 乡村振兴 、 困境反转 往 2022年展望 ， 大背景环境是疫情后期经济活动仍在缓慢复苏 。 经济 2021年的经济波动 ， 消费走弱后 ， 从基本面的角度来看 ， 多 数子行业 2022年应处于回暖改善过程；从估值角度来看 ， 食品饮料已步入合理区间 。 2022年估值稳定 ， 板块仍需回归业绩增长主 线 。 我们选取 2022年食品饮料交易策略四条主线：一是紧扣消费升级主线 ， 布局白酒；二是关注价格传导主题 ， 布局提价品种； 三是关注共同富裕背景下的乡村振兴带来的投资机会 。 5.风险提示： 宏观经济波动风险 、 消费复苏低于预期风险 、 原料价格波动风险 。 目 录 CONTENTS 1 公司节奏 ： 全年营收呈降速走势2 3 市场表现：食品饮料跑输市场，主要源于估值回落 产业变化趋势 ： 酱酒合理降温，乌苏快速突围、社区团购渠道兴起 4 5 投资主线 ： 消费升级、提价主题、乡村振兴、困境反转 风险提示 1.1 市场表现： 2021年 1-10月食品饮料板块涨幅跑 输 市场 食品饮料涨幅 跑输 大盘 ， 软饮料 表现优异 。 2021年 1-10月食品饮料板块 下跌 5.1%， 跑 输 沪深 300约 12.1pct， 在一级子行业中 排名 倒数第四 。 分子行业看 ， 软饮料 （ +80.9%） 、 啤酒 （ +8.8%） 、 其他酒类 （ +2.8%） 表现较好 ， 且为正收益 。 调味品 （ - 25.8%） 、 肉制品 （ -29.8%） 、 黄酒 （ -32.6%） 排名靠后 ， 跑输食品饮料板块及大盘 。 图 1： 2021年 1-10月食品饮料涨跌幅市场排名 25/28 图 2： 2021年 1-10月软饮料在食品饮料子行业中涨幅最高 7.0 -5.1 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 有 色 金 属 化 工 电 气 设 备 采 掘 钢 铁 汽 车 公 用 事 业 综 合 建 筑 装 饰 机 械 设 备 电 子 商 业 贸 易 交 通 运 输 国 防 军 工 纺 织 服 装 沪 深300 医 药 生 物 家 用 电 器 传 媒 计 算 机 轻 工 制 造 银 行 建 筑 材 料 房 地 产 休 闲 服 务 食 品 饮 料 通 信 农 林 牧 渔 非 银 金 融 2021年 1-10月涨跌幅（ %） 80.9 8.8 2.8 -0.6 -2.5 -5.1 -5.9 -6.2 -25.8 -29.8 -32.6 (40) (20) 0 20 40 60 80 100 软 饮 料 啤 酒 其 他 酒 类 食 品 综 合 乳 品 食 品 饮 料 白 酒 葡 萄 酒 调 味 发 酵 品 肉 制 品 黄 酒 2021年 1-10月涨跌幅（ %） 1.2 涨跌幅分解： 2021年 1-10月食品饮料 股价回落主要源于估值收缩 数据来源： Wind、开源证券研究所 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 2021年 1-10月食品饮料板块 股价回落 ， 更多来自于估值 收缩 。 食品饮料 2021年 1-10月 PE较 2020年底回落 19.4%， 预计 2021年 净利增长 17.7%， 两者共同作用 ， 年初至今板块 股价 下跌 5.1%。 其中：白酒估值同比下降 20.2%， 预计 2021年净利增长 17.9%， 白酒板块 股价 回落 5.9%；非白酒估值下降 22.9%， 预计 2021年净利增长 17.2%， 板块 股价 回落 9.7%。 整体来看 2021年初以来 食品饮料板块 股价 下降 ， 估值回落是主要原因 。 图 3： 2021年 1-4月食品饮料板块市值下跌更多来自于估值回落 -5.9% -9.7% -5.1% 17.9% 17.2% 17.7% -20.2% -22.9% -19.4%-25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 白酒 非白酒 食品饮料 市值涨跌幅 净利涨跌幅 PE涨跌幅 1.3 估值变化：食品饮料估值高位回落 数据来源： Wind、 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 食品饮料板块 估值在 28个行业中处于高位水平 ， 但环比已有回落 。 食品饮料 估值 （ TTM） 约 43.4倍 ， 与其他子行业相比处于 较高位置 ， 但环比已从高位有所回落 图 4： 2021年 10月食品饮料估值处于行业高位 43.1 12.5 0 10 20 30 40 50 60 70 国防军工 电气设备 计算机 休闲服务 食品饮料 综合 农林牧渔 电子 医药生物 汽车 有色金属 机械设备 通信 传媒 纺织服装 公用事业 轻工制造 化工 商业贸易 家用电器 非银金融 沪深 300 建筑材料 交通运输 采掘 建筑装饰 钢铁 房地产 银行 市盈率（ TTM) 数据来源： Wind、 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 图 5： 2021年 10月食品饮料估值已有回落 56.1 43.3 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 2016-01-29 2017-01-29 2018-01-29 2019-01-29 2020-01-29 2021-01-29 食品饮料市盈率 1.4 个股涨跌幅：高增速公司与次新股表现较好 数据来源： Wind 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 高增速公司与次新股表现较好 。 2021年 市场偏爱成长性公司 ， 因此 财报 业绩与股价走势相关性较强 。 2021年 1-10月板块涨幅 前 10股票中 ， 季报业绩增速较快的公司表现优异： 舍得酒业 （ 116%） 涨幅位居第三 ， 迎驾贡酒 （ 77%） 与水井坊 （ 54%） 改 善逻辑较强 ， 三季度业绩增速较快 ， 表现较好 。 此外 ， 次新股表现优异 ， 如 千味央厨 （ 181%） 、 东鹏饮料 （ 168%） 、 李子 园 （ 105%） 、 味知香 （ 63%） 等均在涨幅前十 。 排名在后十的股票 ， 多数业绩表现不及预期 。 图 6： 2021年 1-10月高增长公司与次高新股表现优异 181% -64%-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 千 味 央 厨 东 鹏 饮 料 舍 得 酒 业 海 南 椰 岛 李 子 园 迎 驾 贡 酒 *S T 中 葡 味 知 香 *S T 西 发 水 井 坊 煌 上 煌 熊 猫 乳 品 品 渥 食 品 日 辰 股 份 中 炬 高 新 欢 乐 家 惠 发 食 品 泉 阳 泉 顺 鑫 农 业 天 味 食 品 2021年 1-10月涨跌幅前十与后十股票 1.5 2021Q3基金重仓食品饮料比例持续回落 数据来源： Wind 2021Q3食品饮料配置比例回落 。 从基金重仓持股情况来看 ， 2021Q3食品饮料配置比例 （ 持股市值占基金股票投资市值比例 ） 由 2021Q2的 9.2%回落至 8.1%水平 ， 环比下降 1.07pct， 持仓处于近五个季度新低 。 三季度以来食品饮料股价持续回落 ， 原因 可能与多数食品企业中报业绩不及预期 ， 以及周期 、 科技等板块有显著行情有关 ， 存量资金切换导致整体基金配置食品饮料 比例持续回落 。 我们预判受益于春节时间错配影响 ， 以及对于春节备货的乐观展望 ， 四季度上市公司业绩可能好转 ， 四季度 食品饮料持仓情况可能略有改善 。 图 7： 2021Q1基金重仓食品饮料比例回落至 9.9%水平（单位： %） 9.01 8.45 7.61 6.86 7.05 8.62 10.10 9.85 9.20 8.14 0 2 4 6 8 10 12 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 食品饮料配置比例 1.6 2021年 10月食品饮料板块跑赢大盘，市场表现三季报业绩相关 2021年 10月食品饮料股价涨幅跑赢大盘 。 进入 四 季度以来 ， 2021年 10月食品饮料板块上涨 2.0%， 跑赢沪深 300约 0.9pct， 在一 级子行业中排名第五 。 分子行业看 ， 啤酒 （ +20.3%） 表现最好； 葡萄酒 （ -2.0%） 、 黄酒 （ -5.0%） 、 软饮料 （ -7.7%） 、 其 他酒类 （ -13.0%） 等 跑输食品饮料整体 ， 且为负收益 。 我们分析 10月市场表现与 三 季报业绩相关性较高 。 数据来源： Wind 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 图 8： 2020年 10月食品饮料涨跌幅市场排名 5/28 图 9： 2021年 10月啤酒在食品饮料子行业中涨幅最高 数据来源： Wind 备注：股价涨跌幅截至 2021年 10月 30日 2.0 1.1 (15) (10) (5) 0 5 10 15 汽 车 电 气 设 备 国 防 军 工 休 闲 服 务 食 品 饮 料 电 子 银 行 家 用 电 器 商 业 贸 易 机 械 设 备 传 媒 沪 深300 综 合 通 信 有 色 金 属 计 算 机 农 林 牧 渔 化 工 纺 织 服 装 交 通 运 输 轻 工 制 造 非 银 金 融 建 筑 材 料 建 筑 装 饰 医 药 生 物 房 地 产 公 用 事 业 钢 铁 采 掘 2021年 10月涨跌幅（ %） 20.3 9.8 6.8 5.8 4.5 2.0 0.2 -2.0 -5.0 -7.7 -13.0 (15) (10) (5) 0 5 10 15 20 25 啤 酒 乳 品 调 味 发 酵 品 肉 制 品 食 品 综 合 食 品 饮 料 白 酒 葡 萄 酒 黄 酒 软 饮 料 其 他 酒 类 2021年 10月涨跌幅（ %） 2.1 总量判断：宏观经济仍受疫情影响 从宏观层面来看 ， 疫情影响导致 2020年经济下滑 ， 2021年开始后疫情时代的缓慢恢复 。 局部疫情间歇性对经济仍有影响 ， 低 速运行或已成为行业共识 。 三季度 GDP与社零数据再次探底 ， 预计四季度应有好转 。 整体来看宏观经济环境尚未表现出强劲 增长 ， 社零数据也在偏弱区间运行 。 图 10： 2021Q3国内 GDP增速 4.9%，回落至年内低点 图 11： 2021年三季度社零增速回落 4.90 (10.0) (5.0) 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 GDP当季增速（ %） 4.40 (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 社会消费品零售总额 :当月同比 2.1 总量判断：疫情低基数背景下经济实现高增长 从微观层面来看产业表现：食品制造企业 2021年 1-9月营收增速 9.7%， 增速回落 ， 应是受到基数与疫情的双重影响；利润总 额同比下滑 0.6%， 应是源于成本提升与渠道结构变化导致费用增加的双重压力 。 观察行业数据 ， 2021年 1-9月多数行业产量 增速在低基数效应下快速提升 。 其中乳制品 、 鲜冷藏肉在疫情期间影响较大 ， 增速反弹更为明显；葡萄酒产量增速持续下滑 。 图 12： 2021年食品制造企业营收与利润增速显著回升 图 13： 2021年乳制品、酒类增速触底后有明显反弹 23.2% 52.1% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 食品制造业 :营业收入 :累计同比 食品制造业 :利润总额 :累计同比 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 乳制品产量增速 白酒产量增速 啤酒产量增速 葡萄酒产量增速 鲜冷藏肉产量增速 成品糖产量增速 软饮料产量增速 2.2 2021年产业节奏展望：全年呈现降速走势，预计四季度企稳 大众品：一季度快速恢复 ， 二季度面临高基数及渠道结构转变压力 ， 三季度疫情影响叠加消费力偏弱 ， 增速仍处低位 。 疫情 导致消费场景缺失 ， 2020Q1基数较低 。 2021Q1疫情得到有效控制 ， 出现较快增长 。 2021Q2高基数效应叠加渠道结构变化 ， 大众品增速回落 。 三季度消费力偏弱 ， 局部地区疫情影响 ， 导致增速仍处低位 。 白酒：白酒春节旺销 ， 节后迅速补货 ， 三季度平稳 ， 全年增速呈现前高后低 。 从需求端来看 ， 一季度是白酒传统的消费旺季 ， 春节期间疫情控制较好 ， 消费需求有明显增长 。 从渠道层面来看渠道库存处于低位 ， 春节渠道备战旺季出现补库存行为 。 节 后厂家补货回款相较 2020年积极 ， 二季度也将实现较快增长 。 三季度面临高基数以及局部疫情扰动 ， 双节动销平稳 ， 三季度 增速略有下行 。 白酒全年整体呈现降速格局 ， 估计四季度增速应会企稳 。 数据来源： Wind、开源证券研究所 图 14： 2021年白酒营收增速逐渐回落 数据来源： Wind、开源证券研究所 图 15： 2021年非白酒增速回落 22.4% 19.3% 15.4% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 白酒增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 非白酒增速 3 2021年产业变化：酱酒降温，单品突破、社区团购扰动 酱酒： 酱酒热原因在于：一是茅台酒带动起势；二是高渠道价差吸引经销商；酱酒热度回落 ， 原因在于：一是供过于求 ， 渠 道库存较高；二是国家引导理性投资酱酒；三是酱酒本身出现分化 ， 品牌力稍弱的二线酱酒已出疲态 。 单品： 乌苏是 2021年少见的快速突围的大单品 。 浓啤酒的口味 、 借助抖音方式传播 、 街头文化等综合因素助力乌苏啤酒快速 扩张 ， 表现为消费者自点率较高 ， 可迅速铺货进行市场扩张 。 社区团购： 内核是减少终端层级带来效率提升以及终端价格下探 。 实质是低价获得价格敏感消费群体 。 催化因素是疫情带来 消费者行为习惯改变 。 影响在于使得产品降级以及传统渠道推力减弱 。 扰动在于使得厂家短期渠道秩序混乱以及报表业绩萎 缩 。 目前社区团购的冲击正在减弱 ， 原因在于一是各品牌厂家的严格管控 ， 以及社区团购自身也在变得规范 。 4.1 投资主线：消费升级、提价主题、乡村振兴、困境反转 往 2022年展望 ， 大背景环境是疫情后期经济活动仍在缓慢复苏 。 经济 2021年的经济波动 ， 消费走弱后 ， 从基本面的角度来看 ， 多数子行业 2022年应处于回暖改善过程；从估值角度来看 ， 食品饮料已步入合理区间 。 2022年估值稳定 ， 板块仍需回归业绩 增长主线 。 我们选取 2022年食品饮料交易策略四条主线：一是紧扣消费升级主线 ， 布局白酒；二是关注价格传导主题 ， 布局 提价品种；三是关注共同富裕背景下的乡村振兴带来的投资机会 。 四是 2021年部分行业影响较大 ， 2022年可能出现反转局面 。 具体来看： 策略一：紧扣升级主线 ， 积极布局白酒 。 白酒需求韧性较足 ， 且白酒具有社交属性 ， 升级趋势很难逆转 。 在消费升级主线下 ， 千元酒价格带与次高端价格带仍将扩容 。 我们建议积极布局稳健成长的高端白酒 ， 以及持续快速增长的次高端白酒 ， 推荐贵 州茅台 、 五粮液 、 山西汾酒 、 水井坊等酒企 。 同时关注地产酒龙头 ， 如洋河股份 、 古井贡酒等 。 策略二：把握价格传导主题 ， 布局提价品种 。 在 PPI与 CPI剪刀差扩大的背景下 ， 成本压力向下游传导成为可能 。 目前我们已 经观测到在部分必选消费领域 ， 已有提价现象 ， 如安琪酵母 9月底已对部分产品进行提价 ， 海天味业也公告于 10月下旬进行 提价 ， 估计后续其他调味品企业也有跟随提价可能 。 提价促发因素通过包括成本上涨与渠道利润变薄 ， 正面影响在于可对冲 成本压力 ， 同时提升渠道利润率与积极性 。 当前除原料成本价格提升外 ， 能源限制也带来产能缩减与成本提升 ， 提价品种可 能由必选消费扩散至可选消费 ， 建议布局提价品种 ， 如调味品 、 啤酒 、 速冻行业等 。 策略三：关注共同富裕背景下的乡村振兴带来的投资机会 。 共同富裕背景下乡村振兴是重要主题 。 如果政策得当 ， 三四线城 市以及县级市场人均收入水平提升 ， 将对于下线城市的消费起到较大提升作用 ， 礼品市场升级速度有望加快 ， 具有乡镇礼品 属性的产品可能会受益 。 策略四：关注基本面反转带来的投资机会 。 2021年部分行业由于受到基数 、 疫情 、 以及渠道结构转变影响 ， 处于经营困境 。 2022年有望出现反转局面 ， 重点关注调味品 、 速冻以及休闲食品行业的机会 。 4.2 重点公司盈利预测 表 1：重点公司盈利预测及估值 资料来源： Wind、开源证券研究所 （收盘价日期为 2021年 11月 1日） 公司名称 评级 收盘价（元） EPS PE2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 贵州茅台 买入 1803.0 41.76 48.03 55.52 43.2 37.5 32.5 五粮液 买入 204.9 6.33 7.74 9.45 32.4 26.5 21.7 洋河股份 增持 186.1 5.18 6.76 8.3 35.9 27.5 22.4 山西汾酒 买入 286.7 4.71 6.27 8.3 60.9 45.7 34.5 口子窖 增持 62.2 2.65 3.16 3.69 23.5 19.7 16.9 古井贡酒 增持 234.1 4.69 5.63 6.81 49.9 41.6 34.4 金徽酒 增持 34.0 0.8 1 1.28 42.6 34.0 26.6 水井坊 增持 130.5 2.14 2.97 4.01 61.0 43.9 32.5 伊利股份 买入 42.6 1.48 1.75 2.06 28.8 24.3 20.7 新乳业 增持 16.3 0.42 0.57 0.79 38.7 28.5 20.6 双汇发展 增持 29.6 1.56 1.92 2.18 18.9 15.4 13.6 中炬高新 增持 34.6 0.95 1.15 1.39 36.4 30.1 24.9 涪陵榨菜 买入 33.7 0.94 1.16 1.4 35.9 29.1 24.1 海天味业 买入 112.9 1.67 1.96 2.31 67.6 57.6 48.9 恒顺醋业 买入 14.6 0.33 0.39 0.47 44.3 37.5 31.1 西麦食品 增持 18.3 0.68 0.81 0.98 26.9 22.6 18.7 桃李面包 买入 31.4 0.81 0.96 1.12 38.8 32.7 28.1 嘉必优 买入 45.3 1.20 1.79 2.49 37.7 25.3 18.2 绝味食品 买入 69.0 1.57 1.97 2.42 43.9 35.0 28.5 煌上煌 增持 13.7 0.66 0.78 0.93 20.8 17.6 14.8 广州酒家 增持 23.0 0.94 1.13 1.31 24.5 20.4 17.6 甘源食品 增持 54.8 1.42 2.14 2.42 38.6 25.6 22.6 5 风险提示 宏观经济波动风险 、 消费复苏进度低于预期风险 、 原材料价格波动风险等 。